兩次定向降準，調整存貸比口徑……一系列微刺激有效地改善了市場情緒。很多人認為流動性在下半年將轉向整體寬松。
　　果真如此嗎？
　　7月1日，銀行間市場發行的10年期國開債險遭流標，投標倍數僅為1.01倍，中標利率高達5.5%，大幅超出市場預期，高出招標前一日二級市場收益率近60個基點。同日，央行還恢復了正回購操作。從這些現象看，對下半年的流動性要謹慎樂觀。
　　整體考慮，銀行存貸比口徑的調整，固然有利于減輕銀行存貸比約束，擴大信貸投放資源，但對政策效果的預期不宜過度樂觀，這次調整對信貸增長的推動或許并不會特別明顯。
　　其一，銀行體系的整體存貸比相較75%紅線仍有一定空間，特別是國有大行信貸資源投放的空間依然較大。一季報數據顯示，工農中建四大行的存貸比分別為67.3%、60.25%、71.21%和69.38%。這次存貸比口徑的調整，只會對部分存貸比緊張的股份制銀行和區域中小銀行有效果，對信貸的整體推動應該不會特別明顯。
　　其次，隨著個別風險事件的暴露，銀行風險偏好下降也難以推動信貸大幅增長。在經濟下行周期和多個行業信用風險上升的局面下，即使信貸資源增加，企業貸款的可得性和信貸成本也不會出現明顯改善。甚至，隨著監管壓縮非標的進程，原有通過非標融資的低信用等級客戶或將被迫以較高的貸款上浮利率轉回表內。
　　對于貨幣政策而言，雖然央行幾度強調穩健的政策取向未變，可市場的寬松預期并未淡化，甚至在降準預期的同時開始憧憬降息。
　　但是，在當前的經濟下行周期中，去產能、去杠桿和樓市去泡沫的任務仍未完成，風險與增長間的博弈成為貫穿調控的主要矛盾，貨幣政策的整體寬松不利于化解風險，故此“穩增長”重任要靠財政政策擔綱。未來，財政政策或將更加積極，赤字率或有所提高，政策著力點在既能拉動短期增長，又能促進結構調整的一些領域，中西部地區基建、棚戶區改造、水利等領域將繼續是政策支持的重點。同時實施結構性減稅，降低企業尤其是中小企業稅費負擔。
　　在貨幣政策取向方面，資產價格、匯率、金融穩定等諸多變量將約束央行政策工具的取舍。總體將穩中有松，但不會過度放松，貨幣信貸將繼續保持平穩增長。下半年不排除將定向降準范圍和力度再次擴大，但年內看到整體降準、降息的可能性不大。在信貸規模控制方面，央行的合意貸款目標在10萬億左右。可以預期，政策將以穩定總量和優化結構為主要調控方向，綜合運用數量、價格等多種貨幣政策工具。這是因為本輪“穩增長”政策的目的不在于刺激經濟過快增長，而在于托住經濟保持在合理區間，不讓其滑出下限尤其是底線。
　　中金公司判斷，從央行主動凈投放資金規模來看，5、6月份有所加大，但這些資金的投放一定程度與擔憂6月末“錢荒”有關。6月末過后，主動投放規模可能略有下降。不過，在央行無意全面性刺激，大幅降準降息可能性不大的情況下，如果要調控中長期利率水平，可能仍需要依靠定向寬松政策，如通過再貸款、PSL等方式向希望刺激的實體經濟輸送相對便宜的資金。