自2013年底央行和銀監會聯合發布信貸資產證券化發起機構風險自留的新規后，首單由銀行發起的信貸資產證券化產品——興元ABS將于1月24日問世。

　　風險自留是我國證券化實踐中的慣例。從2005年正式試點起，每一單項目發行時，發起人均通過持有次級檔證券的方式自留部分風險。2013年2月頒布的《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，將這一慣例上升為穩定的制度，而2013年12月31日的新規，則將其占比基數由此前的每一單的全部規模，縮小為該檔次規模。據此，銀行必須持有最低檔信貸支持證券的額度將降低，風險加權資產將減少。

　　次貸危機爆發后，為遏制道德風險，歐盟委員會率先在2009年頒布了風險自留規則，而美國2010年多德法案亦制定了相似規則。但中國與歐美實踐存在較大差別。根據歐盟的風險自留規則，自留主體可以是發起人、證券化機構或原始貸款人，由證券化參與者依具體市場環境自主決定。美國多德法案規定,原則上由證券化機構履行風險自留義務。中國采取由發起人承擔風險自留責任的模式。這與其證券化市場尚處于起步階段密切相關。商業銀行作為發起人，主導證券化交易，而證券化機構(主要是信托公司)僅是作為向投資者發行資產支持證券的通道。

　　發行人風險自留模式，有助于將發行人與投資者的利益“互鎖”，從而有利于做大證券化規模。不過，這一初衷在實現過程中，固有弊端必然越發凸顯，即發起人自留風險不利于“真實出售”的認定。真實出售是指發起人已將基礎資產的所有權完全轉移給證券化機構，不再承擔基礎資產的風險、享有基礎資產的收益。真實出售使資產支持證券的投資者遠離發起人的破產風險，使資產支持證券更加安全。如果發起人破產，那么發起人的債權人無法將該基礎資產列為發起人的破產財產，將其清算變現。然而，當發起人自留風險時，因為發起人仍然承擔基礎資產損失風險，一旦發起人破產，其將基礎資產轉讓給證券化機構的行為可能會被法院認定為擔保貸款，基礎資產將被列入其破產財產，資產支持證券的投資者必須按照破產法規則同發起人的債權人一并分割基礎資產。

　　隨著投資者數量和規模逐步擴大，及銀行破產條例的出臺，涉及證券化重新定性的法律糾紛早晚出現。目前資產證券化所需的獨立法律法規尚未建立，尤其是投資者保護措施缺失。資產證券化法制以靈活度較強但法律效力較低的行政部門規章為主，在解決上述法律沖突過程中，顯然力不從心。一旦出現糾紛，在大陸法系嚴格遵循成文法的法律理念和下位法服從上位法的《立法法》規定下，基本權利在司法實踐中可能會得不到法律救濟。

　　因此，要想改變資產證券化發展中的困境，亟待從基礎資產轉讓、信息披露義務、信用評級預警功能的實現等方面明晰投資者保護制度，而非走上糊弄投資者的部分影子銀行老路。這正是資產證券化理想與現實的差距所在。