降準(zhǔn)確有必要，而且勢在必行，越早越好。這不僅是應(yīng)對短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)下滑與企業(yè)融資難、融資貴等諸多矛盾的積極舉措，更是未來發(fā)揮價(jià)格型貨幣政策工具作用的內(nèi)在要求。
在經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)加大、通脹尚且可控之時(shí)，應(yīng)設(shè)法改變貨幣政策過緊的局面，并通過降準(zhǔn)、淡化存貸比考核等引導(dǎo)政策轉(zhuǎn)向價(jià)格型工具。這既有利于穩(wěn)增長，也有助于促進(jìn)市場化改革，可謂一舉數(shù)得。
央行該不該全面降準(zhǔn)的話題近日引發(fā)了廣泛爭論，在央行定向降低農(nóng)村銀行準(zhǔn)備金后爭論更趨激烈。贊成者理由有三：實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行;通脹壓力不大;債券長端利率高企加大了企業(yè)的融資成本，所以降準(zhǔn)對于防范經(jīng)濟(jì)失速和金融風(fēng)險(xiǎn)十分必要。反對者理由也有三：當(dāng)前就業(yè)市場并未出現(xiàn)危機(jī);降準(zhǔn)信號意義過強(qiáng);3月接近2000億元的外匯占款增幅降低了降準(zhǔn)的必要性。
筆者認(rèn)為，降準(zhǔn)確有必要，而且勢在必行，越早越好。這不僅是應(yīng)對短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)下滑與企業(yè)融資難、融資貴等諸多矛盾的積極舉措，更是未來發(fā)揮價(jià)格型貨幣政策工具作用的內(nèi)在要求。
一季度GDP增速放緩至7.4%，盡管與政府7.5%左右的政策目標(biāo)接近，但高頻數(shù)據(jù)與微觀感受卻比GDP數(shù)據(jù)更悲觀。例如，中長期信貸與鐵路貨運(yùn)指標(biāo)下降,房地產(chǎn)新屋開工負(fù)兩位數(shù)增長，多地房價(jià)下跌加大了房地產(chǎn)市場的風(fēng)險(xiǎn)，雖然消費(fèi)尚穩(wěn)定，但投資與凈出口雙雙失速，僅靠消費(fèi)很難穩(wěn)增長。
而從貨幣政策工具角度來看，隨著利率市場化改革的加速推進(jìn)，改變貨幣政策工具過多傾向于數(shù)量型工具而非價(jià)格型工具的時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟。受制于嚴(yán)厲的數(shù)量管制，如過高的準(zhǔn)備金率、嚴(yán)格的信貸額度控制以及存貸比限制，即便利率市場化改革加快，恐怕也難起到調(diào)節(jié)資金需求決定性作用，反而造成了諸多經(jīng)濟(jì)金融困境。
縱觀過去30年央行貨幣政策工具應(yīng)用，央行實(shí)際上更多倚靠數(shù)量型工具，價(jià)格型工具的應(yīng)用相對較弱。例如，2006年7月至2012年5月，央行共動用法定準(zhǔn)備金政策工具38次。其中，2006年7月至2008年6月，法定準(zhǔn)備金率上調(diào)18次，從7.5%上調(diào)到17.5%，加息只有8
次。在國際金融危機(jī)期間，央行降準(zhǔn)與降息頻率相同，均為4次，而當(dāng)時(shí)貸款額度管理實(shí)際上發(fā)揮了顯著作用。2010年1月至2011年7月，貨幣政策從寬松回歸常態(tài)，央行提高法定準(zhǔn)備金率12次，大型金融機(jī)構(gòu)法準(zhǔn)率升至21.5%的歷史高峰，而同期加息僅5次。
我國貨幣政策操作如此依賴數(shù)量型工具，有其特定的背景，最主要的原因是以往很長一段時(shí)間人民幣匯率缺乏彈性，為維持穩(wěn)定的匯率，不得不被動積累巨額外匯，這給央行帶來了巨大的對沖壓力。截至今年3月，我國外匯儲備已達(dá)3.95萬億美元。過去七年，外匯儲備年均增加約4000億美元。同時(shí)，數(shù)量型工具的頻繁操作也與我國金融定價(jià)市場化程度較低密切相關(guān)。鑒于多年來我國企業(yè)生產(chǎn)決策、商業(yè)銀行放貸決策始終受到行政性指令的影響和約束，資金供求雙方對于利率價(jià)格缺乏敏感性，間接導(dǎo)致信貸額度等具有行政色彩的數(shù)量型工具在政策調(diào)控時(shí)往往更有效。還特別值得一提的是，在數(shù)量型工具的使用中，央行早前更傾向于通過公開市場操作直接調(diào)控基礎(chǔ)貨幣規(guī)模，由于央票余額不斷增加，央行政策成本也在逐步提高。相比于央票，提高法定準(zhǔn)備金利率成本更低，因此，自2007年以來，法定存款準(zhǔn)備金便超過了央行票據(jù)成為凍結(jié)流動性的最主要工具。
