中國政府正在積極掌控去杠桿和穩(wěn)增長的平衡木，并將債轉(zhuǎn)股作為企業(yè)去杠桿的有力砝碼。

8月16日，國家發(fā)改委新聞發(fā)言人孟瑋在新聞發(fā)布會上回答時代周報記者提問時表示，企業(yè)部門結(jié)構(gòu)性去杠桿與穩(wěn)增長并不矛盾。對于去杠桿下一步的具體措施，孟瑋表示將重點推進三大方面，包括促進市場化債轉(zhuǎn)股增量、擴面、提質(zhì)，穩(wěn)妥出清“僵尸企業(yè)”，以及完善企業(yè)債務(wù)風(fēng)險監(jiān)測預(yù)警機制。

目前，市場化債轉(zhuǎn)股正在加速落地。據(jù)發(fā)改委的數(shù)據(jù)，今年以來，市場化債轉(zhuǎn)股新增簽約金額約3900億元，新增落地金額約3800億元。

但以市場化、法治化為主要特征的債轉(zhuǎn)股仍需破解諸多難題。中國黃金集團首席經(jīng)濟學(xué)家萬喆認(rèn)為，在推進債轉(zhuǎn)股過程中，不僅需要完善法制保障和監(jiān)管措施，還需要進行現(xiàn)代化的公司治理。今后，如何完善配套措施，激活參與機構(gòu)的活力，將決定著“增量擴面提質(zhì)”目標(biāo)能否盡快實現(xiàn)。

以債轉(zhuǎn)股作為企業(yè)去杠桿重點

當(dāng)前，企業(yè)去杠桿的任務(wù)艱巨。中國社科院發(fā)布的《2019年一季度中國杠桿率報告》顯示，宏觀杠桿率在2019年一季度已達歷史高點。其中，非金融企業(yè)的杠桿率反彈最大。

一邊是居高不下的企業(yè)杠桿率，另一邊是承壓的下半年國內(nèi)經(jīng)濟。如何處理好去杠桿與穩(wěn)增長的關(guān)系？孟瑋提出，一方面，要堅定去杠桿方向、防止風(fēng)險持續(xù)累積；另一方面，既要防止高負(fù)債企業(yè)債務(wù)風(fēng)險集中爆發(fā)，也要避免低負(fù)債企業(yè)的合理投融資需求得不到滿足。

“這就需要在去杠桿的手段選擇上注重采用發(fā)展型手段，包括市場化債轉(zhuǎn)股、多渠道補充企業(yè)資本金、引入優(yōu)質(zhì)戰(zhàn)略投資者、盤活存量資產(chǎn)、優(yōu)化企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)等。”孟瑋說道。

作為處置不良資產(chǎn)的一種手段，債轉(zhuǎn)股是指將銀行對企業(yè)的債權(quán)轉(zhuǎn)換為資產(chǎn)管理公司對企業(yè)的股權(quán)，是企業(yè)脫困的“利器”之一。今年二季度以來，去杠桿的相關(guān)政策密集出臺，企業(yè)去杠桿的具體行動方案也于近期出爐。7月29日，《2019年降低企業(yè)杠桿率工作要點》（以下簡稱《工作要點》）正式發(fā)布，共4章21條。其中“加大力度推動市場化、法治化債轉(zhuǎn)股”包含11條，占比超過一半，足見政府層面對市債轉(zhuǎn)股工作的重視程度。

多位業(yè)內(nèi)人士在接受時代周報記者采訪時認(rèn)為，目前企業(yè)債務(wù)普遍較重的情況下，債轉(zhuǎn)股是減輕企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)，實現(xiàn)企業(yè)發(fā)展的較有效方式。孟瑋表示，市場化債轉(zhuǎn)股可以在降低企業(yè)負(fù)債的同時增加權(quán)益資本，見效快且對企業(yè)生產(chǎn)運營沖擊小。通過引入外部股東，市場化債轉(zhuǎn)股為企業(yè)提供了完善治理結(jié)構(gòu)、清理資產(chǎn)、業(yè)務(wù)調(diào)整的良機。

金融資產(chǎn)投資公司成主力軍

在過去近3年的時間中，工、農(nóng)、中、建、交五大銀行分別成立了金融資產(chǎn)投資公司，專注于實施市場化、法治化債轉(zhuǎn)股。《工作要點》也提出，要推動金融資產(chǎn)投資公司發(fā)揮市場化債轉(zhuǎn)股“主力軍”作用。

