監(jiān)管當(dāng)局目前暫停了二維碼支付和虛擬信用卡，部分銀行甚至集體決定不接受余額寶的協(xié)議存款，近日一些銀行大幅調(diào)低了儲(chǔ)蓄卡轉(zhuǎn)至余額寶單日、單月的上限額度。中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)狂熱般的發(fā)展趨勢(shì)被潑了一瓢冷水。中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展時(shí)間雖然很短，但是支付寶、余額寶、網(wǎng)絡(luò)貸款等互聯(lián)網(wǎng)金融爆發(fā)式增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，甚至引發(fā)了互聯(lián)網(wǎng)金融將顛覆中國(guó)金融體系的爭(zhēng)論。
國(guó)內(nèi)最為火爆的互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品非余額寶莫屬。余額寶所能獲得的較高收益吸引了8000多萬(wàn)投資者，成立僅9個(gè)多月，所關(guān)聯(lián)的貨幣基金規(guī)模就超過(guò)5000億元，一舉成為中國(guó)最大的單只基金，并超過(guò)了其他單一基金公司的資產(chǎn)管理規(guī)模，可謂“一騎絕塵”。
從全球范圍看，余額寶的“祖宗”可追溯到美國(guó)Paypal貨幣市場(chǎng)基金。Paypal貨幣市場(chǎng)基金是1999年成立的全球第一只互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金，由eBay的子公司Paypal創(chuàng)辦，該基金一度由于流動(dòng)性好受到投資者青睞，2007年達(dá)到10億美元的規(guī)模。但是，金融危機(jī)改變了Paypal的命運(yùn)，美國(guó)零利率和量化寬松政策則成為Paypal的掘墓人。由于收益率不斷下降，投資者持續(xù)贖回，2011年7月Paypal告別了歷史。
Paypal的命運(yùn)引發(fā)了諸多反思。一是Paypal的收益率不具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，其資產(chǎn)主要是債券，美國(guó)債券類基金甚多，Paypal替代品甚多，且其收益率一般要低于股票，這決定了其規(guī)模缺乏爆發(fā)式增長(zhǎng)的利益基礎(chǔ)。二是Paypal優(yōu)勢(shì)在于流動(dòng)性創(chuàng)新，但美國(guó)發(fā)達(dá)的市場(chǎng)信用、支付清算和金融服務(wù)決定了流動(dòng)性并非是核心競(jìng)爭(zhēng)力，Paypal缺乏持續(xù)擴(kuò)張的市場(chǎng)動(dòng)力。三是Paypal最終被清盤主要受實(shí)體經(jīng)濟(jì)和宏觀政策的約束，收益率持續(xù)下跌直至虧損，Paypal失去了生存的經(jīng)濟(jì)政策基礎(chǔ)。
Paypal黯淡的命運(yùn)終點(diǎn)似乎成了中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金狂熱的起點(diǎn)，Paypal和余額寶的發(fā)展態(tài)勢(shì)亦可謂是天壤之別。但是，從發(fā)展的基礎(chǔ)看，余額寶等互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金爆發(fā)式增長(zhǎng)具有特定的基礎(chǔ)。
余額寶高收益和高增長(zhǎng)具有特定的制度基礎(chǔ)。一方面，由于中國(guó)利率沒(méi)有市場(chǎng)化，利差較大且被制度化，存款是銀行體系最為重要的要素資源。另一方面，中國(guó)微觀監(jiān)管機(jī)制使得存款成為法定的稀缺資源，為了使存貸比達(dá)標(biāo)，銀行必須苦苦尋求存款。這為余額寶配置核心資產(chǎn)提供了特定的制度環(huán)境，協(xié)議存款成為其核心資產(chǎn)并獲得較高收益，資產(chǎn)占比超過(guò)8成，收益率甚至一度超過(guò)6.5%。
余額寶爆發(fā)式增長(zhǎng)具有特定的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)。從金融結(jié)構(gòu)看，中國(guó)是銀行主導(dǎo)的金融體系結(jié)構(gòu)，資金供給和配置機(jī)制銀行獨(dú)大，余額寶使得普通大眾成為了資金市場(chǎng)中的真正供給者，獲得了資金所有人應(yīng)有的收益回報(bào)。截至3月24日，余額寶收益率仍超過(guò)5.5%，高于業(yè)績(jī)較好的貨幣基金(4%-4.5%)，高于1年期定期存款利率(3.25%)，是活期存款利率0.35%的10多倍。可以看出，如果通過(guò)銀行體系提供資金，居民的回報(bào)率是很低的。
