兩年前的這個時候，背負建行、國開行、工行等近千億貸款的云南高速公路有限公司（滇公路）向各債權銀行發函告知，“即日起，只付息不還本”，由此拉開了地方政府天量債務違約的序幕。一時間，市場出現恐慌性拋盤，發行停滯。城投債違約引發的蝴蝶效應傳遞到整個債券市場，各大機構紛紛拋售，最終釀成“9?30”事件。
　　這起違約風波最終由云南省政府兜底解決。但危機的引信并未完全解除，在過去兩年的城投債和信托融資熱潮中，大量的城投債接替平臺貸成為融資主渠道，有毒的債權趁機“金蟬脫殼”。但時至今天，一度搶手的城投債品種里，帶有云南標簽的已成為燙手山芋，不斷攀升的債務包袱漸漸堵住了這條融資大道。統計顯示，目前云南省存續的城投債共有39只，融資金額累計401億元，超過2/3的兌付期集中在2017年至2019年。近兩年，多家平臺公司因出現巨額虧損，償債能力堪憂，借新還舊的“龐氏游戲”在擊鼓傳花，極易引發新的“黑天鵝”事件。
　　瑞信亞太區首席經濟師陶冬近日表示，中國經濟目前最大的定時炸彈是地方債和影子銀行，若爆發償付危機，其沖擊會大過以往任何風險事件。他認為“2014年至2015年將會有大量地方政府債務違約，2015年至2017年可能爆發信貸危機。”并悲觀地表示，“這是我18年來看到的中國經濟最困難的時刻”。
　　“黑天鵝”理論對地方政府債務具有特別的警示意義。實際上，2010年以來，地方平臺風險的“緊箍咒”一直在念叨，但10.7萬億的平臺背后，又冒出近10萬億的信托風生水起，還有10萬億理財產品波濤云涌、風詭云譎。顯然，這幾年的平臺規模不是控制了，而是失控了；不是更放心了，而是更麻煩了；不是更規范了，而是更混沌了……所以才會有審計署停止常規性工作，再度向政府平臺急馳排雷的夏日“雷霆行動”。
　　過去200多年間，全球發生了250多次主權債務違約的歷史事件。過去20年間，從墨西哥金融危機（1994年）、亞洲金融危機（1997年）、到后來的俄羅斯（1998年）、巴西金融危機（1999年），再到2008年美國次貸危機及2009年歐債危機，究其本質都是資產負債表的危機。而許多危機事件的引信觸發，往往都是偶發性的“黑天鵝”事件，有的是不起眼的小事，但引信一經點燃，那就是山呼海嘯的巨大沖擊，伴隨著劇烈的經濟混亂、社會動蕩和政權更迭。
　　在經濟高增長過程中，中國財政狀況近年似乎有了極大改善，去年財政收入已接近12萬億，總體看來政府債務風險是可控的。但中國政府債務規模有不同的口徑，國債負債率在1994年到2010年間的平均水平為12.52%，如果將隱性負債考慮進來的話，截至2010年，直接顯性債務（國債）占GDP比重為19.07%。如果再加上直接隱性債務（僅包括養老金缺口）則為39.17%。如果再包括政策性銀行債務、鐵路債、央企債務、甚至央行發行的中央銀行票據，中國政府負有償還責任的債務都不再是小數字。從赤字率看，債務風險可控，但從債務負擔來看，中央財政包袱沉重，不可掉以輕心。
　　財政、金融是一對連體兒，有其內在連動機制蘊藏著“黑天鵝”式的大概率風險。財政分灶吃飯體制下，極具競爭性特質和企業家精神的地方政府，不能直接舉債，就創造性地通過成立法人主體的平臺來融資。但是，沒有一本地方債務的賬本是簡單的。地方政府為了支撐經濟建設所需的龐大支出，把土地視為一只“生金蛋的老母雞”。在土地和金融相互強化的過程中，銀行體系內以土地為主要抵押物的不動產規模呈現爆炸性增長，成了“最大的地主”，而土地價格膨脹撐破了銀行的資產負債。開封、新鄭、神木、鄂爾多斯、貴陽、溫州等地，都給我們提供了鮮活的“黑天鵝”樣本。還不了錢的地方政府不是一個兩個，甚至有專家認為“某些地方政府債務漏洞比希臘的狀況還要差”，一些地方雖然在形式上沒有破產，但在技術上、實質上已近乎破產，只是不停地靠借新還舊的債務展期和中央財政隱性擔保來維系。
　　地方債務膨脹是建立在土地神話基礎上的，其前提是經濟增長保持較高水平，土地資產有持續貼現價值，但經濟一旦進入中長期調整，資產流動性差、變現能力喪失之后，政府債務內在的風險點——資產負債期限的錯配就會暴露無疑。中國銀行體系內占負債大頭的短期存款與固定資產和房地產長期貸款之間存在著長期的扭曲性錯配，而這是“今朝有酒今朝醉”的地方考慮不到的。正因為如此，平臺貸款風險長期被忽視，“溫水煮青蛙”的游戲一旦終結，這個看似安全的系統，惟一被低估的就是風險，“黑天鵝”隨時會不請自來。如再不切實采取措施，只需假以時日，中國可能出現大面積的地方政府償付困難。到那時，“黑天鵝”成群結隊出現，對中國脆弱的財政金融體系而言，那將是一場災難。
　　中國經濟要重回健康增長的軌道上來，必須大規模去杠桿化，有效遏制財政信貸過度擴張態勢，強力糾正結構性扭曲錯配局面。土地財政演繹到今天，雖可解一時之渴，但長期看是致命的，它加劇財政、金融風險，使得中國經濟一步步滑向“房地產化”的不歸路。從這個意義上說，政府債務的夏日審計風暴非同尋常，它將為經濟、金融、財稅、中央和地方財權事權關系等多重問題的解決提供一個系統性的“基本面”分析。在厘清賬目之后，心中有數，才能應對有策，真正守住不發生系統性財政金融風險這個底線。
　
　　【名詞解釋】
　　黑天鵝理論
　　從前，歐洲人認為天鵝都是白色的，卻隨著澳大利亞一只黑天鵝的發現而崩潰。你坐在湖邊看風景，雖然連續飛過的1000只天鵝都是白的，但不能就此判斷第1001只天鵝也一定是白色的，著名經濟學家塔勒布據此推出了“黑天鵝理論”。它說明世界充滿著不可預知、出乎意料卻又極具殺傷力的偶發性事件，這些“黑天鵝事件”往往深刻地改變和主宰著歷史。