上調存款準備金率、信貸投放過萬億、商業銀行陸續停貸等一系列消息，牽動著市場的神經。在“信貸均衡投放”的大潮中，商業銀行紛紛拋售票據資產，票據轉貼現利率一路飆升。市場人士分析認為，除去回購信貸資產由表外轉為表內、擠壓待投放信貸集中釋放兩項“延時性因素”，1月份的新增真實信貸并未及萬億。信貸是否將在2月繼續放量，還有待觀察，在此過程中，票據融資無疑將充當“調節規模增速”的角色。

　　“延時因素”摻水新增信貸

　　央行上調存款準備金率，給市場帶來了連環的刺激效應。在媒體報道1月首周全國投放信貸超6000億元的消息之后，“穩定信貸投放節奏”成了監管部門的統一口徑。有消息稱，截至1月19日，全部商業銀行新增人民幣貸款達到1.45萬億。同一時期，中行、工行停貸傳聞引發A股大跌。
　　據監管部門表述，“停貸”僅是個別商業銀行自發啟動的規模節奏控制行為。但有一點可以肯定，即1月份特別是上半月的信貸猛增超出了市場預期。資深業內人士認為，央行上調存款準備金率、銀監會發布資本充足率新規，是對信貸資產飆升背后隱含風險的提前預警，信貸增長在上周已有所收斂，說明上半月的信貸飆升其實“含有水分”。
　　上述人士所稱的“水分”，來自于三個方面。其中最主要的部分，來自于2009年年底積壓的信貸投放需求。
　　其次，商業銀行在2009年四季度為騰出信貸空間，部分采用“雙買斷”形式進行資產轉讓。
　　此外，商業銀行在下半年貨幣政策相對從緊的預期下，有充分動機在上半年“囤積規模”，即通過做大票據融資占用信貸規模，這不僅迎合了銀行與銀行之間的競爭需要，在同一銀行的不同分行間也不少見。
　　分析人士稱，即便1月前19天確有1.45萬億這么大規模的新增信貸，也有很大一部分是因“延時因素”所表現的信貸投放。這是一次性的也是剛性的信貸投放。監管部門更關心的是2010年恢復經濟增長動力下，真實的新增信貸需求。

　　票據掉價讓位真實信貸

　　1月18日－22日的一周內，商業銀行為供應信貸需求，正大量賣出票據資產。一向只做轉帖的農業銀行票據營業部人士都說，“今年的狀況和去年大不同了”。
　　2009年1月，票據貼現利率跟隨“央票利率－shibor利率－轉貼現利率－貼現利率”的利率傳導一路下行。“當時的央票利率最低到了0.9%，導致票據貼現利率與6月起存款利率出現罕見的倒掛現象，由此引發大量套利性票據產生。2010年初并沒有這個因素。”中信銀行資深票據專家稱。
　　但出于搶占信貸規模需要，票據貼現在1月上半月仍有較大增長，“按商業銀行對貨幣政策走向的預期來看，票據融資全年應該是前高后低的走勢”，浦發銀行高層人士這樣表示。
　　然而，1月上半月信貸過快增長，使得商業銀行被迫“急剎車”，緩解供需矛盾的任務提前落在了票據融資的身上。中國票據網公開信息顯示，1月1日-7日轉貼現報價以買入為主，占總報價的78%。而在1月15日-21日一周內，轉貼現報價轉為以賣出為主，占總報價的81%。
　　“這說明上半月商業銀行占主導的還是收票意愿，到了下半月就爭相出票了”，上述人士分析表示。轉貼現利率走勢印證了上述說法。公開信息顯示，轉貼現買入加權平均利率上半月一直穩定在2.4%左右，1月18日為2.3623%，這一利率水平在一周內上漲至1月22日的3.6181%。
　　1月25日、26日，轉貼現買入加權平均利率略降至3.4944%、3.4452%。分析人士認為，票據轉出的“恐慌性意愿”在上周獲得集中釋放，本周已在市場獲得相對平衡。
　　“下半月的票據轉出幾乎是商業銀行的集體行為，大行的意愿尤其強烈，因此才推高了貼現利率及轉貼現利率上行。如果2月份真實信貸需求仍然強烈，不排除票據融資繼續騰做他用，但是總體來看，在貨幣政策漸漸收緊預期不變的情況下，票據將作為占用信貸規模的工具被靈活運用。”一國有銀行票據交易員如是說。