近日，中誠信國際信用評級有限公司將“13寧德SMECNⅡ003”(福建省寧德市2013年度第三期區域集優中小企業集合票據)二家聯合發行人之一的福安市振中電器制造有限公司(以下簡稱振中電器)列入信用評級觀察名單，并先后將“13寧德SMECNⅡ003”列入和撤出信用評級觀察名單。
分析人士指出，2012年以來，中小企業集合票據發行主體多次出現信用風險事件，雖然并未給市場造成明顯負面影響，主要是由于中小企業集合票據并非市場主流產品，發行規模較小，但也反映了在此輪經濟結構調整和轉型過程中，中小制造型企業相比大型企業面臨更惡劣的經營環境，經營狀況并未改善，信用風險仍在積聚。
信用風險事件頻發
2013年10月，振中電器作為主要融資主體之一的“13寧德SMECNⅡ003”在銀行間債券市場發行，募集資金0.5億元，其中振中電器募集資金0.3億元。此次債券由中債信用增進投資股份有限公司(以下簡稱中債增)提供不可撤銷的連帶擔保責任。中誠信國際給予振中電器BBB-的主體信用評級，基于中債增的擔保，給予“13寧德SMECNⅡ003”AAA的債項信用等級。
11月29日，振中電器發布公告，更新公司在募集說明書中公布的股權結構，同時披露廣標有限公司與母公司BEIL、振中汽車零配件有限公司及林振中之間就可轉債券贖回事宜及廣標有限公司持有的振中汽配公司10%股權轉讓事宜存在分歧，廣標有限公司在香港、開曼等地提起相關訴訟。目前上述訴訟仍在審理過程中，尚未有明確結論。
在多數業內人士看來，此次事件主要反映了中小企業發債主體在產權結構、治理結構、管理水平以及公司信息披露方面的風險。
“‘13寧德SMECNⅡ003’由于有中債增全額擔保，債項違約風險不大，但振中電器實際控制權、生產經營仍然存在不確定性。”招商證券固定收益分析師孫彬彬指出，“在振中電器發布公告后，福建晨信律師事務所和中誠信國際方面均表示，之前并不知情振中電器域外母公司BEIL引發訴訟事項，且未收到振中電器提交其母公司BEIL在海外訴訟的書面文件。振中電器此次事件主要暴露了當前中小企業普遍存在的產權結構不明晰，公司治理、管理水平較低，公司信息對外披露不透明等問題。”
來自中金公司的研究觀點亦認為，股權結構的不確定性將對于公司償債具有不利影響。“13寧德SMECNⅡ003”發行至今不足3個月，新公告披露的股權關系和涉及訴訟已與發行時披露信息不同，一定程度上反映了發行人信息披露缺乏完善監督，可能存在不盡不實的問題。
小型企業景氣堪憂
不少券商研究員表示，盡管區域集優票據具有政府信用擔保，在不出現地區系統性信用風險的情況下，中債增代償風險不大。但是，振中電器近年來負債水平上升、盈利能力下降的趨勢，可能也反應了當前中小制造型企業的經營狀況。其一，是中小企業在日益激烈的行業競爭中處于弱勢地位，存貨和應收賬款持續增加，經營活動現金凈流入持續下降，盈利變現能力大幅下滑，盈利水平甚至難以覆蓋融資成本。其二，是為了維持經營和拓展業務，加大產能擴張步伐，表現為在建工程規模不斷擴大，資金壓力明顯增大。再者，是中小企業由于融資渠道有限，通常選擇聯合擔保獲取融資渠道，普遍存在著對外擔保連帶責任。
據記者了解，振中電器主要生產汽車和通用內燃機用起重機、汽車發電機和直流電機，下游客戶主要為國內機電、汽車廠商。公司所處行業競爭激烈，為了維持現有客戶規模及加大市場拓展力度，公司2010年在福安市灣塢工貿集中區征地59畝進行新建產能，近年來投資活動支出明顯增多，融資壓力日益上升。另外，根據中誠信國際評級資料顯示，截至2013年3月末，公司還為福建電力電機有限公司、福安市冠華電機有限公司提供了0.21億元的擔保，存在一定代償風險。
孫彬彬坦言，“我們通過官方PMI分項指數可以看出，現階段大型制造企業景氣度明顯高于中小型企業。大型制造企業景氣度一直位于榮枯線以上，中型制造企業景氣度在榮枯線附近徘徊，而小型制造企業自2012年4月份以來景氣度一直位于榮枯線以下。這也印證了我們關于‘當前實體經濟企業經營情況明顯分化的結論’。”
擇券回避低評級券種
無疑，與大企業的穩健復蘇相比，當前小型企業依然處于萎縮階段，這也說明目前中國民營經濟復蘇態勢并不穩定。有鑒于此，對于低評級信用債，券商普遍建議投資者保持謹慎態度。
“展望明年，信用債潛在供給壓力仍然較大。特別是從評級分布上看，我們認為中短期內低評級債券的供給壓力要大于高等級債券。”中金公司固定收益研究組分析師姬江帆稱，“高等級債券雖然等候的發行額度也較多，但如果發行利率不明顯下降，供給難以釋放；可低等級債券方面，由于發行人融資渠道更窄，資金鏈滾動的需求更迫切，因此其不惜以高融資成本獲得再融資仍是大概率事件。”
事實上，四季度以來低評級發行人多次推遲發行但最終還是以高利率完成發行的例子越來越多。值得一提的是，目前定向工具的低評級化趨勢也日趨明顯。
綜上所述，考慮到2014年信用債供給壓力較大，且高收益低評級債面臨違約和供需關系惡化的雙重風險，建議機構在配置上仍以短久期高等級信用債為主。