在外儲(chǔ)資產(chǎn)的配置上，中國(guó)一直有增持美債的偏好。在全球主權(quán)債券市場(chǎng)極度動(dòng)蕩的年代，美國(guó)國(guó)債價(jià)格持續(xù)上升，確實(shí)能夠帶來(lái)一定的資產(chǎn)溢價(jià)和貨幣收益。然而從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，持有美債的偏好可能導(dǎo)致中國(guó)對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債表的嚴(yán)重失衡和國(guó)家財(cái)富的長(zhǎng)期“負(fù)收益”。
中國(guó)5月繼續(xù)增持美國(guó)國(guó)債至半年新高。美國(guó)財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，在歐債危機(jī)加深以及全球金融市場(chǎng)劇烈動(dòng)蕩之際，5月份，中國(guó)持有的短期美國(guó)國(guó)債從4月份的37億美元增至73億美元，增幅高達(dá)97%。增持美債短期看固然能夠起到增值的作用，但長(zhǎng)期看中國(guó)對(duì)外資產(chǎn)繼續(xù)大規(guī)模流向美債蘊(yùn)藏著極大的風(fēng)險(xiǎn)。
當(dāng)前全球失衡（特別是中美經(jīng)濟(jì)失衡）是全球金融中心與全球制造業(yè)中心在國(guó)際分工和利益分配上的失衡。分析對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債表可以發(fā)現(xiàn)，全球利益分配方式已經(jīng)不僅體現(xiàn)在經(jīng)常項(xiàng)目上，金融利益所得也成為全球利益分配的重要渠道。中美這兩個(gè)債權(quán)大國(guó)與債務(wù)大國(guó)之間存在著巨大的利益分配的不平衡。
金融危機(jī)推動(dòng)了中國(guó)外需依賴(lài)型經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，通過(guò)中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的積極調(diào)整以及貿(mào)易平衡戰(zhàn)略的加快推進(jìn)，中國(guó)外部盈余已經(jīng)大幅降低。2009年以來(lái)，中國(guó)貿(mào)易順差和經(jīng)常項(xiàng)目順差占GDP比重已經(jīng)顯著下降。2009年和2010年貿(mào)易順差占GDP比重分別為3.9%和3.0%，2011年則降至2.8%。按美元口徑計(jì)算的貿(mào)易盈余目前比2008年頂峰時(shí)低45%，并且已經(jīng)遠(yuǎn)低于國(guó)際上4%的評(píng)判指標(biāo)（國(guó)際收支失衡的指標(biāo)），經(jīng)常項(xiàng)目失衡正在趨于改善。
但另一方面，中美之間的金融失衡卻正在變得越來(lái)越嚴(yán)重，這主要體現(xiàn)在中美兩國(guó)的國(guó)際投資頭寸表。如同企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表一樣，國(guó)際投資頭寸表是國(guó)家的對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債表，是一國(guó)對(duì)外金融資產(chǎn)和負(fù)債狀況的整體反映。數(shù)據(jù)顯示，截至2011年底，中國(guó)對(duì)外資產(chǎn)為4.72萬(wàn)億美元，對(duì)外負(fù)債為2.94萬(wàn)億美元。盡管中國(guó)對(duì)外凈資產(chǎn)高達(dá)1.77萬(wàn)億美元，但2011年中國(guó)的對(duì)外投資凈收益卻為-268億美元。這是中國(guó)資本賬戶(hù)在經(jīng)歷3年順差，在2010年轉(zhuǎn)為逆差后，2011年出現(xiàn)了20年來(lái)最大的負(fù)值。
作為全球第二大債權(quán)國(guó)，資產(chǎn)卻呈現(xiàn)“負(fù)收益”尷尬，這與我國(guó)的對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債表的不健康有非常大的關(guān)系。我國(guó)對(duì)外金融資產(chǎn)與對(duì)外負(fù)債的結(jié)構(gòu)與收益嚴(yán)重不對(duì)稱(chēng)：對(duì)外金融資產(chǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于對(duì)外負(fù)債，而對(duì)外金融資產(chǎn)收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于對(duì)外負(fù)債收益率。外管局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至2011年末，我國(guó)對(duì)外金融資產(chǎn)47182億美元，對(duì)外金融負(fù)債29434億美元，對(duì)外金融凈資產(chǎn)17747億美元，這其中儲(chǔ)備資產(chǎn)占比近七成。
