從近期公布的匯豐PMI數(shù)據(jù)看，目前經(jīng)濟(jì)依然在低位徘徊。分析人士認(rèn)為，最有可能走出低谷拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的是中游行業(yè)。由于上游行業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩短期難以消化，中游行業(yè)的積極變化將主導(dǎo)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程。
　　產(chǎn)能問(wèn)題和庫(kù)存狀況一直是經(jīng)濟(jì)下行周期中判斷經(jīng)濟(jì)拐點(diǎn)的重要指標(biāo)，判斷產(chǎn)能是否過(guò)剩的標(biāo)準(zhǔn)不應(yīng)簡(jiǎn)單地從供求的現(xiàn)狀來(lái)看，更應(yīng)從歷史的均值水平來(lái)看，如果產(chǎn)能利用率大大低于歷史正常水平，則認(rèn)為可能存在不足的情況，反之則會(huì)過(guò)剩。
　　我們從近期市場(chǎng)關(guān)注的上游行業(yè)過(guò)剩問(wèn)題可以看出，鋼鐵、有色、能源等這些傳統(tǒng)行業(yè)的產(chǎn)能已經(jīng)進(jìn)入過(guò)剩的消化期，即這些行業(yè)的最高產(chǎn)能利用率已經(jīng)過(guò)去，未來(lái)將長(zhǎng)期處在去產(chǎn)能和控產(chǎn)能的階段，上游這些行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)變化的邊際效應(yīng)已經(jīng)減弱。從中游行業(yè)的產(chǎn)能情況看，水泥、化工、房地產(chǎn)等雖然經(jīng)歷了近三年的產(chǎn)能擴(kuò)張和加速庫(kù)存的階段，但是從歷史比較和橫向產(chǎn)業(yè)比較看，這些行業(yè)的產(chǎn)能利用率還有較大的上升空間，并且去庫(kù)存所需的周期也短于上游行業(yè)，從對(duì)經(jīng)濟(jì)變化的敏感性看，觀察這些中游行業(yè)的變化可能更有效。
　　從三季報(bào)的信息看，以申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)劃分，存貨周轉(zhuǎn)率最低的行業(yè)分別為房地產(chǎn)、機(jī)械設(shè)備、建筑建材，而周轉(zhuǎn)速度最快的行業(yè)分別為化工、采掘、交運(yùn)等行業(yè)，從周轉(zhuǎn)最快和最慢的行業(yè)的歷史縱向比較看，中游行業(yè)的地產(chǎn)、建材等雖然周轉(zhuǎn)速度依然較慢，但環(huán)比和同比已經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)了積極的變化，而上游行業(yè)的采掘、有色等行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)體現(xiàn)出一定的季節(jié)性，與2009-2011年的同期相比，這些行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)速度尚未出現(xiàn)積極好轉(zhuǎn)，因此從不同行業(yè)的縱向和橫向比較看，去產(chǎn)能現(xiàn)象在一些中游行業(yè)已經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)，但還未形成完整的趨勢(shì)。而強(qiáng)周期的上游行業(yè)出現(xiàn)的去產(chǎn)能和去庫(kù)存現(xiàn)象是季節(jié)周期和行業(yè)本身調(diào)控政策所致，就行業(yè)內(nèi)部看，尚未出現(xiàn)積極的信號(hào)，這一點(diǎn)也能從不同行業(yè)的盈利狀況中得到印證。從三季報(bào)的數(shù)據(jù)看，地產(chǎn)、建材行業(yè)的ROA分別為1.89和1.77，環(huán)比分別增加了0.53和0.62個(gè)百分點(diǎn)，而上游行業(yè)的鋼鐵ROA依然為負(fù)，采掘、有色等雖然ROA出現(xiàn)了一定的漲幅，但其中更多的貢獻(xiàn)來(lái)自權(quán)益杠桿的使用，行業(yè)本身的資產(chǎn)增值能力尚未出現(xiàn)明顯的變化。
　　綜合來(lái)看，偏上游行業(yè)的鋼鐵、有色等行業(yè)存在較大的長(zhǎng)期產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)，而中游的建材、地產(chǎn)，以及偏下游的汽車(chē)、家電行業(yè)并未顯示出嚴(yán)重的產(chǎn)能過(guò)剩。只要經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)基欽周期中的復(fù)蘇，絕大部分的中游行業(yè)將會(huì)率先反轉(zhuǎn)，提升產(chǎn)能利用率。這一點(diǎn)在上一輪經(jīng)濟(jì)周期中，不同板塊的超額收益也能得到類(lèi)似的佐證。總體來(lái)看，我們更應(yīng)關(guān)注中游行業(yè)的財(cái)務(wù)和生產(chǎn)現(xiàn)狀，從這些行業(yè)是否能出現(xiàn)積極的變化來(lái)判斷未來(lái)經(jīng)濟(jì)擺脫低谷的時(shí)間窗口。
　　最后，我們還需關(guān)注決策層近期的一些表態(tài)，特別是對(duì)敏感行業(yè)如地產(chǎn)、銀行、基建等行業(yè)的調(diào)控動(dòng)向，這些政策的微妙變化可能會(huì)對(duì)行業(yè)本身的投資和預(yù)期產(chǎn)生根本性的影響。在宏觀調(diào)控已經(jīng)取得一些進(jìn)展的背景下，鞏固成果，防范資產(chǎn)泡沫，有效提高貨幣政策的空間和前瞻性，將對(duì)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期走勢(shì)起到更重要的作用。