●如果說(shuō)3000點(diǎn)以下，可以忘記風(fēng)險(xiǎn)的話；那么，進(jìn)入3000點(diǎn)之后，市場(chǎng)就進(jìn)入了風(fēng)險(xiǎn)與收益并重的時(shí)期，且尤其應(yīng)當(dāng)關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)

　　●利好存在四大缺陷：市場(chǎng)對(duì)上市公司利潤(rùn)增長(zhǎng)早有預(yù)期；目前A股動(dòng)態(tài)市盈率已達(dá)25倍，處于歷史高位區(qū)域；資金面是否繼續(xù)寬裕難料；美元匯率或出現(xiàn)階段性反彈

　　●從估值角度看，雖然中長(zhǎng)期A股仍有非常好前景，但短期運(yùn)行卻具有不可預(yù)測(cè)性。一年以來(lái)，債券收益率提升了50％，而股票收益率下降了50％，這些因素使我們對(duì)于A股中短期運(yùn)行態(tài)度，逐漸由積極向消極演進(jìn)

　　最近幾個(gè)交易日，市場(chǎng)波動(dòng)突然加大，且內(nèi)外盤表現(xiàn)也非常迥異。最近兩個(gè)交易日，A股大漲，而港股則持續(xù)調(diào)整。多個(gè)主要證券市場(chǎng)，如印度、澳大利亞、法國(guó)、德國(guó)和加拿大等股市出現(xiàn)了較明顯的空頭排列形態(tài)，美元指數(shù)也出現(xiàn)明顯的階段性底部特征，但A股卻非常頑強(qiáng)地從半年線上大力反彈。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)政策面上也出現(xiàn)了一些刺激政策退出的苗頭，其中房地產(chǎn)行業(yè)相對(duì)較突出。那么，看似紛繁復(fù)雜的亂象之中，是否存在一條清晰的主線？當(dāng)前背景下，普通投資者究竟該進(jìn)取些，還是保守些？筆者認(rèn)為，如果說(shuō)3000點(diǎn)以下，可以忘記風(fēng)險(xiǎn)的話；那么，進(jìn)入3000點(diǎn)之后，市場(chǎng)就進(jìn)入了風(fēng)險(xiǎn)與收益并重的時(shí)期，且尤其應(yīng)當(dāng)關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)。

　　四大利多存在缺陷

　　當(dāng)前強(qiáng)力看多市場(chǎng)的主要依據(jù)來(lái)自于四方面，但或多或少都存在缺陷。其一，上市公司利潤(rùn)將繼續(xù)保持增長(zhǎng)，2009年和2010年上市公司利潤(rùn)增長(zhǎng)還能達(dá)到20％，遺憾的是，這一情況早已為市場(chǎng)所共識(shí)。
　　其二，目前A股動(dòng)態(tài)市盈率為25倍，明年就將為20－25倍，而歷史上A股平均估值為25倍至30倍，這使得A股存在20％至30％的上漲幅度，這一觀點(diǎn)容易受到攻擊的地方在于：以前A股是封閉市場(chǎng)，存在封閉溢價(jià)，A/H溢價(jià)歷史能反映這一事實(shí)。以前的A/H股溢價(jià)指數(shù)普遍處在非常高的水平，前幾年甚至達(dá)到300％以上，但近幾年已回落到20％左右，目前40％的A/H溢價(jià)都是偏高溢價(jià)。所以，全流通前后的A股不能用同一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量，現(xiàn)在我們更多地應(yīng)該用全球標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看待A股的估值，而不是依舊停留在封閉時(shí)期的估值上，否則就是刻舟求劍了。
　　其三，資金面有望繼續(xù)寬裕。目前資金面事實(shí)上已開始收緊，銀行間利率年初以來(lái)明顯走高，當(dāng)前債券收益率較年初上升了接近50％，這些都表明資金面開始趨緊。目前M1依然處在高位，其實(shí)和去年同期M1值偏低有關(guān)，筆者預(yù)計(jì)M1未來(lái)6至9個(gè)月內(nèi)，將由30％下降到17％左右。
　　此外，美元將繼續(xù)貶值。目前美元貶值已經(jīng)成為世界的共識(shí)，而往往在這樣的當(dāng)口，價(jià)格的階段性反彈就會(huì)到來(lái)。羅杰斯也認(rèn)為，美元階段性升值的幾率比較大。所以，當(dāng)前強(qiáng)力看多市場(chǎng)的一方，看到的情況多數(shù)是已經(jīng)發(fā)生的情況，而對(duì)于可能對(duì)市場(chǎng)負(fù)面因素的影響卻或多或少地忽視了。

　　利空因素依舊 刺激走高因素減少

　　在新的刺激市場(chǎng)走高的因素越來(lái)越少的背景下，正在發(fā)生和將要發(fā)生的事情卻是另一番景象：一是全球主要股市已經(jīng)持續(xù)上漲半年或更久，近期多個(gè)國(guó)家開始尋求刺激政策的退出，部分國(guó)家的股市已經(jīng)開始出現(xiàn)階段性頂部的跡象。昨天澳大利亞央行宣布第二次加息。二是美元被過(guò)度看空，隱含階段性反彈要求。昨日市場(chǎng)收盤后，美元指數(shù)出現(xiàn)顯著反彈。三是從全球債券和股市的對(duì)比看，股市價(jià)格顯得過(guò)高。四是從中國(guó)情況看，管理通脹預(yù)期為未來(lái)貨幣政策主要任務(wù)，刺激政策逐步退出將從房地產(chǎn)行業(yè)入手，按揭利率優(yōu)惠可能首當(dāng)其沖。近期有報(bào)道稱，上海已從11月開始將按揭利率調(diào)高了10％。所以，12月初的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，可能會(huì)傳出相關(guān)信號(hào)。

　　估值吸引力下降 中短期由積極轉(zhuǎn)向消極

　　目前尤其值得一提的是估值，當(dāng)前A股估值的吸引力已較年初有很大下降。雖然中長(zhǎng)期看，A股具有非常好的前景，但短期市場(chǎng)運(yùn)行卻具有不可預(yù)測(cè)性。一年以來(lái)，債券收益率提升了50％，而股票收益率下降了50％；在目前水平下，股票和債券的收益率差距已變得非常小，這使得持有風(fēng)險(xiǎn)較高的股票資產(chǎn)，沒有得到合理的收益率補(bǔ)償；另一方面，債券的收益率還處在走高過(guò)程中，沒有見頂跡象。這些因素使我們對(duì)于A股中短期運(yùn)行態(tài)度，逐漸由積極向消極演進(jìn)。