香港離岸人民幣（CNH）匯率連續2日經歷“過山車”式波動，5月6日急跌0.4%，盤中一度重挫400基點。5月7日，CNH即期匯率低開后一路走高，下午6∶30時報6.1549升幅近0.32%。兩日波幅之大，近兩年來罕有。
    “半日近0.7%的高低波幅，超越了大部分投資者的設定區間，導致大量賬戶被逼平倉，港交所的人民幣期貨合約成交因此飆升數倍。外管局頗具針對性的資本管制短期對離岸匯價影響負面，年初至今的單邊升值行情已宣告終結。”匯豐銀行中國區研究部主管張之明接受本報專訪時如是解讀。
    對比香港政府統計處和內地海關的數據，前3個月兩地進出口貨值統計出入近500億美元。僅3月份，香港從內地進口貨物204億美元，同期內地卻往香港出口了484億美元。
    摩根大通中國首席經濟學家朱海斌質疑，撇去統計口徑差異，兩地月均存在超過100億美元的貿易差額，其中部分屬于外匯套利行為，即虛假貿易。相信外管局的四大舉措短期內可抑制境外資本的流入，舒緩離岸倒逼在岸市場的升值壓力。
    此外，國務院重提人民幣資本項目可兌換的操作方案，反映官方改革匯率機制的大方向未曾動搖，交易員逢低補倉買入，使離岸匯價重回6.15區間。分析料離岸匯價將在未來數月內保持雙向波動，熱錢流入速度趨緩。

    虛假貿易套利

    “離岸和在岸市場目前的存款息差超過2厘，引誘不少境外資金透過貿易渠道回流至在岸市場從事套利活動。亦有進出口商刻意擴大外匯收支，假借商品貿易實現熱錢流入。”
    在中銀香港發展規劃部經濟及政策研究主管謝國梁看來，香港金管局4月25日取消本地銀行人民幣流動資金比率最低25%的限制，也為市場注入了充裕的人民幣資金，離岸人民幣存息進一步下調0.3至0.5，客觀上為套利活動提供了動機。
    外管局對此明確提出，加強對進出口企業貨物貿易外匯收支的分類管理，加大對存在異常貨可疑情況企業的核查力度，并調整轉口貿易項下外匯收支相關政策；要求銀行嚴格執行外匯管理規定。
    朱海斌認為，新措施具有很強的針對性，試圖從海關報關等源頭打擊虛假貿易，強調轉口貿易的外匯管理本身已“點名”香港是此類套利活動的重災區，相信短期內對資本流動的抑制作用較大，貿易項下的人民幣結算增速可能出現下滑。“逐步開放資本項目可兌換，并不意味著默許熱錢肆意流入。”
    根據摩根大通的統計，首季度透過銀行體系流入內地的資本超過1000億美元。在此推動下，人民幣年初至今升值約1.2%。

    離岸匯率“變臉”

    與在岸市場相比，離岸人民幣的匯率兩天內經歷大起大落。外管局公告一出，連番止損盤推動下，CNH短短半天從6.1500跌至6.1930，近0.7%的暴跌令大量期貨合約被迫平倉。同期在岸匯率走勢平穩，高低波幅小于0.2%。
    根據香港交易所的統計，5月6日單天成交2289張人民幣貨幣期貨合約，相比平日不足400張的平均成交量暴增逾5倍。
    某外資行交易員透露，當天罕見的匯率波幅觸發了大量自動設置的止損指令，不少期貨合約被逼補充保證金或直接被平倉，其市場原理與4月中旬金價暴跌的情況類似。
    隨后，李克強總理在國務院常務會議上提出，穩步推出匯率市場化改革措施，以及人民幣資本項目可兌換的操作方案，離岸市場暫時回穩。
    張之明說：“盡管老調重彈，但至少證明中央開放資本項目的大方向未變。外管局措施著重微觀調控，國務院明確改革步伐，一緊一松，投資者對沖需求增加，波動區間擴大。”
    截至5月7日下午6∶30，美元兌離岸人民幣（CNH）報6.1549，不到12小時就幾乎填補了前日所有跌幅。港交所人民幣期貨合約成交暫時錄得1373張。
    交易員描述，早盤觸及6.1795低位后市場出現大量承接，期貨補倉亦較為踴躍，其中尤以10個月、7個月和3個月的合約成交量居前。
    謝國梁總結：“很明顯，外管局的新措施并非人民幣貶值的信號。資本項目仍會按既定日程逐步開放，離岸匯率走勢取決于新政具體執行的力度。短期離岸匯價較為波動，多空拉鋸會持續數月直至宏觀經濟出現實質性復蘇。料至今年底，人民幣可同比升值2%。”