有機構預計，約有萬億銀行委外資金通過信托、基金等方式流入債市。近日，監管部門對債市杠桿情況進行摸底調查，由于公募有債券杠桿不超過140%的明確要求，此舉意在摸清基金公司專戶中委外資金的杠桿情況。債券投資人士表示，后續不排除出臺一些規范銀行委外規定的可能，銀行委外若暫停或規模受限，可能將對債市形成沖擊。

　　從股市到債市，高杠桿的“危險游戲”引發監管層密切關注。近期，一則監管層向基金公司書面調查債券杠桿的消息在市場間傳開，這被認為是監管層對銀行委外資金（指銀行將理財資金和自營資金委托給外部機構管理）杠桿“摸底”。

　　“這則消息讓我聯想到此前留意到的一個特別現象。”4月6日，濟安金信基金評價中心主任王群航對《國際金融報》記者表示，從去年下半年開始，公募基金中出現了一批特征鮮明的產品：基金成立時的戶數僅為200多戶，勉強達到成立的戶數要求。首募規模則在滿足2億元基本要求后，零頭規模通常是區區幾十萬元，或者一兩百萬元。

　　王群航推測，“在新成立的基金當中，接受委外資金的基金可能已經出現在公募產品當中，即委外資金以一個戶來認購相關的基金。”

　　而公募僅僅是銀行理財和自營投資資金向外配置中的極小一部分。根據普益標準研究中心最新統計數據，自2015年1月至2016年2月以來，參與委外的理財產品相對于市場總體占比為24.62%，今年前兩個月這一占比更升至40%以上。而根據目前的發展趨勢，銀行委外業務在2016年將進入快速發展時期。

　　多位基金業人士告訴《國際金融報》記者表示，監管層此舉應該是為了“摸底”基金公司專戶中委外資金的杠桿情況，因為公募有債券杠桿不超過140%的明確要求。

　　對于監管層緣何“摸底”債市杠桿，中投在線研究中心研究員劉丹對《國際金融報》記者指出，一方面，債市與實體經濟的關系緊密；另一方面，與資金大量涌入債市，逐漸抬高債市杠桿相關。去年，中國債券融資迅速擴張，同時伴隨著債券違約事件的不斷發生，讓債市流動性風險和兌付風險承受壓力。

　　委外資金攪動債市

　　2015年以來，由于信用風險暴露疊加流動性充裕，大量資金追逐少量優質資產成為常態，繼城商行和農商行之后，股份制銀行甚至國有銀行也加入委外行列。

　　中央國債登記結算公司發布的《中國銀行(3.360, -0.02, -0.59%)業理財市場年度報告（2015）》顯示，截至2015年底，共有426家銀行業金融機構存續理財產品賬面余額23.50萬億元，較2014年底增加56.46%。其中，65%的理財資金投向債券市場。在“資產荒”的環境下，債券收益率的下行和銀行理財市場的競爭壓力，催生銀行委外業務不斷升溫。

　　“目前，委外業務的合作主體多為券商和信托，保險、基金等主體雖也參與，但規模相對較小。”普益標準研報顯示，2016年前兩個月，銀行理財委外投資于基金公司資管計劃的發行數為864款、券商資管計劃為5309款、信托計劃為3701款、保險計劃為560款，平均收益率均超4%。

　　上海某中型基金公司市場部人士告訴《國際金融報》記者，委外的合作形式總體上以一對一方式為主。基金公司基本都是通過專戶對接銀行的委外資金，因為公募有債券杠桿不超過140%的明確要求，在加杠桿方面根本沒有空間。

　　不過，近期公募基金也閃現委外資金的身影。“接受委外資金的基金可能已經出現在公募產品當中。”王群航對記者表示，“現在可能有一批基金，成立時就有來自銀行的一筆大單，就是一個戶。但是基金成立要滿足200戶的要求，公募就再找人申購以滿足200戶。”

　　王群航稱，這類新基金的主要特征有：戶數少、戶均大；成立規模在滿足了2億元的基本要求之后，零頭規模通常是區區幾十萬元或一二百萬元。之所以這樣，很可能就是基金公司為了滿足基金成立時的戶數要求。此外，這些基金還有一個特點，發行快，“應該是銀行事先把資金都歸集好了。”數據顯示，一日售罄的5只，預設發行期限在一周之內的有16只，提前募集結束的有9只。

　　根據濟安金信基金評價中心的統計，今年第一季度，滿足上述情況的基金有37只（1月份6只，2月份10只，3月份21只）。其中，混合基金15只，債券基金22只。它們的成立戶數從208戶到466戶不等，規模從2億元到80億元不等，戶均規模從43萬元到3847萬元不等。

　　深圳某公募基金公司高管對媒體表示，銀行理財資金規模太大，起初是將資金委托公募的專戶管理。但現在資金規模多得已經較難找到資產配置，因此銀行理財資金也會申購一些收益較好的公募產品。該高管透露，面對資產配置需求旺盛的銀行理財資金，所在基金的固收產品設計理念發生了變化，將把一些銀行的需求加到公募產品的設計中，而目前銀行接受程度最高的是純債產品。

