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2010-07-16 作者：信達資產管理公司風險研究中心研究員 沈洪溥 來源：東方早報
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每逢國家統計局公布宏觀經濟數據，就總會有關注的焦點，或是物價領域的通脹、通縮，或是投資領域的投向結構，“保增長”等也一樣能作談資。但奇怪的是，盡管辯論涉及投資、消費和出口，卻沒人就當局的貨幣政策作合理與否的探討，至多只是看看信貸投放的增速與廣義貨幣增長速度的現狀，而貨幣當局也因此情緒穩定地始終保持了政策的“獨立性”，站在了爭議之外優哉游哉。
這次的熱門話題是通脹壓力，但隨著數據公布，關于通脹的擔憂似已塵埃落定。年初的通脹隱患已經基本消除，CPI也可能在6-7月見頂，在第四季度回落。但在筆者看來，一方面，更低的CPI增速可能是經濟增速放慢的先兆，而不是政策操作之功；另一方面，歷次關于通脹話題的算卦，都幾乎從未觸及關鍵的政策變量——貨幣政策。
其實，無論是食品還是能源，無論是居住租金還是醫療費用，背后無不伴隨著民眾對自身可支配收入購買力下降的極大疑慮。這種疑慮每每在通脹高企時轉化為焦慮，最終導致非理性的消費或者投資行為。從此來看，貨幣政策因為直接影響流通中的貨幣量，直接影響實物-貨幣比對關系，應對此承擔主要責任。
國內已有學者對此做過相關研究。結論是，在我國1元錢的政府投資大致帶動3-5元民間投資，而1元錢投資大致帶動0.3元GDP。在這樣的鏈條激勵下，貨幣政策松一點，投資就會更快地擴張，也因此能夠得到更高的經濟增長效果成為通識。但副作用是，貨幣發行量更寬松，在紙幣本位的制度體系下，其實就意味著居民收入實際支付能力的下降。如果不能對應居民家庭可支配收入同步或者更快上漲，那么“勞動無法致富”就是一個再正常不過的必然結論。
現實中，統計意義上的居民收入平均增速確是快于GDP平均增速的，但由于分配的嚴重不公，導致絕大多數勞動者一方面在辛勤勞作，一方面勞動所得卻在不斷縮水。這樣，快速或者過快膨脹的貨幣量也要承擔相當部分的責任。
理論上，秉承經濟自由主義傳統的貨幣主義學者一直堅持實行所謂“單一規則”的貨幣政策，控制貨幣供應量的增長率，使它與經濟增長率相適應。從美國過往40年的歷史看，在金本位制垮臺之后，凡是貨幣量控制得好的年份，基本對應著經濟穩定的時期，而每次貨幣政策主動干預經濟，試圖通過加大貨幣投放量刺激經濟增長，則無不帶來意料之外的麻煩。上世紀80年代如此，三年前的次貸風暴也如此，其中的邏輯并不復雜——增長速度總是對應實際生產效率，人為拉高增速只能帶來數據的繁榮，當泡沫退去，總要有低谷段來為高峰期埋單。
回到我國，2009年我國信貸投放量是9.59萬億元，同比多增4.69萬億元；廣義貨幣投放量同比增長27.68%，增幅比上年末高9.86個百分點。這劑超級強心針，直接效果當然是“保八”成功，間接效果就是讓人民幣在國內經濟循環中貶值速度更快。由于人民幣還不是國際貨幣，還無法通過儲備、支付等方式分流疏導，絕大部分的人民幣投放量集中在國內循環。但國際間，卻是紛紛看好人民幣估值前景，大力鼓勵人民幣升值。于是，人民幣對外升值、對內貶值就成為奇妙的景觀。結果是少數外國人大賺套利收益，而多數中國人卻在不斷為儲蓄縮水煩惱糾結。
這種不公平亟待改變。就現狀而言，政策邏輯上，解鈴還須系鈴人。筆者建議，在人民幣成為國際貨幣之前，貨幣當局宜適度調低、調低再調低貨幣投放的速度，著力改變人民幣過快對內貶值狀況，乃至不妨自設“紅線”，在大力倡導必需的獨立性之外，也要有足夠的紀律性才是。
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