銀保監(jiān)會統(tǒng)計信息與風(fēng)險監(jiān)測部負(fù)責(zé)人劉志清近日表示，目前，金融資產(chǎn)投資公司共落地實施債轉(zhuǎn)股項目254個，落地金額4000億元。北京師范大學(xué)公司治理與企業(yè)發(fā)展研究中心主任高明華認(rèn)為，金融資產(chǎn)投資公司較早參與債轉(zhuǎn)股，積累了一定的經(jīng)驗。尤其是，如何有效參與債轉(zhuǎn)股企業(yè)的公司治理，金融資產(chǎn)投資公司較其他類型企業(yè)有一定優(yōu)勢，而能否有效改善債轉(zhuǎn)股企業(yè)的公司治理，直接關(guān)系著債轉(zhuǎn)股能否成功。

前海開源基金董事總經(jīng)理楊德龍也對時代周報記者分析，金融資產(chǎn)投資公司具有比較強的研究能力，在資產(chǎn)定價方面有一定的優(yōu)勢。

不過，當(dāng)前市場化債轉(zhuǎn)股存在風(fēng)險權(quán)重較高、資本占用較多問題。根據(jù)規(guī)定，商業(yè)銀行因市場化債轉(zhuǎn)股持有上市公司股權(quán)的風(fēng)險權(quán)重為250%，非上市公司股權(quán)的風(fēng)險權(quán)重是400%，遠高于各類債權(quán)的風(fēng)險權(quán)重。

為了解決上市問題，《工作要點》提出了支持商業(yè)銀行發(fā)行永續(xù)債補充資本；鼓勵外資入股金融資產(chǎn)投資公司等債轉(zhuǎn)股實施機構(gòu)等措施。

“這些都可以提高相關(guān)機構(gòu)參與債轉(zhuǎn)股的積極性。”楊德龍指出，但參與機構(gòu)要找到利益共同點，要有利可圖，這樣債轉(zhuǎn)股才具有可持續(xù)性。

高明華分析，債轉(zhuǎn)股既需要充分的資金，也需要豐富的公司治理經(jīng)驗，而商業(yè)銀行和外資的參與能夠在這兩方面解決一些瓶頸問題。“當(dāng)然，更重要的還是金融資產(chǎn)投資公司自身在這兩方面的優(yōu)勢。”

“增量擴面”仍存兩大難題

政府的積極紓困，并不意味著所有困難企業(yè)都能實現(xiàn)債轉(zhuǎn)股。根據(jù)2018年6月銀保監(jiān)會發(fā)布的《金融資產(chǎn)投資公司管理辦法（試行）》，作為債轉(zhuǎn)股對象的企業(yè)應(yīng)具備發(fā)展前景良好但遇暫時困難、生產(chǎn)產(chǎn)品符合國家產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向、信用狀況好等條件。

《工作要點》提出，鼓勵以優(yōu)先股方式開展市場化債轉(zhuǎn)股，擴大非上市非公眾股份公司債轉(zhuǎn)優(yōu)先股試點范圍。同時，支持對民營企業(yè)實施市場化債轉(zhuǎn)股，鼓勵對優(yōu)質(zhì)企業(yè)開展市場化債轉(zhuǎn)股。

目前，民營企業(yè)債轉(zhuǎn)股落地項目仍較少。據(jù)發(fā)改委數(shù)據(jù)，截至2019年4月末僅有24個民企債轉(zhuǎn)股項目落地。另據(jù)國金證券8月發(fā)布的研報，本輪實施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)以國有企業(yè)為主，其中地方國有企業(yè)占比最高，達59.49%，民營企業(yè)占比僅為15.19%。

高明華認(rèn)為，民營企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，對債轉(zhuǎn)股的需求也更大。但是，需要債轉(zhuǎn)股的民營企業(yè)的公司治理問題也比較突出，金融資產(chǎn)投資公司對此的顧慮也很大。

債轉(zhuǎn)股實施過程中的定價問題，是各方關(guān)注的難點。“對于國企，定價低了，可能會涉嫌國資流失；定價高了，金融資產(chǎn)公司的風(fēng)險會加大。對于民企，定價低了，債務(wù)負(fù)擔(dān)就減輕不了多少，積極性也會降低。”高明華說道。

國金證券研報稱，目前債轉(zhuǎn)股定價主要仍然是由實施機構(gòu)與各個企業(yè)逐一談判，缺乏獨立的第三方評估機構(gòu)和成熟的債轉(zhuǎn)股定價、交易市場，在一定程度上影響了債轉(zhuǎn)股的效率。

此外，高明華認(rèn)為，金融資產(chǎn)投資公司如何參與債轉(zhuǎn)股企業(yè)的公司治理也是一個難點。“金融資產(chǎn)投資公司有沒有優(yōu)秀的公司治理人才？如果參與不力或方法不當(dāng)，就難以改善債轉(zhuǎn)股企業(yè)的公司治理，企業(yè)業(yè)績也就難以改善，債轉(zhuǎn)股的效果將會大打折扣。”

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