歐盟峰會已經落幕，但外界對歐債危機前景的擔憂還未平息。盡管歐盟峰會對“歐元區缺乏政治融合、統一以及預算紀律”有所回應，同意向IMF提供2000億歐元雙邊貸款，并達成了折中版的歐盟新條約，但歐盟峰會并未解決根本的償付危機問題，而市場最關心的“最后貸款人”、“歐元區共同債券”等核心問題也并未觸及。
對于歐債危機的解決，需要建立有效的防火墻機制：一是防止希臘債務危機向歐洲銀行體系擴散；二是防止危機在負債國之間“交叉感染”。現在，上述癥狀看來在短期內幾乎難以治愈，因此，歐債病情在未來可能仍將起起伏伏。
歐債危機至今為何拿不出切實可行的方案也許不完全是歐盟領導人的不作為，也難說是政治分歧難以彌合的結果，本質原因是風險承擔角色的不同。與美債不同，歐債危機的所有風險只能由私人債權人和投資者承擔，債務成本上升將“吞噬”緊縮措施并繼續推升債務/GDP比率，這樣，一旦歐洲貸款資源枯竭，外界對歐債危機的恐慌蔓延，就無法切斷借貸成本和國債收益率螺旋式上升的惡性循環，這讓歐洲央行在解救歐債危機上已經無計可施，空有子彈而無法發力。
進入10月份以來，越來越多的歐元區主權風險溢價顯著上升，這意味著更大的風險補償和更高的債務融資成本。歐債危機發展到今天最大的問題是從正常渠道進行大規模融資越來越困難。不僅是主權債，就連歐洲銀行業也呈現融資困境。截至目前，歐洲銀行業2011年共發行規模4130億美元的債券，僅為今年到期的總值6540億美元債券的2/3。債券發行量的急劇減少，致使該區域銀行業2011年的融資缺口達2410億美元。現在，投資者都在縮小對歐洲債券的風險敞口，市場沒有購買意愿，如果不是歐洲央行充當最后貸款人的角色，如此龐大的主權債券由誰來消化？
此外，令市場擔憂的形勢是，即便是希臘、意大利、西班牙等債務國新政府開始推行財政緊縮和預算改革，這些國家的國債收益率因為對債務仍然存在惡化的可能而繼續大幅上升，同時財政緊縮將會導致經濟前景雪上加霜。由于“金融加速器”的作用加大了主權債務和金融市場風險聯動，并由此形成了“債務危機——資產負債表惡化——去風險資產——流動性枯竭——信貸全面緊縮——經濟蕭條——債務危機加劇”這樣一個惡性循環。這也就意味著，沒有真實的經濟增長，已經達成的財政整固方案就不可能取得成功。
此次峰會并未提及市場寄予厚望的歐元區共同債券。但筆者認為，即便是共同債券也蘊藏著巨大風險。人們一直認為，創建一個歐元區共同債券市場可以消除流動性、信貸以及匯率風險。高負債國家將可以獲得較為廉價的資金，銀行則可以獲得高質量的抵押品，圍繞兩者償債能力的擔憂也將隨之消退。但現在最大的問題是，覆巢之下無完卵。發行歐元區共同債券的前提應該是建立在可持續的財政基礎之上的，而在當下，推出歐元區共同債券并不是一個合適的時機，把高信用風險捆綁在一起的歐元區共同債券，不但不是“防火墻”，反而可能觸發“連坐”風險。
2012年，筆者預測歐債多米諾骨牌還會繼續翻倒，新一輪的降級潮已經不可避免。政府已經被選票綁架，過于嚴厲的緊縮措施會掀起更大的國內社會和政治動蕩，盡管歐洲穩定機制（ESM）運作時間有所提前，但也要等到明年7月生效，估計大火等不到救火部隊救援就已經越燒越大了。隨著主權債務危機升級，常規融資來源供應會越來越少，未來融資可能會變得更加困難。在債市融資已經飽和的情況下，銀行業與主權債務之間將形成了極大的融資競爭，全球金融體系將面臨新一輪融資的考驗。
在越來越嚴峻的形勢面前，歐債危機解決的難度可能超乎我們的想象。
