一面是上海銀行間同業拆放利率(Shibor)短期利率大幅飆升，市場資金全線告急；一面是央行明確表態要求商業銀行加強流動性管理，改變流動性永遠寬松的預期。一場圍繞“影子銀行”治理的大博弈正在展開。
過去20多天，以Shibor為代表的銀行間市場短期利率飆升至接近歷史高點，銀行間質押式回購各期限利率大幅攀升。6月20日，受美聯儲量化寬松政策退出消息刺激，Shibor罕見“爆表”，隔夜Shibor飆升578.40個基點至13.4440%的歷史新高，銀行間隔夜回購利率最高達到史無前例的30%，1天期國債逆回購最大年化利率達50%。受此影響，貨幣市場資金價格大幅上升，金融機構普遍感到“錢荒”，市場深陷流動性危機，似乎一時間中國的明斯基時刻已到來(明斯基時刻表明市場繁榮與衰退之間的轉折點)。
為何一向被稱為“貨幣堰塞湖”的中國會出現短期流動性危機？恐怕這背后絕不僅僅是流動性本身的問題，而是與“影子銀行”治理密切相關。2012年以來，包括銀行理財產品、信托計劃、委托貸款等影子銀行和表外融資泛濫，2013年一季度表外融資增加2.02萬億元，同比多1.33萬億元，占同期社會融資規模的32.8%。由于“影子銀行”杠桿化程度提高，鏈條復雜，不透明，已經觸及到金融安全底線。
當前，“影子銀行”已成為短期融資市場特別是同業拆借市場的重要資金來源。銀行間抵押回購市場在各類金融機構中間開展，通過信托計劃、理財產品等擴張信貸。數據顯示，2012年銀行間質押式回購成交136.62萬億元，規模急劇膨脹。
與此同時，在投資擴張的推動下，對資金有饑渴癥的地方政府也通過表外貸款、銀行間債務融資等形式與其對接，大量資金流向地方融資平臺和房地產貸款，導致負債過高、表外資產過度。與“影子銀行”相關的表外融資增長迅猛，在社會融資中的地位僅次于銀行貸款。
事實上，今年以來中國經濟最大的失衡就是“金融繁榮”與“實體惡化”，大量資金體外循環，尤其是“影子銀行”導致“金融空轉”，地方政府舉債拆東墻補西墻，通過低息短貸買高收益產品博取金融套利溢價，出口企業也通過貿易虛增進行人民幣套利。可以說，金融機構和商業銀行在資本套利過程中都扮演著極其重要的角色。
可見，此輪利率風暴正是央行“主動出擊”。特別是在美聯儲貨幣政策調整引發全球資本流向逆轉，中國外匯占款急劇減少的背景下，央行流動性調控維系“緊平衡”狀態，試圖通過融資成本上升使銀行被迫削減信貸擴張規模并更加謹慎地管理流動性，達到倒逼金融機構“去杠桿化”的目的。
降杠桿是大勢所趨，但必須指出的是，央行在倒逼金融機構“去杠桿化”風暴過程中，必須防范短期融資市場資金凍結對實體經濟造成負面影響。持續對市場流動性保持高壓狀態，不僅導致銀行間短期利率飆升，也間接導致實體部門貸款利率大幅飆高，這會對宏觀經濟產生二次沖擊。特別是，一旦金融機構因流動性不足引發擠兌，將導致資金鏈斷裂，全面引發流動性風險與違約風險，這將觸及到不發生系統性金融危機的底線。
因此，央行難以獨自擔當“去杠桿化”重任，對待“影子銀行”治理要從源頭入手，更多地把不透明的“影子銀行”轉化為貨幣市場共同基金和商業票據市場。此外，降低地方政府高杠桿擴張和融資沖動，改變大量資金體外循環，真正把金融活水引入到實體經濟，才是治本之計。