流動(dòng)性回籠的壓力看來(lái)更大，針對(duì)貨幣、信貸增長(zhǎng)偏快，預(yù)計(jì)會(huì)有強(qiáng)力措施推出。這將如何影響債市？ 近年來(lái)中國(guó)的貨幣政策，一直受到國(guó)際因素的重大影響，無(wú)論是貨幣的投放，還是利率政策的運(yùn)用，概莫能外。
　　當(dāng)然，在不同時(shí)期，對(duì)于相關(guān)因素的重視程度，也存在差異，比如，今年以來(lái)的利率政策，便沒(méi)太理會(huì)中外利差因素，這大概是前提發(fā)生變化所致；同時(shí)也表明央行的貨幣政策更加實(shí)際，在兼顧外部平衡的基礎(chǔ)上，對(duì)于內(nèi)部平衡，顯然已更加看重。
　　能夠影響中國(guó)貨幣政策的國(guó)際因素復(fù)雜多變，而新近的事件則是美國(guó)的次貸危機(jī)：次貸危機(jī)引發(fā)全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，導(dǎo)致各國(guó)央行大規(guī)模注資，美聯(lián)儲(chǔ)甚至改變立場(chǎng)，自2003年6月以來(lái)，首次下調(diào)聯(lián)邦基金利率，且下調(diào)幅度超出預(yù)期；次貸危機(jī)將促使美國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，甚至有出現(xiàn)衰退的可能——按照格林斯潘的說(shuō)法，這種可能性在“三分之一至一半”之間。
　　有跡象顯示，中國(guó)的決策當(dāng)局一直在密切關(guān)注事態(tài)的進(jìn)展。9月28日，中國(guó)人民銀行貨幣政策委員會(huì)召開(kāi)了2007年第三季度例會(huì)。會(huì)議認(rèn)為，近期美國(guó)次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)出現(xiàn)波動(dòng)，并引起國(guó)際金融市場(chǎng)發(fā)生動(dòng)蕩，但目前對(duì)我國(guó)的影響有限；然而，下一步要密切關(guān)注美國(guó)次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)的影響及對(duì)我國(guó)可能產(chǎn)生的沖擊，并研究有針對(duì)性的措施。這大概是針對(duì)美國(guó)次貸危機(jī)，站在貨幣政策層面，由貨幣當(dāng)局所作出的最新的權(quán)威表述。
　　次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)的短期影響有限，其綜合效應(yīng)呈中性。進(jìn)一步的分析表明，從更長(zhǎng)的時(shí)間看，若美國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)因次貸危機(jī)而放緩，可能將降低對(duì)中國(guó)產(chǎn)品的需求，緩解中國(guó)的貿(mào)易失衡現(xiàn)狀。再有，中國(guó)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)環(huán)境，對(duì)于境外資本仍有極強(qiáng)的吸引力，若境外投資風(fēng)險(xiǎn)加大、預(yù)期回報(bào)下降，可能會(huì)有更多資金尋求進(jìn)入中國(guó)挖掘機(jī)會(huì)。一旦貿(mào)易項(xiàng)下與資本和金融項(xiàng)下出現(xiàn)上述變化，會(huì)從不同方向?qū)��?guó)際收支產(chǎn)生影響，或許會(huì)帶來(lái)國(guó)際收支的重新平衡。另外，若美國(guó)通脹預(yù)期上升，會(huì)否對(duì)中國(guó)形成國(guó)際傳導(dǎo)的壓力，也需引起關(guān)注。
　　以上因素對(duì)于中國(guó)利率、匯率等政策的運(yùn)用，多少增加些變數(shù)。考慮到當(dāng)前內(nèi)外部失衡的特殊背景，這些因素的作用，利弊兼有，需要綜合評(píng)估。總體看，雖然著力點(diǎn)可能出現(xiàn)適當(dāng)調(diào)整，但至少短期內(nèi)，中國(guó)貨幣政策的既定方向，還不至于發(fā)生根本性的變化；在操作工具的選擇上，價(jià)格手段仍受重視，而流動(dòng)性回籠的壓力看來(lái)更大，尤其是針對(duì)貨幣、信貸增長(zhǎng)偏快的情況，預(yù)計(jì)會(huì)有強(qiáng)力措施推出。
　　同時(shí)，我們也注意到央行貨幣政策委員會(huì)對(duì)于消費(fèi)價(jià)格和資產(chǎn)價(jià)格上漲偏快的原因及其機(jī)理的關(guān)注，并開(kāi)始深入探討和區(qū)分總量性因素、結(jié)構(gòu)性因素、國(guó)際傳導(dǎo)及重新定價(jià)等因素在其中所起的作用，以采取針對(duì)性的舉措。
　　我們認(rèn)為，上述種種跡象表明，央行已開(kāi)始將更多因素納入貨幣政策視野，若干新的特點(diǎn)，似乎正在逐漸顯現(xiàn)，值得密切關(guān)注。
　　9月公布的8月各項(xiàng)數(shù)據(jù)對(duì)債市不利，尤其是狹義貨幣和信貸增幅大幅提高，物價(jià)上升勢(shì)頭加大，其他指標(biāo)也大多高位運(yùn)行，這增加了宏觀調(diào)控的壓力。這些數(shù)據(jù)的出臺(tái)，與相對(duì)集中的貨幣政策如加息、上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、定向央票結(jié)合在一起，再加上特別國(guó)債及大盤(pán)股集中發(fā)行的影響，導(dǎo)致9月的債市出現(xiàn)調(diào)整，收益率曲線(xiàn)遠(yuǎn)端上升了25個(gè)基點(diǎn)，近端幅度更大。
　　雖然如此，從當(dāng)月發(fā)行的大量債券的招標(biāo)情況看，面對(duì)重重壓力，債市還是表現(xiàn)出一定的韌性——預(yù)計(jì)此一韌性，或?qū)⒃谒募径壤^續(xù)得以保持。

（作者為中信證券債券銷(xiāo)售交易部執(zhí)行總經(jīng)理）