春節前夕，央行發布了去年（2010年）第四季度貨幣政策執行報告。這是一份很值得細看的報告，因為央行有一些新說法，將對未來的貨幣政策操作有影響，進而對實體經濟和虛擬經濟都有影響。
　　可惜的是，因為這份報告是在1月30日發布的，快放春節大假了，很多人都沒心思讀這份報告了，只有一些眼尖的專業媒體把新聞做在了貨幣供應量上，也就是央行預計今年的M2約增長16%左右。這個指標雖然有點新聞性，但不是關鍵，也不是重點。這份報告的重點的是，央行有一些新提法和一些異常數據，似乎在暗示著什么。
　　可以討論的地方很多，大體看來，有這樣三點特別耐人尋味，一是貨幣總量和社會融資總量的概念；二是逆周期的金融宏觀審慎管理的概念；三是一個突出的數據，即截至去年12月底人民幣跨境貿易結算數額增速非常驚人。這三點似乎開啟了三個方向的思考。
　　先來看第一點，央行關于“貨幣總量”和“社會融資總量”的表述。
　　報告稱，“隨著直接融資比重的不斷提高，貸款在社會融資總量中的占比逐漸下降，在宏觀調控中需要更加注重貨幣總量的預期引導作用，更加注重從社會融資總量的角度來衡量金融對經濟的支持力度，要保持合理的社會融資規模，強化市場配置資源功能，進一步提高經濟發展的內生動力。”
　　這是什么意思？曾有分析人士對央行提出的“貨幣總量”和“社會融資總量”這兩個概念表示過高度關切，認為這是否表示央行今后不再給出具體的貨幣供應量目標了。而另有分析人士認為，這并非意味著央行對貨幣供應量不再關切，而是從一個更新的角度關注金融問題。
　　凡此種種，分析人士的看法多樣，但有一點是要注意的，就是直接融資與間接融資的比例問題。不要因為日益增長的信貸壓力加大，而把社會融資當作減壓閥，過分夸大所謂市場化配置資源的功能。因為，在現有體制機制環境下，有不少市場并非是完全競爭的市場，并沒有達到優化配置資源的程度。
　　以股市為例，本來這是一個高度自由競爭的市場，但由于歷史原因和市場本身存在的缺陷，到目前為止，無論是在一級市場，還是二級市場，都沒有做到資源的充分優化配置。一方面，在一級市場存在政策紅利和體制紅利；另一方面，在二級市場，主要由主力資金在主導趨勢。要做價值投資，很難。
　　在這種情況下，如果把社會融資總量提到不適當的程度，會導致社會資金效率的降低。特別是把老百姓的錢過多引到投資市場，會擠壓消費，影響實體經濟的運行。而如果對整個社會的融資沖動沒有適度控制，誘導企業盲目擴張，會造成新的產能過剩與浪費，還將波及千萬個社會公眾投資人。
　　再來看第二點，關于“逆周期的金融宏觀審慎管理制度框架”的表述。
　　報告稱，央行將“按照中央關于加快構建逆周期的金融宏觀審慎管理制度框架的要求，把貨幣信貸和流動性管理的總量調節與健全宏觀審慎政策框架結合起來，運用差別準備金動態調整，配合常規性貨幣政策工具發揮作用，把好流動性總閘門。”
　　這段話發出的第一個明確信號是，央行正在加快構建逆周期的金融宏觀審慎管理制度框架。自2008年國際金融危機爆發后，“金融宏觀審慎管理”已成為國際金融監管的一大主題，而逆周期的審慎管理則是要求金融系統要有逆周期調控的觀念與措施。這就給出了今后政策措施上的第二個信號。
　　這里面其實也引出了兩個問題。一個是周期問題，所謂逆周期，逆的是什么周期？是金融周期，還是經濟周期？另外，金融周期和經濟周期是否一致？如何看待這兩者之間的關系？還有一個是中國經濟的周期又有什么特點，與全球經濟周期又是什么關系？它在一個更大的結構中處于什么位置？都是問題。
　　而從股市層面看，有了“逆周期”的概念，反而有可能強化趨勢投資者對市場的影響，尤其是其中的趨勢投機者，可能更容易在這樣的管理框架中找到投機炒作的切入點了。在這種情況下，監管部門又將拿出什么辦法來平抑市場波動，避免大起大落呢？值得探討。
　　第三點，人民幣跨境貿易結算數額在去年年底增速驚人。
　　從報告公布的數據看，截至去年12月，從事人民幣跨境貿易結算的出口試點企業已經猛增到67724家，累計辦理的跨境貿易人民幣結算業務已經增加到5063.4億元。對比三季度，增速極為驚人。這在釋出什么信號？結合央行領導在多個場合的講話，是否意味著人民幣國際化，以及資本項目開放的進程也在大大加快？
　　都值得進一步觀察。