隨著2019年1月份貨幣信貸數(shù)據(jù)發(fā)布，支撐債券市場(chǎng)上漲的宏觀預(yù)期出現(xiàn)了松動(dòng)，短期內(nèi)預(yù)期差和時(shí)間差會(huì)引致市場(chǎng)波動(dòng)。我們認(rèn)為，債券牛市或許會(huì)在2019年上半年結(jié)束，然而貨幣政策紅利卻會(huì)在此之前激發(fā)一輪脈沖上漲。

　　貨幣政策紅利在2018年表現(xiàn)為融資需求趨勢(shì)性回落的情況下流動(dòng)性供給維持充裕，利率沿著期限利差傳導(dǎo)的軌跡從貨幣市場(chǎng)延展至債券市場(chǎng)，但是亟待解決的利率雙軌制卻依舊存在，也正因?yàn)槿绱耍皩捸泿拧钡健皩捫庞谩钡暮诵耐ǖ雷枞鲃?dòng)性淤積于短端貨幣市場(chǎng)，出現(xiàn)2017年利率體系收斂、2018年利率體系分化甚至背離的鏡像。因此利率雙軌制并軌，即基準(zhǔn)利率向市場(chǎng)利率靠攏并入，依舊是貨幣政策的重點(diǎn)工作。從2019年1月份來(lái)看，盡管貨幣市場(chǎng)利率低位徘徊、債券收益率繼續(xù)下行，但是截至2019年2月中旬，人民幣貸款加權(quán)平均利率和一般貸款加權(quán)平均利率都沒(méi)有迎來(lái)下降的拐點(diǎn)。從這個(gè)角度看，2019年依然存在降息的可能，并且是非對(duì)稱降息，即調(diào)降貸款基準(zhǔn)利率幅度大于存款基準(zhǔn)利率。表外融資復(fù)蘇顯示“寬信用”初顯成效似乎意味著降息的概率在下降，但是二季度依然存在調(diào)降貸款基準(zhǔn)利率的可能，這是2019年未盡的貨幣政策紅利。貨幣政策紅利的另一種可能在于調(diào)降“利率走廊”政策基準(zhǔn)利率，即在準(zhǔn)政策基準(zhǔn)利率DR007波動(dòng)中樞已經(jīng)顯著下移至和7天期OMO倒掛的情況下，順勢(shì)下調(diào)7天期逆回購(gòu)利率，同等幅度下調(diào)TMLF和MLF等中長(zhǎng)期政策基準(zhǔn)利率，然而后一種方式可能會(huì)重新激活期限錯(cuò)配和加杠桿等不合意的市場(chǎng)行為。因此，在預(yù)期差和時(shí)間差可能加大投資者預(yù)期和市場(chǎng)波動(dòng)的情況下，貨幣政策依舊存在降息等紅利釋放空間，債券市場(chǎng)仍有脈沖上漲的機(jī)會(huì)。

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