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| 2010-01-27 銀河證券首席經濟學家 左曉蕾 來源:上海證券報 |
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對美國總統奧巴馬宣布將制定措施限制最大幾家商業銀行的規模和高風險交易的決定，華爾街的不滿情緒異常強烈，而歐盟、德國和英國政府則表示不會效仿白宮。
華爾街的反應如此強烈，是因為奧巴馬的新措施真正觸到了華爾街的痛處：場外交易變成場內交易，對沖基金國內注冊等等，只涉及金融系統的表面問題，而“限制”高風險交易是最實質性的監管，算是點中了金融系統惡疾的穴位。
為什么大金融機構的高風險交易需要被禁止？
首先，衍生品的高風險交易實際上是釀成這場百年不遇金融危機的原因之一。衍生品特別是距離標的物很遠的衍生品，是沒有實際價值的。衍生品的交易如果沒有交易費用，是典型的零和游戲，一方賺錢，對手就一定虧錢。特別是高風險交易往往是杠桿交易，賺錢方的賺錢效應被放大，虧錢方的虧損也被放大。
高風險交易雙方博弈的只有價差。因此，大機構的頻繁交易，有極大的推高價格動機，以賺取價差。美聯儲的長期低利率，導致房價泡沫和衍生品的膨脹，是被批評最多的引發2008年金融危機元兇之一，而高風險交易被指為制造價格泡沫的幫兇，一點都不為過。所以，要防范危機迅速卷土重來，限制高風險交易，至關重要。
其次，高風險交易是金融業高薪酬的基礎。華爾街2009年再次發放甚至高過危機之前的高薪，這種不可思議的行為，之所以肆無忌憚和有恃無恐，最理直氣壯的底氣來自通過契約受到法律保護的“以業績為基礎的激勵機制”。可金融產業的業績如何產生呢？各金融機構的年報明確顯示，正來自對各類高風險“產品”的交易、銷售和資產管理的金融活動。這類活動越頻繁，就像毒品交易和銷售一樣，賣得越多，價格越高，業績越大。如果取締或者限制那些高風險衍生產品，與之相關的金融活動的“業績”則隨著產品的停止而失去上漲空間，巨額獎金薪酬賴以產生的根據和基礎就會被“釜底抽薪”。所以要限制金融高薪，首先需要禁止這些創造“業績”，創造風險和危機卻不創造實際財富的過度創新產品和行為。
第三，高風險交易破壞了金融市場的公平原則。機構的信息比一般投資者更對稱，交易更專業，通過頻繁交易的賺取價差收益的機會更大。特別華爾街幾大機構的SPV發行和銷售衍生品的手續費、中介費，代客戶交易衍生品的交易費用，也是不可忽略的收益，這些收益基本都在交易活動結束時便“落袋為安收入囊中”了。但是價格泡沫破滅后（比如這次危機），全球投資者不得不為2萬億的“毒垃圾”資產買單。雷曼雖然資不抵債破產清算，但是發行銷售代理交易的費用，早已在交易過程中收取了，被“激勵”走了。所以，大機構與高風險衍生產品相關的金融行為的結果，非常不公平。限制高風險金融活動，就是為了維護金融市場最基本的公平原則。
第四，高風險交易行為降低金融市場效率。高風險交易特別是高杠桿放大資金，調動市場資金，對價格的漲漲跌跌有極大的影響作用。包括在商品市場上的高風險交易行為，可以把商品價格玩弄于股掌之中。過分投機的行為導致市場失靈，根本不可能有效引導資源配置，完全沒有任何價格發現的作用，更談不上什么推動市場有效性的改善。2008年初，國際油價曾被推高至近150美元，2008年下半年下跌時又被打壓至近30美元。高風險交易制造泡沫危機，最終導致全球經濟的嚴重衰退，對市場效率的破壞巨大。
從嚴格意義上來說，為了整體市場和經濟的公平和效率，筆者以為，不僅要限制大機構的高風險衍生品交易，還應全面禁止發行高風險衍生品。一般衍生品也應有規模限制，以控制過度發行和交易產生的系統風險，防止和遏制金融危機。
對“病入膏肓”的曹操，華佗準備以前無古人的“開顱取瘤”法救治，但曹操卻一怒之下殺了華佗。奧巴馬現在要大刀闊斧救治“病入膏肓”的金融系統，是否也會遭遇華佗那樣的命運，金融監管改革最終胎死腹中，現在看來，變數很大。來自華爾街利益群體的博弈，歐洲各國政府的變臉，都使這一非常實質性的監管改革前途莫測。
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