日前，深交所理事長陳東征在接受記者采訪時表示，創業板相關規則正在由證監會主持修改，其中創業板退市政策的關鍵是“不許借殼”。話雖如此，創業板公司中曲線借殼的卻不乏其例。
去年11月30日，證監會下發《關于在借殼上市審核中嚴格執行首次公開發行股票上市標準的通知》，明確規定借殼上市標準與IPO等同，且不允許在創業板借殼上市。借殼上市標準從此前的“趨同”到如今的“等同”，一字之差，卻凸顯借殼上市門檻的提高與難度的提升。
其實，即使是此前借殼上市標準與IPO趨同，因為規則存在漏洞，一些本不符合條件的上市公司，最終通過方案的精心設計，進而達到曲線借殼的例子并不鮮見。即使是在監管部門規定借殼標準與IPO等同的背景下仍然如此。如今年1月底，菲達環保公布了定增預案，擬向巨化集團發行6316萬股，后者全部以現金認購，小部分募資用于收購巨化集團旗下的清泰公司和巨泰公司。發行完成后，巨化集團成為菲達環保的控股股東，曲線借殼隨之完成。
禁止在創業板借殼上市，并不意味著相關上市公司與投行就沒有對策，也就意味著在創業板借殼上市并非不可行。《上市公司重大資產重組管理辦法》第十二條規定，自控制權發生變更之日起，上市公司向收購人購買的資產總額，占上市公司控制權發生變更的前一個會計年度經審計的合并財務會計報告期末資產總額的比例達到100%以上的，即構成借殼上市。除了資產考核指標之外，另一考核指標為控制權是否發生變更。事實上，創業板公司借殼在兩個方面都實現了“突破”。
如日前雙龍股份發布了資產重組公告，其擬以發行股份及支付現金方式購買金寶藥業100%的股權。值得一提的是，雙龍股份本次收購的金寶藥業體量遠大于自身。金寶藥業2013年末財務數據顯示，其總資產與凈資產賬面值分別為10.99億元、6.54億元，相比雙龍股份要高出200%以上。如果重組方案最終實施，雙龍股份將完成“蛇吞象”之舉。盡管如此，由于交易前后上市公司實際控制人未發生變化，所以其此次資產重組并不構成借殼。
實際上，上市公司曲線借殼的新招并不少，如有“定增融資+收購資產”兩步走的模式；還有先收購部分資產，實現控股并表后，下次再收購剩余資產的模式；還有降低收購資產主要股東持股比例，換股并購后使上市公司控制權不發生變更的模式等。這些創新方案的出現，其實都是為了實現曲線借殼的成功。
因其自身的特點，開始出現虧損的創業板公司越來越多，像寶德股份等公司已連續多個季度虧損。如果不能通過資產重組、借殼的方式扭虧又無法實現盈利，退市將是這些公司的唯一宿命。正是在此背景下，曲線借殼現象在創業板公司中應運而生。基于此，必須對借殼上市制度進行完善。
筆者建議，一是在上市公司控制權發生變更后，無論其后采取什么手段或通過多次的方式注入資產，只要最終注入資產總額占上市公司控制權發生變更的前一個會計年度經審計的合并財務會計報告期末資產總額的比例達到100%以上的，都應認定為借殼上市；二是資產重組最終導致上市公司控制權發生變更的，亦應認定為借殼。若此，不僅是創業板公司，滬深主板、中小板公司的曲線借殼現象均會受到抑制。