近期，國際動力煤價格隨大宗商品價格下跌而出現下跌，秦皇島煤炭價格也出現松動，不過目前國內動力煤炭價格受冬季用煤旺季等支撐，年底的上漲和下跌空間都將有限。基于電力板塊的市場表現與煤炭價格密切相關，我們認為在動力煤炭價格年內波幅有限的背景下，電力板塊近期的表現將呈現防御有余、進攻不足的特征。

    行業盈利逐季回升

    從整體上看，今年電力行業經營情況改善明顯，行業盈利呈現逐季回升態勢。一季度，電力板塊毛利率14.33%，同比提升2.2%，環比去年四季度提升0.9%。其中火電行業一季度的凈利同比增速在所有行業中表現搶眼，行業龍頭火電公司華能國際（306%）、華電國際（176%）、大唐發電（344%）當季的業績增速均超過100%。二季度，電力行業上市公司實現歸屬于母公司凈利潤80.63億元，同比增長17.4%，環比一季度大漲175.2%。一季度通常來水偏枯，二季度隨著來水增加，水電的季節性特征明顯讓相關公司受益。三季度，電力行業上市公司實現歸屬于母公司凈利潤140.49億元，同比增長62.35%，環比二季度大漲74.23%。6月以來煤炭價格快速下跌，使得電力企業經營成本下降，并帶動行業毛利率大幅提升。
    值得注意的是，雖然盈利逐季回升，但行業的資產負債率卻居高不下，財務負擔較為沉重仍是電力企業普遍面臨的困難之一。截至8月，電力行業負債總額58647.2億元，同比增長8%，財務費用1386.50億元，同比增長24.4%，資產負債率達到67.08%，已攀升至年內新高。

    市場表現與煤價密切相關

    6-8月間，電力板塊大幅跑贏大盤，獲得超額收益9.8%。進入9月，隨著動力煤炭價格小幅上漲，電力板塊的超額收益出現明顯回調，顯示出板塊的市場表現與動力煤炭價格密切負相關，而下半年板塊的投資機會也將主要來自于煤炭價格的下跌。
    資料顯示年內煤價出現了三次明顯變動，我們認為原因各不相同。去年底至今年初的煤價下跌，顯然是政府（發改委）推出限價等調控措施的結果；而今年6月的煤價下跌，更多的是市場作用的結果，主要原因是宏觀經濟增速下滑導致實體經濟需求減弱，從而使煤炭價格出現快速下滑。對于9月之后的煤價微幅上行，我們認為既有水電多發季節過去火電出力增多以及冬季屬用煤旺季等因素的影響，同時也有煤炭大省紛紛推出煤礦減產、限產的維穩措施以及進口煤炭減少等因素的作用。從需求、供給兩者比較看，供給減少對煤炭價格的影響更大些，而其中限產減產措施的出臺起到的作用更為關鍵。
    從目前情況看，因需求端仍沒有明顯改善，煤炭價格以窄幅震蕩為主，煤炭價格仍處于全年較低位，我們預計電力企業四季度盈利相比去年同期仍可實現正增長，而盈利回升幅度則取決于發電量的回升情況。

    關注電量 把握兩主線

    從電力行業的盈利情況看，在煤價、降息、電價的共同作用下，今年電力企業盈利回升已成定局。雖然目前重點電廠存煤的天數處于歷史高位，但即使煤價出現一定松動，其對電力行業今年的業績影響仍將有限。實際上，今年下半年以來發電利用小時數呈快速下滑，尤其是火電的發電利用小時數快速下滑超出市場預期，這已成為了制約電力行業盈利回升幅度的最核心因素。
    綜合來看，我們認為電力板塊的投資機會將來自兩條主線：一是發電利用小時數較高的公司。所處地區用電恢復情況良好、發電利用小時數較高的公司更有投資機會，如華能國際、皖能電力、寶新能源等；二是裝機規模增長快的公司。電力行業目前處于盈利回升期，公司裝機規模的快速擴張將加大公司盈利水平的提升幅度，如粵電力等。