　　加杠桿現象普遍

　　數據顯示，2016年3月，6個月銀行理財產品預期收益率仍達到4.3%，其下行幅度不及資產端的債券收益率下行幅度。

　　上海某股份制銀行理財師告訴《國際金融報》記者，面臨“資產荒”和各類非標資產陸續到期，銀行理財產品必須要找到出路。“當前銀行理財產品收益率大多在4%以上，而優質債券收益率卻不到4%，依靠傳統的固定收益投資已難以維持理財產品的高收益。銀行本身在杠桿操作上受到多方面限制，發展委外業務成為了銀行的必然選擇”。

　　據了解，債券加杠桿一般通過場內債券回購和場外分級產品來進行。上述銀行人士稱，所謂債券回購加杠桿方法就是債券正回購方利用質押債券融入資金，然而繼續購買債券以放大債券投資頭寸。

　　劉丹對記者表示，債市作為固定收益市場，收益率一般低于股票等權益類市場，但一旦加杠桿，收益就會成倍放大。比如2.5%的月收益率，如果運用了3倍至4倍的杠桿，收益率就擴大至7.5%至10%。

　　那么，目前債券市場的杠桿究竟有多高？

　　根據海通證券(15.260, 0.17, 1.13%)發布的數據，大行較穩健，城商行、農商行杠桿較高。2015年9月以來，商業銀行的銀行間杠桿率出現分化，全國性大行的杠桿率維持在105%以下，并有逐步降低趨勢；城商行、農商行和農村信用社的杠桿率偏高，2016年2月三者分別為130%、137%和122%，明顯高于2015年9月。

　　與此同時，券商杠桿高于保險，理財委外加杠桿。非銀機構方面，2016年2月券商杠桿率126%，高于保險的105%和廣義基金的107%。從歷史數據來看，自2015年9月起，券商一直在加杠桿，投資風格較保險、基金等更為激進。由于包含了杠桿上限140%的公募基金，廣義基金的杠桿率有所稀釋，理財委外資金對接的資管、專戶產品加杠桿現象也很普遍。

　　“公募專戶杠桿率最高2倍到3倍，而有些成熟的券商債券自營業務中將杠桿放大到5倍至10倍。”上述基金公司市場部人士對記者表示，這樣的杠桿率還是比較高的，而在信用利差收窄和信用風險增加的背景下，萬一杠桿泡沫破裂，可能傳導為系統性風險。

　　劉丹則指出，數據顯示，截至去年底，整個債券市場的杠桿率不足1.2倍。“從這一數字來看，債市的平均杠桿率遠不如股市那么高企，相應的風險也較小”。

　　德意志銀行近期發布的報告也強調，目前中國債券市場的杠桿風險總體可控。自2014年起，債券現貨交易與回購交易的比例一直與歷史水平相符，近期市場數據也印證了目前的杠桿風險在可控范圍內。

　　持債專戶“被摸底”

　　債市高杠桿的現象已引發監管層關注。《國際金融報》記者從基金公司了解到，監管層日前已要求基金公司上報其產品的持債規模和質押回購融資情況。這也是2015年底中證登、基金業協會、央行調查基金公司專戶和子公司債券杠桿情況以來，證監系統再次摸底相關情況。

　　另外，據媒體報道，今年初，有關資管業務新規修訂的一次討論中，監管層還擬對債券類專戶業務的結構類杠桿和質押類杠桿比例進行規范，固定收益類結構化專戶杠桿比例不得超過1∶3（現行版本為10倍），而投向債券的總資產比凈資產亦不得超過140%的紅線。

　　“確實有多家基金公司收到債券杠桿調查表，是抽查的。”上述基金公司市場部人士告訴記者，被要求填報的是具有私募性質的專戶產品，因為公募本身也不存在杠桿過高的問題。

　　在基金業內人士看來，目前監管層還處于搜集數據階段，具體的影響還待觀察。華創證券研報則指出，去年下半年開始，央行已經多次對債券杠桿率和委外投資的情況進行了調研。這說明央行已經對此問題有所關注，防范系統性和區域性的金融風險也是央行的重要工作之一。從過去的歷史經驗看，一般監管的節奏都是先調研，然后口頭提醒，最終具體調控政策落地。“因此后期不能完全排除監管風險的可能，這一事件也可能從心態上對債券市場產生一定的謹慎情緒；對機構而言，主動調整倉位和杠桿以防范監管風險則是較為務實的選擇”。

　　劉丹指出，去年下半年以來，中國債市的走牛稱為是“杠桿牛”也名副其實。而監管層“摸底”可能是出于對杠桿資金引起大漲大跌、造成系統性風險的擔憂，是否會推出相應的打擊行動，參考去年A股“去杠桿”后引發的暴跌，監管層應會更加謹慎，或者采取更為溫和的漸進模式。

　　“最大的風險或許并不在于杠桿，而在于違約風險。”上述銀行人士對記者表示，目前整體企業的違約風險較大。

　　據記者了解，自2014年超日債違約開始，我國公募債共發生違約事件16起，覆蓋民企、央企、地方國企等各類主體，擴散至短融、中票、公司債、企業債等各種債券類型。“受經濟下滑、企業承壓加劇的影響，債券投資者面臨的違約風險越來越大。”德晟資本分析稱。