余額寶發(fā)展具有特定的金融產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。從金融產(chǎn)品看，中國(guó)一直缺乏穩(wěn)健性、固定收益類產(chǎn)品，余額寶為普通投資者提供了流動(dòng)性和收益性都具有優(yōu)勢(shì)的貨幣基金。同時(shí)，中國(guó)一直缺乏風(fēng)險(xiǎn)收益性較好的金融投資產(chǎn)品，余額寶為投資者提供了流動(dòng)性強(qiáng)、收益率較高而風(fēng)險(xiǎn)不大的金融產(chǎn)品。關(guān)鍵是支付寶與余額寶的無(wú)縫對(duì)接，使得支付寶中的活期存款變?yōu)樨泿呕穑鲃?dòng)性不受影響，收益率提升10多倍，獲得了巨大的真實(shí)需求。
應(yīng)該說(shuō)，余額寶是中國(guó)金融體系制度、結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)及產(chǎn)品發(fā)展等方面的一個(gè)縮影。余額寶規(guī)模膨脹及其在資金市場(chǎng)地位的提升，使得銀行業(yè)面臨著金融體系資本性脫媒和互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)性脫媒的雙重沖擊。
筆者認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的趨勢(shì)是確定的，監(jiān)管當(dāng)局也應(yīng)在鼓勵(lì)發(fā)展的基礎(chǔ)上尋求與有效監(jiān)管的平衡。不管是監(jiān)管層還是實(shí)業(yè)界，也需要冷靜認(rèn)清互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展趨勢(shì)。
中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融爆發(fā)式增長(zhǎng)具有特定的基礎(chǔ)，特別是制度性基礎(chǔ)。如果中國(guó)實(shí)現(xiàn)了存款利率市場(chǎng)化，那余額寶的高收益率就缺乏制度基礎(chǔ)，其收益率將逐步向一般的貨幣基金靠攏，而一般貨幣基金目前的收益率大致為4%。當(dāng)然，利率市場(chǎng)化初期，存款利率整體還是小幅上升的，余額寶較高的收益率還可以持續(xù)一段時(shí)間。但是，從長(zhǎng)期看，余額寶是貨幣基金，貨幣基金就會(huì)向收益率中樞靠攏，收益率下行是趨勢(shì)性的，只是由于其規(guī)模較大，具有一定的議價(jià)能力，收益率可能會(huì)相對(duì)高于一般貨幣基金。
從美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)看，互聯(lián)網(wǎng)金融最終還是要受宏觀實(shí)體經(jīng)濟(jì)的約束，一旦經(jīng)濟(jì)的回報(bào)率降低，那實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)資金的追逐將有所弱化，貨幣基金的高收益就缺乏實(shí)體基礎(chǔ)。比如一旦經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)去杠桿、利潤(rùn)率降低、違約風(fēng)險(xiǎn)提高，貨幣基金風(fēng)險(xiǎn)收益格局將出現(xiàn)變化。
隨著金融市場(chǎng)化體系的逐步完善，特別是統(tǒng)一債券市場(chǎng)的形成，將弱化銀行體系的作用，并為中小投資者提供更多的穩(wěn)健性、固收式的投資產(chǎn)品，余額寶等產(chǎn)品的市場(chǎng)基礎(chǔ)就被削弱。當(dāng)然，這是一個(gè)需要體制機(jī)制改革的過(guò)程。
當(dāng)然，互聯(lián)網(wǎng)金融規(guī)范發(fā)展和監(jiān)管強(qiáng)化也是一個(gè)趨勢(shì)，信息安全、身份識(shí)別、消費(fèi)者保護(hù)、有效監(jiān)管以及技術(shù)失敗等都是監(jiān)管當(dāng)局重點(diǎn)關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，監(jiān)管加強(qiáng)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)膨脹也將是一種約束。
更為重要的是，金融管理當(dāng)局應(yīng)該從余額寶等互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展看到體制機(jī)制弊端。居民的金融服務(wù)和財(cái)富增值需求是強(qiáng)烈、具體和浩大的，相關(guān)金融機(jī)構(gòu)在與余額寶“搶食”中更應(yīng)該反思、回歸與轉(zhuǎn)型，而金融體制機(jī)制改革則更迫不及待。