在中國的金融結構里，間接融資的主力機構是商業銀行，直接融資的主要場所是證券市場（包括股市與債市），自這兩個市場形成以來，一直是兩張皮，彼此之間的聯系不太緊密。但自2007年以來，銀行與股票市場之間的關系越來越密切，一個市場的變動會立即影響到另外一個市場。這二者之間的關系有可能成為互相促進的關系，但在一定條件之下又可能成為互相制約的關系。從2009年的情況看，8月份之前二者是互相促進，而進入第三季度以后，銀行與股市開始出現相互制約。

　　一、銀行股的表現成為股市漲跌的風向標

　　在2005年之前的股票市場里，上市的銀行股只有深發展和招商銀行、浦發銀行三家，這三家銀行股占流動股的市值比例只有5%左右，商業銀行經營狀況對股票市場影響甚微。
　　2005年后三年間，中國銀行、工商銀行、建設銀行這三家國有控股的大銀行相繼加盟股票市場，其間還有南京銀行、北京銀行、寧波銀行、中信銀行、交通銀行、華夏銀行、民生銀行等登陸股票市場，使商業銀行板塊已經成為股票市場市值權重最大的板塊，占股票市值的30%以上，商業銀行的股價表現已經直接成為股票市場漲跌的風向標，沒有任何一個行業可以望其項背，因此，指數走勢在相當程度上要看銀行股的臉色。
　　那么，為什么2005年之前大多數商業銀行沒有上市，而2005年后迫切上市融資？其中有兩個重要原因，其一是商業銀行監管制度的變化，其二是我國銀行業改革的進程及國有銀行資產質量的限制。首先看看第一個因素，2001年之前，我國的商業銀行監管的主要指標是資產負債比例，商業銀行只要有新增的存款就可以放貸款，因此，決定商業銀行行為和業務規模的主要因素是吸收存款的多少，與資本多少沒有必然的關系，銀行上市如否并不影響其業務發展。例如，深發展是中國第一家上市銀行，也是深圳交易所的第一家上市公司，該行是1987年成立，而和該銀行同時成立的深圳的另外一家銀行是招商銀行，招商銀行于2001年才上市，比深發展上市整整晚了11年，但招商銀行的各項業務發展遠遠超過深發展，可見上市銀行并不存在明顯的優勢。但2001年之后，隨著我國加入WTO，商業銀行的監管制度發生重大變化，資本金管理成為商業銀行監管的重要手段，商業銀行的資本充足率成為直接影響其業務發展的指標，通過股票市場來籌集資本金成為商業銀行的迫切需要。
　　2005年前，影響商業銀行上市的第二個因素是國有銀行的改制進程。由于歷史的原因，我國國有商業銀行的資產質量一直較差，大型國有銀行在2001年啟動改革之前的不良率在30%左右，因此，國有商業銀行的改革一直舉步維艱，更無法滿足上市的標準。
　　在新的制度背景下，商業銀行上市融資將是普遍的趨勢，數以百計的城市商業銀行及農村商業銀行將實現上市融資的計劃，銀行股在股票市場中的份額將會繼續增加，銀行股的走勢對股票市場的影響將越來越大。這對機構投資者尤其是指數基金的影響越來越大。
　　從境外投資者的角度看，中國商業銀行創造的GDP只占6%的左右，但上市的商業銀行的市值占H股總市值的50%，因此，銀行股成為中資股的代名詞，看好中國的經濟增長第一選擇就是投資中資銀行股。在2009年初，在全球經濟一遍悲觀的情況下，中國經濟明確提出保八的目標，使國際資本將資產配置目標轉向中資銀行股。在國際資本的一致追逐下，香港上市的中資銀行股表現非常突出，工商銀行等股價開始接近2007年的最高位。而香港市場的表現又對A股市場的估值產生直接的影響。總之，銀行股已經成為左右A股市場及H股市場的最主要力量。

　　二、商業銀行的信貸擴張速度直接左右股票市場漲跌

　　2009年上半年的股市行情主要是由信貸資金推起來的，沒有信貸油門的急劇擴張，我國股市不可能在全球獨領風騷。為了應對金融危機，人民銀行從2008年11月份開始放棄對商業銀行的信貸額度管理。之后，出現信貸井噴： 2008年11月份信貸增加4700多億元、2008年12月份信貸再增加7600億元，2009年上半年信貸增長7.37萬億元。
　　在信貸的擴張帶動下，我國貨幣供應量迅速增加，廣義貨幣供應量從2008年中的16%增加到2009年10月份的30%，廣義貨幣供應量超過名義GDP的增長速度達20多個百分點，創歷史最高紀錄，這正是股票市場分析家們一直對2009年的中國股票持樂觀看法的最重要依據（參見2009年6-8月間中金宏觀分析報告、摩根史坦利宏觀分析報告、高盛高華宏觀分析報告等）。
　　當然，指數的大幅度上漲也離不開銀行股的貢獻，從6月初開始，銀行股集體發力，使股市從2700點開始加速上漲并輕松突破3000點關口。有意思的是，銀行股從6月初開始飆升，與之對應的是6月份信貸增長數量的創新高。當然，有很多人并不認為信貸資金進入了股市，至少到目前為止還沒有直接的證據能夠證明的確有大量的信貸資金進入了股票市場，但應該沒有人否認信貸增長速度對股市行情的影響。從8月初開始的股票價格的急轉直下，最直接的因素就是公布的7月份的信貸數量大幅度減少（比6月份減少了八成）。而10月份的股市回升在很大程度上是因為公布的9月份的信貸數據超預期。

