我國的資產負債風險不在于規(guī)模，而在于其背后的結構性風險及或有負債。無論結論如何，通過國家資產負債表核算摸清債務風險的“來龍去脈”，并在此基礎上合理劃分各級財權和事權，形成財政預算和各類隱性債務的“硬約束”，才是“對癥下藥”的關鍵。
圍繞中國是否存在債務風險的話題近兩年來爭論一直持續(xù)不斷。面對各種分歧較大的相關分析，我們到底該如何看待中國龐大的“正凈資產”，又該如何評估中國的債務風險呢？筆者認為，按照國際通行標準來衡量中國的償債率、負債率、債務率以及債務規(guī)模，這些數字并不高。然而，我們需要加倍關注的是我國債務的結構、性質以及債務可持續(xù)性問題。
在過去200多年里，全球至少發(fā)生了250次以上的主權債務違約，68次國內債務違約，幾乎每隔幾年或十幾年債務違約就集中暴發(fā)一次。往近一些看，從1994年墨西哥金融危機、1997年亞洲金融危機，到1998年的俄羅斯金融危機、1999年的巴西金融危機，再到2008年美國次貸危機及仍在發(fā)酵中的歐洲主權債務危機，債務違約往往不是孤立事件，總是與經常項目逆差、本幣匯率高估、公共部門債務高企、財政虧空、外匯儲備不足等因素相互交織，共同觸發(fā)危機。
改革開放至今，中國也出現過四次較大規(guī)模的財政赤字和政府債務問題。1978年后的債務問題，主要是中央財政赤字；1988年后的債務問題，主要是企業(yè)間“三角債”；1998年后的債務問題，主要是國企經營困難造成的金融機構壞賬；本輪中國債務風險始發(fā)于2008年的全球金融危機。
在國際金融危機暴發(fā)后的2008年至2010年間，中國總體杠桿率上升了30個百分點。上一輪財政刺激計劃，以及信貸寬松相應推升了政府部門和金融部門的杠桿率。而截至2011年，除54個縣級政府沒有政府性債務外，全國省、市、縣三級地方政府性債務余額共計10.7萬億，其中融資平臺公司的政府性債務余額為4.97萬億，占比46.38%。而如果按照2011年末中央財政國債余額7.2萬億計算，則兩者相加有約18萬億的政府債務，占到2011年GDP比重的38%左右。雖然與國際通行60%（債務占GDP的比率）的警戒線標準相比，尚在可控范圍之內，并且大大低于大多數發(fā)達經濟體，然而，風險并不完全在于債務的規(guī)模，最大的麻煩在于其背后的結構性風險。
從資產負債表規(guī)�？�，中國政府有較大的“正凈資產”，政府債務規(guī)模不大，全社會整體債務水平也處于警戒線之下。2011年末，中央政府國債余額占GDP比重為16.47%，外債余額占外匯儲備比重為21.8%。但“正凈資產”并不代表國家資產負債表無風險。當前，有一種觀點認為，與深陷主權債務危機的發(fā)達國家“低增長-高赤字-高負債”，且?guī)缀蹙鶠椤柏搩糍Y產”的境況相比，我國呈現“高增長-低赤字-低負債”現狀，又擁有相當規(guī)模的“正凈資產”，因此不會有主權債務風險。根據中國社科院對2000年至2010年期間的國家資產負債表估算，我國各年主權凈資產呈上升趨勢。按寬口徑匡算，2010年中國凈資產為69.6萬億元，這意味著政府有足夠的主權資產來覆蓋主權負債。
然而，擁有“正凈資產”只是不發(fā)生債務危機的必要條件，而非充分條件。“正凈資產”并不代表不存在償債或債務違約風險。在任何一個時點，是否存在償債風險，不光取決于凈資產是否為正，還取決于資產的可變現能力和資產負債期限的匹配性。如果大量資產是無法變現的固定資產，或者一旦集中拋售就會使資產大幅貶值，即便在賬面上有正的凈資產也可能面臨違約的風險。
從資產結構看，資源性資產大約占中國政府總資產的50%，經營性資產占總資產的39%，行政性資產與財政收入占總資產的比重均為6%左右。由于出售經營性資產換取現金流則需經過較長的時間和較復雜的程序，而資源性資產在數量上呈現稀缺性和不可再生性，原來依靠拍賣土地和批租土地維持財政赤字規(guī)模的做法必然是不可持續(xù)的，特別是當遭遇外部沖擊和國內經濟不景氣，很可能會引發(fā)短期償付危機或債務違約。
從負債結構看，政府負債主要包括：一，中央政府的內外債。二，“準國債”，即各級政府部門所發(fā)行的有財政擔保的債券，如政策性金融債等。三，地方政府債務。由于我國法律規(guī)定地方政府不能自行發(fā)債,所以，地方政府債務主要是地方政府通過地方信托投資機構在國內外的借款和地方國有企業(yè)以財政為擔保的債務。四，以金融不良資產及其轉化形式存在的或有負債，主要包括銀行不良資產以及其他金融機構（如證券公司和保險公司）不良資產，以及處置銀行不良資產形成的新形式的或有負債。五，養(yǎng)老金、社保欠賬等隱性債務。
此外，還有隱性擔保、或有負債及各部門間的風險轉換。而隱性負債是我國面臨最大的中長期風險。首先，中國事實上已形成了“以中央政府為核心，以地方政府為主體”的隱性擔保體系。政府對企業(yè)的支持從過去的直接支持轉為擔�；螂[性承諾，這些擔�；虺兄Z并未被納入政府預算收支，但卻是一種隱性的預算外開支或責任。
其次，地方政府通過各種形式的欠款、掛賬和擔保產生了巨大的非顯性債務。由于各級政府間償債職責不清、事權界限不明，一旦累積的債務風險超過地方財政的承受能力，勢必逐級向上轉嫁償債風險。
再次，企業(yè)部門資產負債表的影響。我國企業(yè)過度依賴負債融資，而資本金或所有者權益在融資結構中的比例過低，致使資本結構錯配。相關研究顯示，中國非金融企業(yè)債務占總債務的比重為62.4%，比其他國家的比重要高30到40個百分點。企業(yè)負債率飆升將會使政府或有負債大幅增加，尤其國有企業(yè)的負債可能對政府資產負債表造成巨大沖擊。
在政府隱性擔保體系下的我國的資產負債的結構性風險不容小覷。無論結論如何，通過國家資產負債表核算摸清債務風險的“來龍去脈”，并在此基礎上合理劃分各級財權和事權，形成財政預算和各類隱性債務的“硬約束”，才是“對癥下藥”的關鍵。