全球當前正處于債務危機引發的財政緊縮周期中。而放開眼光看，目前的債務危機正處于次貸危機以來的第四階段，商品期貨和股市走勢清晰標注了與這四個階段相對應的不同政策時期：通脹階段、去杠桿化階段、量化寬松貨幣政策階段及當前的債務危機緊縮階段。四個階段環環相扣，解決上一個問題又引發下一個問題。
　　第一階段：通脹階段（2007年9月至2008年7月）。美聯儲連續7次降息救市，美元貶值使全球陷入通脹恐慌，引發商品期貨暴漲和股市暴跌的特殊背離走勢；第二階段：去杠桿化階段（2008年7月至2009年3月）。金融機構倒閉、流動性蒸發，全球股市和商品市場劇烈顛簸，第三階段：量化寬松貨幣政策階段（2009年3月至2010年3月）。美國推出1.15萬億美元的債權購買計劃，注入流動性解凍信貸市場，全球紛紛效仿，經濟開始緩慢復蘇，股市和商品市場持續反彈；自今年4月進入第四階段：債務危機引發的緊縮階段，經濟刺激計劃+量化寬松貨幣政策催生出銀行信貸擴張，歐洲一些國家債務地雷引爆，隨之紛紛緊縮財政以避免政府破產，全球股市和商品市場再度暴跌。
　　所以，全球債務危機并非偶發事件，而是去年初全球量化寬松貨幣政策的副產品，而針對債務危機的財政緊縮也是階段性措施。由于債務危機的揭露剛好在量化寬松貨幣政策推出一年后，經濟復蘇剛剛開始，這種特殊時間產生的出于對量化寬松貨幣政策最終導致通脹的憂慮和恐慌，不可避免地夸大債務危機的影響，放大了債務危機。
　　誠然，任何一次凱恩斯主義的經濟刺激后，都會轉向弗里德曼的控制貨幣總量以避免通脹。然而不管是參照GDP還是失業率，均表明全球經濟尚未復蘇。當前各國的財政緊縮，著眼的是債務危機本身和量化寬松貨幣政策引發的通脹憂慮，而未考慮經濟尚未全面復蘇的現實。以美國為例，今年6月零售額為3602億，距2007年11月3800億尚有差距，6月新屋銷售僅50萬套，不足2007年同期120萬套的一半。此時采取緊縮，有點類似于當初用去杠桿化解決通脹，只不過由當初對金融機構的緊縮，變成現在對政府的緊縮。
　　全球性財政緊縮嚴重阻礙經濟復蘇的現實，也使緊縮還是繼續寬松的議題成了6月底的20國集團峰會的激辯焦點。而多種跡象表明，目前全球面臨的三大壓力，使繼續寬松貨幣政策成為唯一出路。
　　首先，經濟復蘇壓力。次貸危機后，歐元區消費支出連續4個季度大幅增長，是經濟復蘇主要動力之一，而歐債的非資本性支出其本質是發債刺激消費，不難理解為是“變相消費信貸”，而歐元區7500億歐元債務危機救助計劃所附帶的財政緊縮，加上如英國、德國主動大幅削減未來5年的財政開支，將使歐洲長期存在的通貨緊縮風險并無法回到危機前的水平；與此同時，美國經濟復蘇同樣受阻，美國商品零售市場、住房市場、就業形勢在5、6月份連續兩個月下降，而二季度美國各大企業營收下降，也反映了經濟的收縮。
　　其次，高失業率壓力。今年4月，美國和歐元區失業率達到了10%，處于次貸危機以來的最高位，5月剛有好轉降到9．6％，而西班牙和希臘聲勢浩大的大罷工，就拉響了財政緊縮將剝奪就業機會的警報；而中國清理地方債和抑制房價，已經使不少項目面臨著“斷糧”，由于中國正處于城市化進程中，每年新進城市人口和大學畢業生就業問題，使中國無法承受GDP增速之低，而中國年年保經濟增長目標，其實就是保就業、保社會穩定。
　　第三，巨額利息的償債壓力。不管是歐債、美國國債、還是中國地方債，全球都處于高負債水平，如果不將利率維持在低位，將很難負擔債務高額的利息支出。只有大量印發貨幣、使利率維持在低位，通過全球貨幣貶值使債務貶值，才是解決全球債務危機的最好出路。因而債務危機的暴發，非但不是緊縮政策的開始，而更應該是量化寬松貨幣政策的延續。
　　綜合上述三點，甚至不排斥還有引入新一輪經濟刺激計劃的可能。鑒于目前全球股市暴跌、經濟下滑、失業率攀升、通縮風險加劇的局面，筆者以為，新一輪經濟刺激計劃在推出時間上，應該不會太遠。
　　人們也非常關心中國第二輪刺激計劃何時出手。中國在高速城市化的進程中，每年有大量新增就業需求，GDP增速過低是無法承受的，中國城市化進程才剛進行到一半，這為未來經濟刺激計劃提供了廣闊空間。筆者以為，7月10日推出新疆6800億投資已經釋放了刺激經濟的信號。就滬深股市而言，從2008年11月4萬億刺激計劃推出時市場見底的經驗看，這次新疆投資計劃似乎也可以理解為釋放了本輪股市見底的信號。

（作者系匯鑫期貨宏觀經濟和策略研究員）