上周末監(jiān)管層出臺了優(yōu)先股試點(diǎn)、新股發(fā)行以及創(chuàng)業(yè)板再融資等政策，短期市場風(fēng)格偏向藍(lán)籌。一方面，優(yōu)先股催化大盤股的脈沖行情，這在上周五、本周一已經(jīng)得以明顯體現(xiàn)，高ROE、凈值附近的金融、地產(chǎn)、建筑、交運(yùn)、電力等行業(yè)率先發(fā)行優(yōu)先股的可能性較大；另一方面，小盤股階段性承壓。創(chuàng)業(yè)板IPO門檻降低、范圍擴(kuò)大將顯著增加供給。短期更為強(qiáng)烈的供給沖擊來自創(chuàng)業(yè)板定向增發(fā)，據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前90%以上的創(chuàng)業(yè)板公司符合定向增發(fā)條件。
　　中期而言，去年底以來，風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)逐漸暴露，國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)偏好趨勢性下降正在形成，這將在今年乃至未來幾年影響大類資產(chǎn)表現(xiàn)。
　　首先，從國內(nèi)基本面來看，我們繼續(xù)看淡中期經(jīng)濟(jì)增長，這也是目前市場的主流預(yù)期，其中基建和地產(chǎn)是最大的邊際變量。
　　基建投資方面，2014年，能力上受制于地方政府債務(wù)壓力，意愿上受制于地方政府考核機(jī)制改變。2013年，在產(chǎn)能投資繼續(xù)放緩的背景下，基建投資是托底的著力點(diǎn)，全年基建投資增速為21.8%，為2006年以來次高水平。2014年，由于防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的需求，即使在經(jīng)濟(jì)下行超政策容忍底線的背景下，托底的力度仍將是有限的。意愿上，由于地方政府考核機(jī)制變化，“地方GDP錦標(biāo)賽”向“改革錦標(biāo)賽”轉(zhuǎn)變，通過基建投資拉升GDP的動(dòng)力顯著下降。
　　房地產(chǎn)投資很可能在結(jié)構(gòu)分化中繼續(xù)放緩。對于房地產(chǎn)投資，我們的判斷出發(fā)點(diǎn)是合意的投資水平取決于銷售前景。2013年，住宅銷售面積增速達(dá)到17.5%，是對2011、2012年地產(chǎn)需求被壓制的補(bǔ)償，但高房價(jià)和按揭貸款利率持續(xù)提升將促使住宅銷售面積增速向潛在需求增速中樞進(jìn)行均值回復(fù)，預(yù)計(jì)2014年地產(chǎn)銷售面積增速將出現(xiàn)顯著下滑，今年前兩個(gè)月住宅銷售面積同比下降1.2%。
　　其次，信用風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露，社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)偏好將趨勢性下移。去年下半年以來，信托兌付風(fēng)險(xiǎn)發(fā)酵，從年初的中誠信托事件，到11超日債成為首例債券違約，再到最近浙江房地產(chǎn)企業(yè)和山西鋼鐵企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境，顯示在經(jīng)濟(jì)走弱背景下，包括信托、貸款、債券等各類資產(chǎn)均面臨較大的信用風(fēng)險(xiǎn)。展望二季度，信托、城投債等或面臨一定集中到期的壓力，預(yù)計(jì)仍將主要集中在礦產(chǎn)、房地產(chǎn)以及鋼鐵行業(yè)等產(chǎn)能過剩領(lǐng)域，信用風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生或給短期市場情緒帶來負(fù)面影響。
　　最后，人民幣階段性貶值，觸發(fā)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。人民幣延續(xù)貶值趨勢，上周中間價(jià)貶值129BP，即期匯率貶值748BP，連續(xù)三日即期匯率偏離中間價(jià)1%以上，是波幅擴(kuò)大后首次突破1%。結(jié)合年初以來經(jīng)濟(jì)增速下滑、新增外匯占款回落的因素，人民幣匯率或繼續(xù)維持弱勢格局。
　　人民幣貶值預(yù)期將觸發(fā)兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：一是對房價(jià)產(chǎn)生壓力。據(jù)瑞銀證券統(tǒng)計(jì)，從新興市場的經(jīng)驗(yàn)來看，本幣匯率貶值，無疑對國內(nèi)房價(jià)造成下行壓力，比較明顯的例子就是中國臺灣地區(qū)與韓國。二是大宗商品融資套利可能難以為繼，主要表現(xiàn)在融資銅暫停造成的資金鏈斷裂。如果人民幣不斷貶值，進(jìn)口銅的價(jià)差將被不斷拉大，未來融資銅的需求受到抑制，貿(mào)易商很可能迫于資金壓力而拋售銅庫存，融資銅風(fēng)險(xiǎn)再起。
　　基于風(fēng)險(xiǎn)偏好趨勢性下移的判斷，我們認(rèn)為，各大類資產(chǎn)將表現(xiàn)出低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)跑贏高險(xiǎn)資產(chǎn)的特征。一般而言，固定收益品表現(xiàn)將好于權(quán)益類資產(chǎn)；固定收益品中，高等級品種表現(xiàn)將好于低等級品種；權(quán)益類資產(chǎn)中，低風(fēng)險(xiǎn)特征的股票(相對低估值、高流動(dòng)性)表現(xiàn)將好于高風(fēng)險(xiǎn)特征股票(高估值、低流動(dòng)性)。
　　具體到品種，基于中長期的配置，我們首推大盤轉(zhuǎn)債，其兼具進(jìn)攻防守，包括國電轉(zhuǎn)債、石化轉(zhuǎn)債等；固定收益品，建議關(guān)注分級基金中流動(dòng)性較好的A份額，以及長久期高等級債券和債券ETF；權(quán)益類資產(chǎn)中，關(guān)注估值低、股息率高的類固定收益品以及消費(fèi)類白馬股。