回顧每一輪經濟增長周期，均不難看出宏觀調控的主基調。2009年中國經濟的調控主基調是“保增長”，所以貨幣政策“適度寬松”。2010年主基調是“防通脹”，貨幣政策遂開始收緊。2011年的主基調是“穩增長”，調控更加具有針對性，大目標是房地產。2012年的主基調是“預調、微調”，經濟會如何反應呢？
　　首季宏觀經濟數據的披露，基本證偽了之前的各種樂觀預期。包括有：“春節因素”的過度放大，GDP同比增速下滑幅度收窄等等。“春節因素”市場已討論較多，暫且略過。從2011年一季度開始，GDP同比增速就正式步入下行通道。一季度下滑0.1個百分點，二季度下滑0.2個百分點，三季度繼續下滑0.4個百分點，但四季度僅下滑0.2個百分點。據此，市場普遍認為降幅收斂，經濟存在觸底的可能性，并樂觀判斷今年一季度可能就是本輪下行周期的底部。
　　即便是1月的數據不理想，市場還是認為只不過是“春節因素”擾動所致。2月數據仍然不樂觀，可許多人寧愿相信這是轉勢前的蟄伏。直到一季度數據出爐，市場才開始意識到問題的嚴峻性，因為GDP同比增速竟然下滑了0.8個百分點。雖然今年的政府工作報告早已把經濟增速目標修訂為7.5%，但一季度僅增長8.1%，還是讓市場感覺到了不曾有過的寒意。如此水平的GDP同比增速，最近也只在2009年二季度出現過。那時，4萬億投資計劃剛推出，經濟正處于強勁回升階段。不曾想，3年后又是一個輪回。
　　單從3月的宏觀數據看，自然是喜憂參半。相對樂觀的數據有：3月規模以上工業的增加值增長11.9%，比1、2月回升了0.5個百分點，社會消費品零售總額3月增速15.2%，也回升了0.5個百分點，1月至3月固定資產投資增速名義上雖然比1、2月回落0.6個百分點，但在扣除物價以后的實際增速要高于1、2月，3月對外出口增長8.9%，比1、2月回升2個百分點。據此，有觀點認為，GDP環比增速為1.8%，已在一季度見底，二季度同比增速見底，可能會低于8%。
　　當然，還有更為樂觀的數據。央行的數據就顯得較為振奮人心，經歷了1月的“春節因素”、2月的需求萎縮后，3月新增人民幣貸款高達1.01萬億元，這在歷史上，也僅有2009年3月時曾達到過這種規模。那時候，貨幣政策正在轉向“適度寬松”，而此時，貨幣政策實際上在收緊。那該怎么解釋這樣的貸款增量呢？筆者以為，這應該與政策預調、微調背景下的突擊放款有關。從貸款期限結構來看，當月新增非金融企業及其他部門（非居民）貸款占比為71.45%，并無異常，但其中的中長期貸款比重僅為24.53%，顯著低于2011年的平均水平39.74%。可見，大部分新增的非居民貸款，流向了以流動資金貸款為主的小微企業。
　　歷史并不能預知未來，但我們看到了政策的預調、微調信號，這當然也跟貨幣緊縮大環境有關。3月，全國居民消費價格總水平同比上漲3.6%。環比上漲0.2%。一季度，全國居民消費價格總水平比去年同期上漲3.8%。雖然仍低于4%的全年調控目標，但CPI在3月出現反彈，以及PPI同比下降0.3%，環比上漲0.3%，已讓不少投資者認為經濟可能會陷入滯脹。佐證的數據，可以看房地產開發投資依然在加速下滑之中。
　　因此，筆者認為，現在要談經濟何時見底，恐怕還很難，而且更有可能的情況是，經濟會在較長時間內處于底部區域，并伴隨預調、微調小幅波動。既然宏觀調控不會轉向，那么預調、微調也不會改變趨勢，只會增加一些隨機擾動，以便讓經濟增長回歸到更加真實的市場環境中。

    （作者單位：中國中投證券資產管理部）