上周連續幾次的下跌，讓一大串銀行的股價再度跌破凈資產。甚至一度有傳聞稱，一家擬上市股份行董事會慮及目前慘狀，終于下定決心推遲A股首發募股(IPO)計劃，轉而主攻H股。不過好在上周五市場便出現反彈，幾家銀行股價才算勉強站到了凈資產線的上方。

　　這是最近數年來，再一次出現上市銀行大面積跌破凈資產的狀況。拉長周期后也不難發現，銀行股價近幾年基本也是以凈資產線為軸心在波動，一旦遇到資金和信心的雙重利空打擊，破凈幾乎在所難免。

　　市場對此的解釋已經汗牛充棟。梳理下來，不外乎認為銀行在過去幾年吃進了太多的“有毒資產”。而利率市場化的推動，又在蠶食低成本商業模式的根基。但這種解釋流于牽強，以同樣的宏觀和政策預期背景，為什么民生銀行和興業銀行直到今年上半年都還是市場追捧的寵兒?只是隨著同業對宏觀穩定逐步產生負面影響，市場的追捧才逐步放緩腳步。

　　那什么才是導致銀行股價長期低迷，且屢屢跌破凈資產的根本原因?筆者以為，經濟轉型漫長的盤整過程才是其中根本，而且這個過程還沒有走完。

　　套用國家資產負債表的分析框架，問題就非常直觀。因為如果將政府、居民和企業三張子表合并，那么其與金融機構的資產負債表就將基本形成一一對應的關系。簡化成一句話：政府、居民和企業的負債，就是金融機構的資產。

　　從這個模式出發，市場對銀行盈利能力的擔心，事實上就是對實體經濟盤整回升過程的擔憂。道理很簡單，實體部門賺錢都日益艱難，銀行憑什么再能賺到盆滿缽滿?而且關鍵一點是，由于2007年以來的政策一直選擇用加杠桿的方式來抵御危機，實體經濟部門的資產負債率已經逼近上限。換句話說，就算是銀行現在想繼續讓客戶加杠桿，也得權衡一下逆向選擇的風險究竟有多大才行。

　　一個細節已足以看出銀行的猶豫。12月20日，央行動用短期流動性調節工具(SLO)之時，明確說目前商業銀行超額備付金已超1.5萬億元，為歷史同期相對較高水平。銀行手中有錢寧愿存回央行而不是讓渡給客戶，本身就說明經濟和金融體系的循環出現了明顯的斷層。

　　怎樣才能走出這個惡性循環?從實體經濟部門的資產負債表入手方是正道，即想盡一切辦法讓實體經濟部門的資產利潤率上升。唯有如此其負債提升才有空間，才能付得起從銀行融資要給的利息。也只有這樣，銀行的盈利來源才能有充足的保證，整個經濟和金融體系的循環才會生生不息。