這種不對(duì)稱(chēng)結(jié)構(gòu)的直接結(jié)果就是投資收益的重大差異。以中國(guó)持有美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債收益率計(jì)算，我國(guó)儲(chǔ)備資產(chǎn)的收益約為3%-5%（現(xiàn)在還不到2%），外國(guó)直接投資在我國(guó)的收益平均在20%左右。按此估算，3萬(wàn)多億美元的儲(chǔ)備資產(chǎn)年收益約1013億美元，1.53萬(wàn)億美元的外國(guó)直接投資的年收益為3060億美元，相差近3倍，凸顯出我國(guó)“負(fù)債高成本、資產(chǎn)低收益”的嚴(yán)重失衡局面。
美國(guó)卻是另一番景象，美國(guó)是全球最大債務(wù)國(guó)，但是其海外資產(chǎn)的收入仍超過(guò)其因?qū)ν鈧鶆?wù)支付的利息，而這正是通過(guò)對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債表實(shí)現(xiàn)的。美國(guó)的對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)正與中國(guó)相反，美國(guó)對(duì)外投資主要集中在高收益的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（主要是對(duì)外直接投資FDI），而對(duì)外債務(wù)仍然主要集中于低融資成本的國(guó)債等。
根據(jù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)研究局的報(bào)告，美國(guó)目前持有外國(guó)資產(chǎn)已經(jīng)高達(dá)10.4萬(wàn)億美元，而外國(guó)持有的美國(guó)資產(chǎn)是17.4萬(wàn)億美元。也就是說(shuō)，這其中的10.4萬(wàn)億美元可歸因于和美國(guó)的資產(chǎn)置換，余下的7萬(wàn)億美元可歸因于外國(guó)通過(guò)貿(mào)易順差掙來(lái)的美元財(cái)富。布雷頓森林體系解體以后的30年間，美國(guó)持有的外國(guó)資產(chǎn)平均回報(bào)率為6.82%，而外國(guó)持有的美國(guó)資產(chǎn)回報(bào)率只有3.50%，兩者相差3.32個(gè)百分點(diǎn)。以目前10.4萬(wàn)億美元的資產(chǎn)大置換規(guī)模來(lái)算，美國(guó)每年得到凈收益3450億美元，這個(gè)來(lái)自金融渠道的財(cái)富增加值，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)渠道的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增加值。
那么，中國(guó)到底如何打破這種不平衡的財(cái)富循環(huán)？首先，必須積極調(diào)整對(duì)外資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，改變金融資產(chǎn)大規(guī)模流向美債的情況。加快實(shí)施外儲(chǔ)支持“走出去”戰(zhàn)略，應(yīng)進(jìn)一步推動(dòng)儲(chǔ)備資產(chǎn)和海外直接投資，通過(guò)人民幣國(guó)際化實(shí)現(xiàn)全球資產(chǎn)配置。
其次，中國(guó)資產(chǎn)一直以來(lái)之所以更多投資于美元/美債等資產(chǎn)，是因?yàn)橹袊?guó)優(yōu)質(zhì)金融產(chǎn)品資源的稀缺。因此，必須加快推動(dòng)國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)金融全方位改革，培育和完善多樣化的、多層次的金融市場(chǎng)和體系，充分發(fā)揮利率、匯率在資源配置中的價(jià)格引導(dǎo)作用，以提高國(guó)內(nèi)金融體系儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資的效率。
因此，要讓龐大的金融資產(chǎn)作為支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的堅(jiān)強(qiáng)后盾，中國(guó)應(yīng)以改善和優(yōu)化中國(guó)對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債表為契機(jī)，加快實(shí)施資本項(xiàng)目改革、外儲(chǔ)管理體制改革、擴(kuò)展海外直接投資，以及改變國(guó)內(nèi)金融體系低效率等一系列戰(zhàn)略措施，促進(jìn)國(guó)民財(cái)富有效增長(zhǎng)。在繼續(xù)走好貿(mào)易強(qiáng)國(guó)之路的同時(shí)，中國(guó)必須邁向金融強(qiáng)國(guó)之路。