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近期香港人最關(guān)注的話題莫過于建議成立人民幣境外營(yíng)運(yùn)中心，而為了促進(jìn)這一中心的成立，香港特區(qū)政府正在大力促進(jìn)中央政府在香港發(fā)行人民幣債券，因?yàn)橹醒朐谙愀郯l(fā)的債越多，流動(dòng)性越強(qiáng)，對(duì)于香港的金融機(jī)構(gòu)就越有利——財(cái)富管理的業(yè)內(nèi)普遍傭金為百分之一。試想一下，每發(fā)行價(jià)值1000億元人民幣的國(guó)債，不算承銷費(fèi)用，每年僅管理費(fèi)用就要近10億元人民幣。
到底中國(guó)需不需要把香港建成一個(gè)人民幣債券交易中心？筆者以為，其實(shí)這個(gè)問題應(yīng)該首先是，到底中國(guó)需不需要有一個(gè)國(guó)際性的人民幣債券市場(chǎng)？對(duì)于香港人的期待，筆者認(rèn)為中央現(xiàn)階段只能“愛莫能助”。
為什么一國(guó)需要靠舉債來發(fā)展經(jīng)濟(jì)？
按西方經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)來說，國(guó)債是財(cái)政彌補(bǔ)赤字的一種重要手段，同時(shí)也是央行實(shí)施公開市場(chǎng)操作的工具，能舉債更說明一國(guó)的信用良好。關(guān)于這些，筆者部分認(rèn)同，但因?yàn)橹袊?guó)國(guó)情特殊，有幾個(gè)問題需要中央政府認(rèn)真思考：
1)靠舉債彌補(bǔ)赤字是否應(yīng)成為常態(tài)？政府要花錢的地方的確很多，但是否都需借債完成？能否鼓勵(lì)民間投資？中國(guó)龐大的銀行體系和那些“非營(yíng)利至上”的國(guó)企體系事實(shí)上削弱了舉債的內(nèi)在動(dòng)力。
經(jīng)常舉債的后果大家也可以看到。像美國(guó)政府，又如日本政府——日本才是世界頭號(hào)負(fù)債國(guó)，雖然它的經(jīng)濟(jì)總量全球第二，但無論從國(guó)土還是從其經(jīng)濟(jì)資源，它都不應(yīng)該是一個(gè)需要大規(guī)模舉債過日子的國(guó)家。
2)發(fā)國(guó)債成為央行實(shí)施公開操作的工具，在中國(guó)行不行得通？至少?gòu)哪壳爸袊?guó)學(xué)者們的研究結(jié)果來看，效果是比較令人悲觀的，至少不如央行的其他措施有效。
國(guó)債要成為公開市場(chǎng)操作工具，其前提是債券市場(chǎng)容量夠大，而且要有充足的流動(dòng)性。通俗地說，就是要有大量買賣。
那么債券是誰在買賣呢？從海外的例子看，基本是銀行等金融機(jī)構(gòu)投資者。但在中國(guó)，銀行、證券公司基本都是政府的，這就意味著，到時(shí)候其實(shí)人民幣國(guó)債是政府在自買自賣，說得不好聽一些，連價(jià)格可能都是政府定的。
好了，說到這，有人會(huì)問，賣到香港不是很好嗎？香港有很多外國(guó)金融機(jī)構(gòu)啊。問題在于，人民幣不是可自由兌換的，“老美”買了你的中國(guó)國(guó)債，想換成美元時(shí)怎么辦？拋都拋不掉啊。現(xiàn)在中國(guó)持有大量美國(guó)國(guó)債，至少這些還是美元資產(chǎn)，還可以拿去換成黃金之類，但人民幣債券可以換什么呢？因此要讓國(guó)外金融機(jī)構(gòu)參與到中國(guó)國(guó)債中，最終可能不得不被迫讓中國(guó)實(shí)施資本項(xiàng)目下的人民幣可自由兌換。
再說市場(chǎng)容量。
要擴(kuò)容，就意味著政府要多多舉債。現(xiàn)在是再也沒人懷疑“欠錢的是老大”這句話了——美國(guó)現(xiàn)在就是如此啊。問題在于中國(guó)不是美國(guó)，還是那個(gè)人民幣的自由兌換問題，你的貨幣不自由兌換，你實(shí)際上欠的是中國(guó)體制內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的錢，而這些錢又是中國(guó)老百姓的，說白了，中國(guó)在人民幣不自由兌換下實(shí)施國(guó)債擴(kuò)容，最終還是老百姓埋單。
當(dāng)然，我們不能否認(rèn)國(guó)債適當(dāng)擴(kuò)容有一定支持經(jīng)濟(jì)的作用，但怎么擴(kuò)，有沒有必要在現(xiàn)階段形成一個(gè)龐大的人民幣債券市場(chǎng)？這都需要專家去論證。
3)需要返回到最本質(zhì)的問題。在銀行體系完全掌控在政府手中時(shí)，在貨幣發(fā)行機(jī)制也完全掌控在政府手中時(shí)，中央政府需要多大的債券市場(chǎng)來支持經(jīng)濟(jì)建設(shè)？世界上并不是所有的經(jīng)濟(jì)體都需要大量舉債過日子的。建議中央政府發(fā)債的香港特區(qū)，迄今仍然沒有一個(gè)成熟的債券市場(chǎng)，但這并不妨礙它的經(jīng)濟(jì)發(fā)展；相反，我們看到，不斷舉債的美國(guó)政府，伴隨的是常年不斷貶值的美元；不斷舉債的日本，伴隨的也是不斷貶值的日元和漫長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)衰退歲月；還有舉債過日子的希臘，連累得整個(gè)歐盟的貨幣都在跟著貶值。
所以說，如果從經(jīng)濟(jì)需要來發(fā)展債券市場(chǎng)，本人認(rèn)同，但如果是為了某一特區(qū)的發(fā)展需要就擴(kuò)大政府債券，筆者認(rèn)為需要三思而后行。
(作者系香港理工大學(xué)會(huì)計(jì)與金融系博士候選人) |