在期權(quán)研究的熱潮中，證券交易所的積極性也非常高。有媒體報(bào)道稱，上交所已選擇工商銀行和上證50ETF作為首批期權(quán)標(biāo)的。然而，國(guó)內(nèi)衍生品市場(chǎng)該如何發(fā)展，路徑選擇一直是一個(gè)嚴(yán)肅的問(wèn)題，推進(jìn)ETF期權(quán)交易不可冒進(jìn)。
　　近幾年證券市場(chǎng)最成功的系列產(chǎn)品之一就是與指數(shù)相關(guān)的ETF產(chǎn)品。我們幾乎找不到市場(chǎng)惡炒ETF的記錄。因?yàn)镋TF是一籃子股票的組合，惡炒者對(duì)此無(wú)從下手。對(duì)ETF，連內(nèi)幕消息和老鼠倉(cāng)都不用防范，因?yàn)椴淮嬖趦?nèi)幕消息，“老鼠”在上面也打不了洞。前不久，國(guó)內(nèi)兩只滬深300ETF成功募集500多億元，且在很短時(shí)間內(nèi)就建倉(cāng)完畢，整個(gè)過(guò)程風(fēng)平浪靜，就是一個(gè)例證。
　　股指期貨兩年多來(lái)的平穩(wěn)運(yùn)作，證明了國(guó)內(nèi)股市以指數(shù)方式切入衍生品交易是一條成功的經(jīng)驗(yàn)。其重要原因就是滬深300指數(shù)代表了股市60%左右的市值，炒家即使想惡炒也無(wú)從下手。當(dāng)初如果不是選擇股指期貨，而是在個(gè)股期貨進(jìn)行嘗試，是否還能像股指期貨那么平穩(wěn)，值得懷疑。
　　兩相對(duì)照，結(jié)論很明顯，國(guó)內(nèi)股市衍生品在期權(quán)交易領(lǐng)域的路徑選擇，優(yōu)選方案應(yīng)該是指數(shù)而非個(gè)股。必須意識(shí)到，股市衍生品具有雙刃劍作用，一些原生品中本來(lái)無(wú)傷大雅的小缺陷，一旦與衍生品的負(fù)面作用結(jié)合起來(lái)，小缺陷就會(huì)放大成大麻煩。因此，衍生品產(chǎn)品設(shè)計(jì)的重中之重是盡可能杜絕原生產(chǎn)品自身的缺陷與衍生品負(fù)面作用的結(jié)合機(jī)會(huì)。
　　比如，對(duì)工商銀行這只股票而言，一般認(rèn)為其流通盤很大，炒家操縱不了。但事實(shí)上如果扣除H股，扣除大股東的持股，按照滬深300指數(shù)的自由流通股定義看，其自由流通市值并不是很大。工商銀行在滬深300指數(shù)中的權(quán)重大致為1.3%，按目前滬深300指數(shù)4.5萬(wàn)億元的總自由流通市值計(jì)，只有500多億元。千萬(wàn)不要低估國(guó)內(nèi)炒家惡炒的能力，一旦將衍生品配上去，500多億的規(guī)模難以遏制住炒家們的惡炒行為。只要想一想當(dāng)初惡炒權(quán)證的火爆場(chǎng)面，就可知國(guó)內(nèi)炒家的能耐了。權(quán)證交易畢竟還屬于現(xiàn)貨交易，而期權(quán)與權(quán)證不一樣，是十足的衍生品，無(wú)論在交易（T+0可以做空）、保證金（空頭必須支付執(zhí)行）、每日無(wú)負(fù)債清算、追加保證金、強(qiáng)行平倉(cāng)各方面都具有期貨交易的特征，交易所的管理難度遠(yuǎn)高于現(xiàn)貨交易。因此，對(duì)于一直以現(xiàn)貨交易運(yùn)作的證券交易所而言，由于在這方面沒(méi)有實(shí)際經(jīng)驗(yàn)（唯一的記錄是國(guó)債期貨，但也是失敗的記錄），更應(yīng)該慎重。
　　因此，在股市期權(quán)產(chǎn)品的開發(fā)中，本著風(fēng)控從嚴(yán)的高標(biāo)準(zhǔn)、穩(wěn)起步要求，應(yīng)該抓住指數(shù)這條主線，暫時(shí)還不到考慮個(gè)股期權(quán)的時(shí)間。
　　關(guān)于ETF期權(quán)。從國(guó)外的情況看，的確這幾年開始流行起來(lái)。最典型的是美國(guó)，典型的是SPDR 500 ETF，多家交易所推出了相應(yīng)的期權(quán)。然而，國(guó)內(nèi)在這方面與美國(guó)沒(méi)有可比性。
　　首先，兩者的起點(diǎn)不一樣，在美國(guó)，各種各樣的指數(shù)期權(quán)琳瑯滿目，運(yùn)作時(shí)間長(zhǎng)的已經(jīng)超過(guò)30年，早已成為股市衍生品中的主流工具。而ETF期權(quán)最近幾年剛出現(xiàn)，由于其標(biāo)的物是ETF，盡管也有指數(shù)的特征，但畢竟是拐了個(gè)彎，是對(duì)指數(shù)的間接表達(dá)（ETF對(duì)指數(shù)的跟蹤有一定的誤差是免不了的）。因此即使在美國(guó)，ETF期權(quán)也是一個(gè)配角。美國(guó)開發(fā)ETF期權(quán)就像在生活中已經(jīng)解決溫飽問(wèn)題后尋找更多的享受一樣。而我們還未起步，應(yīng)該落實(shí)的自然是基本產(chǎn)品而非配角品種。
　　其次，ETF期權(quán)采用實(shí)物交割，這就對(duì)ETF自身的發(fā)展及規(guī)模提出了要求。SPDR 500 ETF在1993年就開始在美國(guó)證券交易所（AMEX）掛牌交易，至今運(yùn)作近20年，目前規(guī)模基本維持在1000億美元之上。目前上海證券交易所最大的ETF有兩只，一只是2005年上市的上證50ETF，另一只是今年剛上市的滬深300ETF，兩只ETF的規(guī)模大致都在200億元左右。與SPDR 500 ETF相比，存在著極大的差距。
　　最后，ETF自身運(yùn)作管理上有時(shí)也會(huì)出現(xiàn)失誤，在沒(méi)有衍生品的情況下，處理起來(lái)相對(duì)容易，比如出現(xiàn)計(jì)算錯(cuò)誤或異常交易時(shí)，事后會(huì)對(duì)已發(fā)生的交易進(jìn)行取消處理，但如果推出期權(quán)交易，ETF運(yùn)作管理上的失誤不僅會(huì)株連ETF期權(quán)，并且無(wú)法妥善處理。實(shí)際上，其背后的原理仍舊是原生品上的小失誤很容易被衍生品放大。股指期權(quán)的標(biāo)的物是客觀的股票指數(shù)，出現(xiàn)失誤的可能性基本可以排除。
　　顯然，就國(guó)內(nèi)情況看，盡管推出ETF期權(quán)的想法很積極。但在目前，無(wú)論是ETF的規(guī)模還是可靠性上，都還不足以支撐推出期權(quán)交易，硬推的話會(huì)留下很多風(fēng)險(xiǎn)隱患，對(duì)此千萬(wàn)不能大意。