按照目前國(guó)內(nèi)的通脹壓力和資產(chǎn)價(jià)格上漲趨勢(shì)，預(yù)計(jì)通脹將可能貫穿明年全年。在此背景下，特別是在執(zhí)行穩(wěn)健貨幣政策的前提條件下，央行將如何確定明年的廣義貨幣供應(yīng)量（M2）及人民幣新增貸款規(guī)模的目標(biāo)，這個(gè)問(wèn)題尤為值得關(guān)注。
　　在筆者看來(lái)，即將開(kāi)始的“穩(wěn)健”貨幣政策很可能只是輕微緊縮。這是因?yàn)椋瑥闹醒胝�府提出明年�?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)為8%、CPI漲幅4%左右和城鎮(zhèn)登記失業(yè)率控制在4.6%以內(nèi)等預(yù)期目標(biāo)來(lái)看，明年廣義貨幣供應(yīng)量（M2）和人民幣新增貸款目標(biāo)規(guī)模的調(diào)整幅度估計(jì)不會(huì)太大。基于這樣的政策面預(yù)測(cè)，明年GDP增幅很可能仍然會(huì)顯著高于8%，CPI指數(shù)也有可能高于4%，這為資產(chǎn)價(jià)格大幅上漲奠定了流動(dòng)性基礎(chǔ)。
　　之所以會(huì)形成這樣的宏觀經(jīng)濟(jì)政策取向，是因?yàn)楸M管改革開(kāi)放以來(lái)人民幣貨幣供應(yīng)量長(zhǎng)期高于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，但發(fā)生通脹的次數(shù)和幅度仍然有限，這一頗具中國(guó)特色的現(xiàn)象被一些學(xué)者稱為“中國(guó)貨幣之謎”。在過(guò)去10多年中，貨幣供應(yīng)量增速比經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度高出幾個(gè)百分點(diǎn)已經(jīng)成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的一種慣例，但預(yù)期中的通脹卻遲遲沒(méi)有來(lái)臨。由此，導(dǎo)致我們逐漸放松了對(duì)通脹的警覺(jué)，恰恰如果此時(shí)發(fā)生通脹才可能誘發(fā)出乎意料的破壞力。
　　那么，如何解釋“中國(guó)貨幣之謎”？筆者認(rèn)為，“市場(chǎng)化說(shuō)”最具競(jìng)爭(zhēng)力。因?yàn)椋�過(guò)去10多年來(lái)，離不開(kāi)貨幣的市場(chǎng)力量逐漸取代了不需要貨幣的非市場(chǎng)力量，成為配置經(jīng)濟(jì)資源的主角，這是引領(lǐng)中國(guó)快速增長(zhǎng)的動(dòng)力之一。這種轉(zhuǎn)變也導(dǎo)致了中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)貨幣需求的快速增長(zhǎng)。
　　如果這一解釋比較接近中國(guó)經(jīng)濟(jì)的真實(shí)情形，那么中國(guó)經(jīng)濟(jì)的貨幣化進(jìn)程應(yīng)當(dāng)引起我們的高度關(guān)注。因?yàn)椋�如果中�?guó)經(jīng)濟(jì)的市場(chǎng)化程度不是太高或仍然處于快速市場(chǎng)化進(jìn)程中，那么中央銀行就應(yīng)該為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供足夠多的貨幣供給。反之，如果中國(guó)的市場(chǎng)化程度已經(jīng)較高或已經(jīng)沒(méi)有快速市場(chǎng)化的潛力，那么中央銀行就應(yīng)該適當(dāng)降低貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)速度，以避免通脹上升壓力。
　　就目前而言，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的市場(chǎng)化進(jìn)程在最近幾年里已有所降低。一方面，10多年前開(kāi)始的那輪市場(chǎng)化進(jìn)程即使沒(méi)有結(jié)束也已接近尾聲，使得市場(chǎng)化速度自然減慢；另一方面，下一輪市場(chǎng)化進(jìn)程尚未啟動(dòng)，因?yàn)轶w制轉(zhuǎn)變是每一輪快速市場(chǎng)化啟動(dòng)的關(guān)鍵所在，但目前我們?cè)谶@個(gè)方面遇到了不小阻力。可以看到，中國(guó)經(jīng)濟(jì)走上市場(chǎng)化道路，是因?yàn)楫?dāng)時(shí)舊的體制已經(jīng)難以為繼，所以不得不嘗試新的模式。盡管如今經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)（短期）似乎不成問(wèn)題，但市場(chǎng)化仍然缺少動(dòng)力，短期內(nèi)市場(chǎng)化速度不可能加快。正因?yàn)槿绱耍�貨幣供�?yīng)量維持高增長(zhǎng)才成為一個(gè)問(wèn)題。
　　進(jìn)入新世紀(jì)以來(lái)，資產(chǎn)價(jià)格上漲早已顯示貨幣超發(fā)的信號(hào)，但這個(gè)信號(hào)卻被忽略了。誠(chéng)然，資產(chǎn)價(jià)格上漲，總能從基本面影響中找到解釋，如房?jī)r(jià)上漲可以被解釋為住房分配體制改革、快速城市化或土地稀缺的結(jié)果等。但在解釋資產(chǎn)價(jià)格重估時(shí)，貨幣超發(fā)卻總是被忽略。
　　根據(jù)筆者的早先觀察，緊縮性貨幣政策從降低廣義貨幣供應(yīng)量開(kāi)始傳遞到降低CPI指數(shù)，在中國(guó)有將近兩年的時(shí)滯。因此，即便現(xiàn)在連續(xù)動(dòng)用三大貨幣政策工具，也不能撼動(dòng)明年的通脹水平。但鑒于明年甚至更遠(yuǎn)，如果“穩(wěn)健的貨幣政策不意味著緊縮”，那就意味著通脹在2011年之后還可能會(huì)持續(xù)。國(guó)內(nèi)外的經(jīng)驗(yàn)均表明，通脹長(zhǎng)期化恐怕是一個(gè)嚴(yán)重問(wèn)題。
　　有人在通脹中受損，也有人在通脹中獲益。但是，能夠從通脹中獲益的群體畢竟是少數(shù)，大多數(shù)人在通脹中通常仍然是受損的群體。讓通脹把人群分成受益和受損兩組已經(jīng)有失公平，也會(huì)增大社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。其實(shí)，早在2009年二季度就可以預(yù)測(cè)到這一輪通脹來(lái)臨，只是多數(shù)人直到2010年10月才恍然看到。這樣，出乎意料的通脹達(dá)到了刺激經(jīng)濟(jì)的效果。不過(guò)，通脹不可能反復(fù)地“出人意料”。因?yàn)椋�公眾預(yù)期到的通脹，不僅達(dá)不到刺激經(jīng)濟(jì)的效果，還有可能導(dǎo)致通脹失控的風(fēng)險(xiǎn)。