經濟參考報

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新股發行應更加向中小投資者利益傾斜

2009-05-25 社論來源:南方都市報

備受資本市場投資者關注的IPO重啟問題終于破題。前不久，證監會宣布就《關于進一步改革和完善新股發行體制的指導意見（征求意見稿）》公開征求社會意見。按照證監會的安排，征求意見結束并正式發布后，就將會安排新股發行。
　　無須諱言，新股重新開閘意味著市場供求關系將隨之發生變化，股票籌碼隨之而增加，資金面壓力則因此而加大。正因此，在一般的市場思維看來，這一消息偏于“利空”。但是，固有的市場思維是否再次得到應驗，或許卻存在一定疑問。
與之前的歷次IPO重啟不同，本次新股開閘并非單純的供給放行，而是要以改革股票發行制度為先導，并且以《征求意見稿》的形式賦予市場投資者話語表達權。正因此，我們認為，如果新股發行制度能夠認真聽取市場投資者的真知灼見，在此基礎上充分修正既有問題，最終全面而妥善地推進新股發行，那么新股開閘不僅不會對市場構成打壓，反而標志著中國資本市場正逐步走出金融危機陰影，邁入到正常市場運作階段。
　　以此角度來觀察《征求意見稿》，我們不難發現監管部門的確立足于解決舊有發行制度中的弊病，并試圖使發行市場利益向中小散戶投資者傾斜。當然，參照中國具體的投資市場情況，《征求意見稿》中的利益傾斜力度還需進一步加大，我們期待最終定稿的發行制度能夠充分考慮到這一點。
　　舊有股票市場發行幾乎全過程被機構投資者把控，從發行詢價、網下競價、網上申購，乃至未來二級市場定價，無不遍布機構投資者身影。由此導致的結果就是，機構投資者不僅能夠在上市前握有大量準發行股份，同時又具有強大的一級市場定價干預能力。而在二級市場上，機構投資者能夠依靠強大的話語權和影響力，來誘導甚至是“忽悠”中小散戶對股價的定位判斷。在兩者的共同作用下，使得機構投資者能夠憑借一、二級市場的差價，獲得幾乎是穩賺不賠的暴利。與之相反的是，大量中小投資者則只能在二級市場高價買入股票，甚至因此而被長期套牢。
　　針對這些弊病，《征求意見稿》試圖通過幾方面措施來限制機構投資者的行為，包括“發行申購網上網下只能擇其一”、“網上單個申購賬戶申購不得超過發行股數的千分之一”等等。這些措施有助于遏制機構投資者的市場操控能力，推動新股發行形成合理市場價格，同時使散戶投資者能夠獲得更多股份，比照舊有的發行制度，顯然屬于一大積極進步。而從國內資本市場的投資者數量看，目前仍然以數千萬計的中小投資者為主體，這就意味著資本市場上任何改革措施推進，都必須要正視這一現實市場狀況。因此，是否能夠充分尊重中小投資者的市場利益，是考量所有資本市場改革措施成敗與否的關鍵標準。
　　依此而言，最終的新股發行制度仍然存在一定的改革推進空間。必須要指出的是，中小散戶投資者長期處于市場弱勢地位之中，由于資金量太小很難在新股發行中分得“一杯羹”，這才是發行制度改革必須要解決的現實問題。盡管《征求意見稿》力圖就此做出傾斜安排，但是政策傾斜的力度仍顯不夠。比如，實施網上網下申購方式分開，盡管限制了機構投資者的權限，但究竟兩者間的分配比例是多少，是否能夠更多地增加網上申購比例以利于中小投資者，尚未得到明確闡釋；而“限定每個賬戶申購股數不超過千分之一”，雖然能夠遏制大資金的“打新股”數量，但是對于大型上市公司動輒幾億甚至是幾十億股的發行數量來說，機構投資者仍然能夠申購極為龐大股份數量。因此，要想真正平衡中小投資者與機構投資者利益，相關條款還需要進一步的明確與細化，如根據發行股份數量多寡來靈活設置單個賬戶的申購上限，而不僅僅是以“千分之一”的標準進行一刀切。
　　市場之前曾普遍期望，A股市場能夠實施類似于香港市場“人手N股”的“紅鞋發行”制度，由此讓散戶投資者與機構投資者獲得完全平等的市場機會。當然，由于這一期望與A股市場“大力發展機構投資者”的戰略目標存在矛盾，尚需監管部門給予權衡部署。但是，如果實際的利益平衡力度與市場期望間存在較大差距，市場就會以“用腳投票”的方式做出反彈，顯然這同樣不是監管部門所愿意看到的結果。由此，我們希望未來定稿的發行制度能夠進一步完善市場利益分配格局，對于中小投資者利益給予更加充分而全面的考量。由于中小投資者的群體行為直接決定著資本市場的趨勢，因而唯有此，新股開閘才不會負面影響資本市場的運行，甚至能夠轉而成為資本市場長期穩定健康發展的制度基石。