歐洲債務危機的全面爆發近在咫尺。近期希臘、意大利、西班牙等國的政權更替并未阻止歐債危機蔓延惡化的步伐，包括法國等核心國在內的幾乎所有歐元區國家國債均遭拋售。歐洲過大的主權債務杠桿和歐元貨幣體系的固有缺陷，被各國嚴重的政治分歧和復雜的利益博弈放大，市場似乎對歐盟的體制結構以及救助機制失去了信心。筆者認為，在歐債危機救助機制上，存在三大明顯漏洞。
漏洞一：歐洲央行難以成為歐債危機最后貸款人。
事實上，歐債危機與美債危機的本質區別在于歐洲央行和美聯儲的角色不同。由于不能扮演最后貸款人角色，所有的風險只能由私人債權人和投資者承擔。債務成本上升將“吞噬”緊縮措施并繼續推升債務/GDP比率。這樣一來，對歐債危機恐慌性蔓延無法切斷借貸成本和國債收益率螺旋式上升的惡性循環。盡管歐洲央行也小規模、暫時性和有范圍地進入二級市場直接購入債務國債券，但由于歐洲憲法規定和德國堅守“獨立性”的強硬立場，使得歐洲央行充當最后貸款人角色相當困難。歐洲央行的資產負債表總規模已經達到了2.28萬億歐元，但政策紅線的限制以及德國的掣肘，幾乎讓歐洲央行在解救歐債危機上無計可施，空有子彈而無法發力，這也是歐債受到金融資本阻擊的最重要原因。
漏洞二：EFSF救助機制本質是“債務國救助債務國”。
事實證明，法國等高信用國家的資產已經不再安全。除德國外，幾乎所有主要歐元區國家的債券收益率都出現上升，債務之火向芬蘭、荷蘭等財政狀況良好的北歐AAA級國家蔓延。這表明，歷時兩年的主權債務危機正在進入一個危險階段，而法國不可避免地成為下一個歐債危機的主戰場 。盡管法國政府11月7日宣布新預算，2012年與2013年分別節約開支70億歐元和116億歐元，但由于擔心歐債局勢失控，法德10年期債券的收益率息差急速飆升，自6月以來上漲了5倍，創下歐元誕生以來新高。
作為債權國的法國現在本身也是債務國，市場已經意識到歐洲的救援機制就是債務國救債務國。法國債務已達1.75萬億歐元，占GDP比重達87%，僅次于美國、日本和意大利，是全球第四大債務國。而其外債規模占到GDP的53.6%，幾乎是意大利的兩倍，其中40%-48%由歐洲以外的國家持有，非常容易受到金融市場的影響。
假如法國失去AAA評級，后果不言而喻。作為歐洲的第二大經濟體和歐洲金融穩定基金最重要的參與者，一旦失去最高信用評級，不但會導致EFSF融資成本大幅上升，更重要的是由于法國提供了1580億歐元擔保，按照目前的架構，歐洲金融穩定基金將喪失超過三分之一的信貸能力，甚至可能導致EFSF救助機制流于破產，全球市場恐慌情緒將會大爆發。這對已經陷入債務危機中不能自拔的歐元區來說，恐怕是滅頂之災。
漏洞三：被寄予厚望的歐洲統一債券可能“遠水解不了近渴”。
歐盟委員會對當前發行歐元區統一債券提出了三種可行性方案：一是成員國承擔共同及分責擔保。這意味著歐元區國家不僅共同發行債券，而且互相負責；二是滿足一定門檻的成員國承擔共同以及分責擔保。比如債務占GDP的比例達到60%以上的國家應當對自己的債務負責；三是各成員國承擔分責擔保。應該講，發行統一債券是統一財政的第一步，而且發行歐洲統一主權債券，可以在一級市場上緩解國債發行危機，從而降低了歐洲央行在二級市場上進行干預的必要性。
但問題是，發行統一債券的談判將十分漫長。統一債券的利率如何設定，責任如何分攤，還款來源如何保障，質押品由誰來提供，這些都是待解的難題。現在，推行歐洲主權債券的最大阻力來自于德國。德國擔心歐元區國家聯合發行主權債券無異于讓自己補貼其他成員，因為德國財政相對穩固，發債融資成本一直是歐元區內最低的一個，如果和其他歐元區國家聯合發債，就會被信用較差的成員拖累，導致自己融資成本上升，這是德國財富在歐洲再次轉移。更重要的是，削減債務的根本是實現生產性的增長，如果償債能力和經濟增長問題解決不了，那么歐洲貨幣聯盟甚至會變成一個“貸款援助聯盟”。
人們從來都高估解決危機的能力，然而現實總是以超乎所有人的想象去發展，因為市場總是最聰明的，它已經看到了歐洲無法在短期內解決的體制性缺陷以及救助機制的重大漏洞。
