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央票利率連續兩期高于二級市場，打消了市場的降息預期。昨天發行的3個月期央行票據，其中標利率與上期持平，且高于二級市場同期限央票，交易人士將其視為穩定利率的前兆。此前國內經濟復蘇疲弱，加之外圍接連降息，一度令業界預計中國降息可能不遠了。
目前國內宏微觀經濟確實出現了一些問題，企業融資成本過高導致投資需求不足，經濟增長缺乏支持。從這個角度來看，下調利率是降低企業融資成本、提升經濟增長的一種手段。不過，調整利率不是單一因素決定的，必須綜合考慮物價、經濟活力和流動性三個方面的因素。超高的廣義貨幣供應量表明現階段流動性已出現過剩，通脹壓力絲毫不可小視，并且未來很長一段時間都將成為政策抉擇的主要參考標尺。
三個因素綜合起來看，比如流動性偏緊、物價低且經濟冷，這種組合會義不容辭地選擇寬松政策，利率工具應該是首選。降息將會帶動企業和個人的投資與消費需求，本幣匯率也會進入貶值周期，國外居民對本國商品的消費增加，“三駕馬車”齊發力解決后顧之憂；如果經濟冷但流動性過剩、物價很高時，單一選擇降息的風險很大。一方面低利率刺激企業投資與個人消費，但是原本就寬松的流動性會集中涌現出來，通脹壓力可能陡增，不利于實現中長期政策目標。
面對流動性過剩、高物價與經濟偏冷的兩難境地，我們認為選擇組合工具效果會更好。一方面選擇利率工具降低資金成本，刺激企業投資與個人消費需求，但是也必須對其負面影響采取應對辦法。可以選擇公開市場正回購或法定存款準備金率工具，回收市場上過剩的流動性，嚴控物價上漲。
針對市場廣泛關注的利率調整預期，我們認為“不對稱”操作的可能性更大。降低貸款利率的同時，提高存款利率，或者通過擴大存款利率浮動區間的方式達到提高存款利率，其中進行后一種方式操作的概率更高，也符合決策層穩定與連續性目標。更直白地說，這樣做等于把銀行長期壟斷利潤回吐給企業和個人，刺激他們參與經濟活動的積極性。
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