總之，歷史原因造成了我國價(jià)格型工具應(yīng)用弱于數(shù)量型工具的局面，筆者也并不否認(rèn)特定數(shù)量政策曾起到過重要作用。只是，隨著對市場化改革的深化，加上當(dāng)前一些經(jīng)濟(jì)金融體系的矛盾現(xiàn)象，這種局面已到了必須改變的時(shí)刻。
首先，利率市場化改革步伐正在加快，貨幣政策工具未來需要更多采用價(jià)格型工具，以發(fā)揮市場對資源配置決定性作用。過度使用數(shù)量型工具，顯然與發(fā)揮市場決定性作用的指導(dǎo)思想背道而馳。特別是考慮到當(dāng)前貨幣市場利率以及銀行貸款利率已充分市場化，存款利率雖有上限，但大額存單利率是浮動的，企業(yè)委托存款利率也放開了。另外，經(jīng)過銀行表外理財(cái)以及互聯(lián)網(wǎng)金融的沖擊，由供需決定資金價(jià)格的時(shí)機(jī)已越發(fā)成熟。如果此時(shí)仍通過行政手段控制資金供給方，保持過高的準(zhǔn)備金率，利率價(jià)格信號必定難以發(fā)揮，資金緊張之下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)更難免受到傷害。
其次，當(dāng)前銀行表外業(yè)務(wù)發(fā)展過快，金融風(fēng)險(xiǎn)空前加大，不僅源于部分監(jiān)管缺失，更在一定程度上反映了表內(nèi)業(yè)務(wù)監(jiān)管過度。以準(zhǔn)備金率為例，當(dāng)前大型金融機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)備金率高達(dá)20%，利率只有1.62%，相對于銀行的存款成本，相當(dāng)于央行對商業(yè)銀行征收了接近GDP2%的稅收。考慮到75%的嚴(yán)格存貸比限制、5%的營業(yè)稅以及利率市場化帶來的挑戰(zhàn)，銀行自我發(fā)展與價(jià)值實(shí)現(xiàn)已面臨困境。
再次，央行貨幣政策司張曉慧司長曾在《中國的準(zhǔn)備金、準(zhǔn)備金稅和貨幣控制：1984-2007》文章中提出，法定準(zhǔn)備金率作為一種稅收，存在一個(gè)最優(yōu)準(zhǔn)備金率，當(dāng)準(zhǔn)備金率上調(diào)到一定水平后，反而會由于稅基的流失而導(dǎo)致準(zhǔn)備金率在流動性管理和貨幣控制中的功能弱化。考慮到利率市場化導(dǎo)致銀行存貸差縮小，據(jù)筆者計(jì)算，20%的準(zhǔn)備金率實(shí)際上已大大超過最優(yōu)準(zhǔn)備金率的理論值。
最后，相對于其他國家，當(dāng)前我國的存款準(zhǔn)備金率已過高。歐元區(qū)、英國、墨西哥、波蘭、匈牙利等經(jīng)濟(jì)體的法定存款準(zhǔn)備金率都不超過5%。美國、日本均實(shí)行累進(jìn)準(zhǔn)備金率。日本將存款準(zhǔn)備金率劃分為四檔，存款超過2.5萬億日元面臨征收準(zhǔn)備金率最高檔，但僅為1.2%。在美國，凈交易存款在850萬美元以內(nèi)可享受準(zhǔn)備金免繳，850萬至4580萬之間準(zhǔn)備金率為3%，唯有高于4580萬美元才征收高達(dá)10%的準(zhǔn)備金率。
如此來看，央行減少數(shù)量型控制確有必要。特別是適時(shí)降準(zhǔn)，不僅能為緊張的流動性提供支持，平緩利率期限結(jié)構(gòu)，降低長端利率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)以緩解實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨的資金壓力，更重要的是，貨幣政策工具轉(zhuǎn)向發(fā)揮價(jià)格型工具的作用，能在相當(dāng)程度上消除供給制約，緩解價(jià)格工具失效的矛盾。
另外，筆者還建議淡化75%存貸比的考核，可考慮擴(kuò)大存款額的計(jì)算范圍，延長考核期限，如半年考核或者一年考核均是可行之策。