走過動蕩的4月，5月份債市行情又將如何演繹?當前在金融去杠桿背景下，市場參與者既對監管政策沖擊保持警惕，又對經濟波動中基本面支撐度漸強心存期待。綜合各家分析看，5月份可能要在蟄伏中等待機會，利率仍有上行風險，但越接近上限約束就越具有吸引力。

　　走過動蕩的4月，5月份債市行情又將如何演繹?當前在金融去杠桿背景下，市場參與者既對監管政策沖擊保持警惕，又對經濟波動中基本面支撐度漸強心存期待。綜合各家分析看，5月份可能要在蟄伏中等待機會，利率仍有上行風險，但越接近上限約束就越具有吸引力。

　　5月遭遇“開門綠”

　　2日，債券市場先揚后抑，午后再現跳水，現券和期貨雙雙收跌。走過動蕩的4月，5月首個交易日債市的表現依舊傳遞出不穩定的訊息。

　　昨日期貨市場上，10年期國債期貨T1706早盤震蕩走高，一度上漲超過0.2%，午后出現一波跳水跌至前結算價下方，至收盤時，該主力合約報95.775元，跌0.11元或0.11%，連續第二日下跌。上一交易日(4月28日)，T1706合約同樣上演午后跳水行情，全天先漲后跌。

　　2日，債市收益率一度小幅走低，午后隨期貨一道出現調整，全天走高。據數據，昨日銀行間市場10年期國債活躍券170004從3.46%成交至3.45%，較前收盤價下行約1BP，不料午后盤面突變，成交利率一路走高，尾盤成交在3.50%，最終上行近4BP。另外，10年期國開債活躍券早盤集中成交在4.17%位置，午后持續走高，尾盤成交在4.21%，較前收盤價上行3BP.

　　回顧剛過去的4月，債市經歷連番調整，整體收益率行至今年高位。分階段看，月初，雄安新區設立短期提振風險偏好，對債市形成一定壓力;月中，銀監會連續發文，金融去杠桿預期持續發酵，疊加一季度經濟數據超預期回暖及市場資金面收斂，債市大幅承壓，收益率走高;進入下旬，市場擔憂銀行委外可能出現大規模贖回，債市再次調整，收益率繼續上行，在整體創出調整以來新高后才有所回落，但月末時點上反彈持續的時間和深度均有限，收益率并未遠離高位水平。

　　經過昨日一跌，債市收益率基本上回到今年高位，這無疑給5月份行情增添了一份陰影。

　　去杠桿影響將持續體現

　　雖然時間已來到5月，但前期監管政策造成的影響還在持續，且在防風險、去杠桿背景下，金融監管從嚴是趨勢，市場參與者對后續政策落地可能造成的沖擊保持警惕。業內普遍認為，金融去杠桿對債市的影響正逐步顯現，監管政策風險還未釋放充分，將是壓制市場行情的一項主要風險因素。

　　中金公司最新資產配置周報指出，中央已把金融安全的重要性提高到治國理政的新高度，經濟穩中向好則為加強金融監管提供了空間和窗口，監管政策加強仍存在很強的慣性，金融防風險仍是當前及今后一段時間市場的主要矛盾和最大主題。

　　華創證券屈慶亦表示，監管是當前債券市場最關鍵的影響因素，雖然監管協調在加強，有助于避免極端情況的發生，但金融去杠桿是大方向，不同監管部門努力的方向是一致的，提示市場關注后續更多監管措施的落地。屈慶提醒債券投資者關注三點，其一，在監管協調背景下，“穿透式”監管要求將不再是紙上談兵。如果未來切實實行穿透監管和交叉金融業務監測臺賬，將對目前資產管理行業中包括委外在內的各類業務模式造成沖擊。其次，銀行自查摸底后，更具可執行性的監管規則將逐步落地，對市場業務的影響也將從限制增量逐步走向存量調整。最后，銀行同業業務、泛資管機構等可能面臨更嚴格的規范和監管。屈慶并指出，今年第二、三季度面臨巨大的委外產品到期是不爭的事實，贖回壓力將如何釋放，也是市場逃避不了的問題。

　　海通證券最新固收周報指出，目前銀行理財委外的總量在3-4萬億之間，其中大行和股份行的委外比例較低，平均不超過10%，但農商行和城商行的委外比例平均都在20%以上。如果監管政策嚴格執行，則來自農商行和城商行的贖回壓力不可忽視。

　　中金公司最新利率周報進一步指出，當前偏緊的資金面已在倒逼金融機構降低杠桿，尤其是債券杠桿，而相比于債券杠桿，銀行體系的同業杠桿更受關注，也是未來金融監管的重點。未來監管機構可能在債券杠桿層面和同業杠桿層面進一步出臺細化的管理規定，進一步限制其杠桿可以運作的空間，尤其是對于非銀機構以及中小銀行的杠桿起到的約束作用更大。總之，債券杠桿和同業杠桿的去化仍未結束，銀行負債端和資產端的擴張還會進一步放緩，同業業務則面臨縮表的壓力，對相關資產端的影響還將持續體現。中金公司認為，只有在債券和同業杠桿進一步去化，以及過去較為明顯的監管套利和同業空轉行為受到抑制后，貨幣政策和監管政策才會出現明顯松動。

　　調整中機會在醞釀

　　當前債市面臨的風險因素并不僅限于金融監管從緊，資金面偏緊且波動加大、利率債供給季節性增加、信用風險暴露以及美聯儲收緊貨幣政策等同樣構成市場調整的理由。盡管當前債市收益率已來到今年高位，但在內外各種不利因素影響下，很難說債市已經調整到位，至少以目前看，利率下行的阻力大、空間小，不確定性較高。但與此同時，基本面似乎正在走過最為不利的階段，市場對經濟波動中基本面支撐度漸強仍心存期待。

　　前述中金公司資產配置周報指出，金融防風險政策無疑將呈現出很強的慣性，但反作用力也會逐步出現，嚴監管會帶來信用緊縮效應，最終反作用于經濟。

　　值得一提的是，日前公布的4月份官方制造業PMI指數為51.2，低于上月也低于市場預期水平。中信建投證券分析師黃文濤認為，4月制造業PMI指數全面回落，結合發電耗煤量增速與大宗商品價格回落等高頻數據看，經濟動能或有減弱。申萬宏源最新周報亦稱，預計4月經濟數據將較3月出現邊際下行，4月PMI回落，同時日均粗鋼產量以及發電耗煤同比均小幅回落，房地產銷售面積增速繼續回落，顯示經濟缺乏進一步上沖的動能。

　　機構人士指出，經濟基本面正在走過對債市最為不利的階段，后續邊際變化可能逐步顯現出對債市的支撐，另外，雖然當前債市收益率難言到頂，但越往上性價比和吸引力就越大，考慮到全年通脹壓力有限，貨幣政策暫無進一步收緊必要，傳統存貸款利率出現上調的可能性較低，這在某種程度上給利率封了一個頂。目前債券收益已逼近貸款利率甚至局部超過貸款利率，其性價比已經明顯高于貸款和非標資產，債券自身配置價值的顯現將吸引資金介入，抑制債市收益率向上的速度和空間。

　　中金公司認為，當前基本面甚至海外市場繼續向有利于債市的方向演進，債市表現與基本面的背離為中期轉機埋下伏筆;二季度仍是債券投資者吸收籌碼的較好階段，收益率的沖高將帶來更好的配置和交易機會，債市可能會經歷先苦后甜的過程，建議耐心等待，時間是最好的朋友。