　　三、銀行開始成為股市上漲的制約因素

　　從上述分析可見，股市與商業銀行之間可以相得益彰：商業銀行擴張信貸導致股市上漲，而股市繁榮可以給商業銀行補充巨額資本金，商業銀行有了淵源不斷的資本金就可以繼續擴張信貸，如此循環往復。
　　但眼下卻出現了明顯的悖論：股市上漲受制于商業銀行的信貸增長，但商業銀行的資本金已經用到極限，要增加信貸就必須通過發行巨額股票的方式補充資本金，而巨額股票的發行又會增加股票市場的供給，使股市失血。招商銀行、浦發銀行、興業銀行等在8月份前后公布了融資計劃之后，股票跌幅都超過20%，其表現已經將此矛盾和悖論昭示給投資者。
　　為什么股市與商業銀行之間由互相促進變為互相摯肘？問題的關鍵在于銀監會收緊了商業銀行資本金的要求，這實際是商業銀行信貸政策轉向的開始，由8月份之前的積極擴張政策變為以防范風險為主的緊縮政策。盡管我國的貨幣政策基調沒有改變，但操作上已經出現明顯的“微調”。第一個信號是銀監會將次級債從商業銀行的資本中扣除。根據銀監會的新規定，由銀行之間持有的次級債券應該從商業銀行的附屬資本中扣除。目前此類債券數量大約有2000多億元，如果完全從銀行的附屬資本中扣除，意味著商業銀行的信貸擴張能力受到很大沖擊。由于力度太大，市場出現強烈的反彈聲音，于是，采取“新老劃斷” （老的次級債按照老辦法計算，新增的次級債按照新的辦法計算）的方式，即使按照“新老劃斷”，商業銀行的信貸擴張也將受到嚴重制約。
　　“微調”的第二個信號是敦促商業銀行補充資本金。這就是最近市場傳言“將商業銀行的資本充足率提高的13%”的由來。盡管銀監會及時作的澄清，但通過股票市場補充資本金顯然不是憑空想象的“傳聞”。商業銀行要維持資產規模的增長，就必須維持資本的同比例增長，也就是說商業銀行需要不斷補充資本金。補充資本金的渠道主要有以下三個途徑：一是讓利潤轉化為資本金，但當前商業銀行的信貸增長速度很快，通過利潤留存的方式無法滿足要求；二是發行債券，由于商業銀行需要的資本規模很大，一般采取向同行發行次級債券；三是發行股票�？梢�，在當下的情況下，股票市場對商業銀行來說意義非同小可，沒有股票市場源源不斷的資本補充，商業銀行即使有存款也發不了貸款。
　　在全球金融危機背景下，我國商業銀行從財務上看最健康，這得益于2005年至2007年的股票大牛市，在此期間中國銀行、工商銀行、建設銀行相繼完成上市融資工作，募集了巨額資本，這是上次牛市最重要的歷史貢獻。截至2008年上半年，商業銀行的平均資本充足率超過10%，上市的商業銀行的資本充足率超過12%�？梢院敛豢鋸埖卣f，如果沒有2007年之前股票市場給我國商業銀行補充了巨額資本金，2008年11月份以來的信貸擴張就無法在不突破監管框架的情況下有效實施。
　　但經過2009年的信貸井噴，商業銀行的資本充足率已經大大下降，基本上都接近監管底線。如果2010年信貸繼續增加，就需要及時補充資本金，如果按照2009年的信貸規模計算，商業銀行扣除利潤留存外，至少需要補充5000億元的資本，如果按照市場預測的7萬億規模計算，也需要補充4000億元資本。當然，不是所有的資本補充都要通過股票市場，但股票市場一定是主要渠道。
　　銀行股的動輒數百億的融資會對股價產生較大沖擊。但如果股票市場不能實現商業的融資計劃，信貸擴張就會受到明顯制約，股市的上漲就會進一步受到影響。
　　盡管如此，筆者以為商業銀行應該立即采取行動到香港市場去融資，因為國際資本對中國經濟看好的基調還沒有變化，對中資銀行股的投資意愿還沒有出現大的變化，如果等到不良率開始出現上升，則國際資本對中資銀行股的態度會出現逆轉，中資銀行股將被棄之如敝履。