上周滬深300指數與股指期貨受到人民幣匯率貶值以及部分銀行取消房地產夾層貸款的不利影響，大幅走低。周一周二連續兩天出現了2%以上的跌幅，不僅將春節以來的漲幅全部抹去，股指期貨更是跌破了2150點這一重要支撐，創出近7個月來新低。雖然隨后3個交易日里大盤走勢趨于平緩，但是多空雙方的分歧依舊明顯，不僅股指期貨成交量大幅放大，市場對于后市走勢判斷也截然不同。

　　下跌邏輯存在疑問

　　從上周開始，人民幣兌美元即期匯率一改單邊升值的狀態，出現了意外的下挫，而這個時點恰好碰上國內部分信托面臨違約風險，結合國外機構一再鼓吹的中國房地產、地方債務崩盤論，以及美國QE退出、全球資金大規模退出新興市場回流美國等消息，使投資者擔心節前發生在阿根廷的金融風波即將在國內重演，而在此邏輯下，直接導致了市場的大幅殺跌。
 　 隨著時間的推移，以及部分經濟數據的出爐，這個邏輯越來越站不住腳。根據周二晚些時候外匯管理局公布的數據：銀行即期結售匯順差733億美元，遠期結售匯（簽約）順差254億美元，均創歷史新高。也就是說國外的所謂熱錢并沒有大量抽身而去，反而繼續涌入國內，熱錢出逃的說法基本站不住腳。那么關于人民幣貶值惟一合理的解釋就是央行有意而為之。雖然外管局在報告中如慣例否認了類似操作，但是市場卻一直在傳聞。本周一，外匯交易中有兩家大型中資銀行大舉買入美元，態度十分堅決，與此同時，人民幣中間價也順勢不斷調高，夯實了人民幣貶值的事實基礎。
 　 另一方面，有關興業銀行叫停房地產開發貸款的傳言目前來看也并不屬實，事實是興業銀行僅僅停止辦理房地產夾層融資業務，而原來的房地產開發貸、個人住房按揭等傳統房地產貸款項目運行正常。
 　 綜上分析，造成市場下跌的兩個重要原因基本上都站不住腳，而下跌的邏輯的不存在意味著后市繼續大幅下跌的可能性將會明顯減少。

　　“末日效應”重出江湖

 　 所謂“末日效應”也叫交割日效應，指的是部分金融期貨品種在最后交割日，由于標的資產價格的變化，導致其衍生產品價格出現暴漲暴跌，進而引發全市場的大幅波動。在中金所股指期貨上市前，市場曾經擔憂股指期貨也會出現末日效應，但是由于中金所股指期貨最終結算價設置為“滬深300指數最后兩小時的交易價格的算術平均”，較為有效地規避了這一問題，因此該效應并未出現。
 　 但是在最近的幾個月里，每當股指期貨合約到期時，行情都會出現一定的轉向。比如2013年10月18日、11月15日以及2014年的1月17日與2月21日，多個股指期貨合約到期后，市場立即出現了明顯的轉向。此次行情的下挫正好碰上IF1402合約到期，似乎預示“末日效應”已經出現。不過這種“末日效應”與傳統的“末日效應”有所不同，一般來說“末日效應”指的是交割日當天出現的行情突變，而現在的情形是一旦遭遇最后交割日，則市場整體的走勢發生結構性轉變。
 　 筆者猜測，這很可能是機構的套保頭寸在合約到期之前面臨平倉與移倉的問題，到底是平還是移往往由到期之前的市場走勢決定，一旦前期行情走強，出于保值需要往往做空；一旦前期行情走跌，很可能采取買入套保策略。而且這樣的操作很可能被同期的多空消息所放大，形成結構性行情。但正如筆者之前一直強調的，股指期貨的走勢最終是由滬深300指數中300只個股的走勢決定的，一旦市場發現錯誤會很快糾正。因此，本次因人民幣貶值以及銀行政策調整而出現的下跌行情繼續下去可能性不大。

　　空頭持倉逐步撤離
 
 　 從最新持倉情況看，股指資金糾錯速度迅速，周三開始連續兩個交易日里，空頭主力前20位就開始不斷減倉，26日減倉3199手，27日減倉2443手。即使在28日的反彈中，空頭也沒有多少斗志，繼續減倉215手。顯然空頭操作的思路是順勢而為后的點到為止，選擇了戰略撤退。
 　 另一方面，從股指期權仿真交易看，隱含波動率在經歷兩天的走高后各個執行價格上均出現了回落，相對而言，看漲期權波動率稍高，買入看漲期權的意愿更高，顯然是對后市是頗具信心的。