2011年以來，新股破發(fā)甚至是大面積破發(fā)已經(jīng)成為A股市場的常態(tài)。在不斷的破發(fā)潮中，投資者紛紛選擇“用腳投票”，新股的中簽率也因此屢創(chuàng)新高。這種現(xiàn)象反映出來的實(shí)際上是A股尤其是新股發(fā)行利益機(jī)制失衡的現(xiàn)狀。

　　破發(fā)頻頻　新股中簽率步入“10%”時(shí)代

　　6月7日，包括拓爾思、銀信科技和永利帶業(yè)在內(nèi)的3只創(chuàng)業(yè)板新股進(jìn)行了網(wǎng)上發(fā)行。公開資料顯示，拓爾思發(fā)行價(jià)15元/股，銀信科技發(fā)行價(jià)19.62元/股，永利帶業(yè)發(fā)行價(jià)12.9元/股，發(fā)行后市盈率則分別為31.91倍、30.99倍和34.48倍。
　　就絕對發(fā)行價(jià)格來看，三只創(chuàng)業(yè)板新股平均發(fā)行價(jià)不到17元/股，永利帶業(yè)12.9元/股的發(fā)行價(jià)格已經(jīng)創(chuàng)下了今年以來創(chuàng)業(yè)板的新低；從發(fā)行后市盈率來看，上述3只新股在今年以來發(fā)行的75只創(chuàng)業(yè)板股票中(按網(wǎng)上發(fā)行日期計(jì)算)，也分別位列倒數(shù)第四位、倒數(shù)第二位和倒數(shù)第九位。
　　無論是絕對發(fā)行價(jià)格還是發(fā)行后市盈率，與此前相比，上述三只創(chuàng)業(yè)板新股的發(fā)行都明顯“放低”了姿態(tài)。接受《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者采訪的多位分析師認(rèn)為，近一段時(shí)間以來投資者在新股二級市場申購上的熱情明顯消退，正是促使新股發(fā)行定價(jià)不斷降低的重要原因。
　　Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，自2011年5月份以來，新股網(wǎng)上發(fā)行的中簽率不斷攀升，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了此前的平均水平。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，自2011年5月以來發(fā)行的32只新股中，網(wǎng)上發(fā)行的平均中簽率已經(jīng)達(dá)到了7.7%。
　　包括史丹利、三星電氣、文峰股份、電科院和北京君正在內(nèi)的多只新股的網(wǎng)上發(fā)行中簽率均超過了10%，而雙星新材的網(wǎng)上發(fā)行中簽率甚至達(dá)到了史無前例的65.5%。投資者對二級市場的新股申購的熱情無疑已經(jīng)跌入了冰點(diǎn)。
　　而伴隨著投資者打新意愿跌入谷底的，則是今年以來新股出現(xiàn)的大面積破發(fā)。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在2011年以來上市的145只新股中，上市首日即破發(fā)的已經(jīng)達(dá)到了58家，占比高達(dá)40%。58只新股中，首日破發(fā)比例在10%以上的則達(dá)到了15家，其中，龐大集團(tuán)的首日破發(fā)比例則達(dá)到了23.2%。截至6月7日收盤，在上述145只股票中，目前仍然處于破發(fā)狀態(tài)的則達(dá)到了111家，占比高達(dá)76.6%。
　　南京證券分析師溫麗君對《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者表示，近一段時(shí)間以來，市場持續(xù)弱勢，再加上新股在二級市場上的申購收益率偏低，投資者參與打新的意愿十分薄弱，造成了新股中簽率普遍高企的情況。
　　她認(rèn)為，這更多的是一種市場階段性表現(xiàn)而非一種趨勢。“20%乃至30%的中簽率并不是一種正常的狀況，一旦未來市場轉(zhuǎn)暖，新股中簽率仍將回到較低的水平。”
　　武漢科技大學(xué)金融研究所所長董登新對《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者表示，A股市場一直以來新股中簽率普遍較低的情況實(shí)際上是股市容量很小階段的一種特殊的情形，伴隨著股市擴(kuò)容的進(jìn)行，市場的供求會(huì)走向相對平衡，在這種情況下，新股的中簽率也會(huì)隨之上升。
　　“成熟市場都有過這種經(jīng)歷。”董登新表示，另一方面，在二級市場申購收益率下降的情況下，投資者也會(huì)趨于謹(jǐn)慎，慢慢學(xué)會(huì)理性投資，這也會(huì)抬升新股中簽率。“即使未來市場回暖，新股中簽率向上攀升的整體趨勢不會(huì)改變。”

　　見怪不怪　“盆滿缽溢”與“一地雞毛”并存

　　新股頻頻破發(fā)，中簽率也屢創(chuàng)新高，IPO企業(yè)和主承銷商賺的“盆滿缽溢”，留給二級市場上普通投資者的，卻是“一地雞毛”。從這個(gè)角度來看，新股中簽率不斷創(chuàng)下新高，正是二級市場的投資者在“用腳投票”，其背后反映的，實(shí)際上是A股尤其是新股發(fā)行市場的利益機(jī)制的失衡。
　　以創(chuàng)下A股網(wǎng)上中簽率歷史記錄的雙星新材為例，其發(fā)行價(jià)為55元/股，6月2日上市首日，雙星新材開盤即破發(fā)，開盤價(jià)僅為45.88元/股，截至收盤，雙星新材收報(bào)于48.70元/股，跌幅為11.45%，全天換手率僅為24.02%。而截至6月7日收盤，雙星新材收報(bào)于45.33元每股，上市以來連續(xù)三個(gè)交易日下跌。根據(jù)雙星新材此前的公告，網(wǎng)上申購每中一簽可申購500股新股。這意味著，投資者每打中一簽，浮虧就達(dá)到了4835元。
　　相比之下，作為上市公司的雙星新材和作為主承銷商的光大證券卻賺的“盆滿缽溢”。Wind統(tǒng)計(jì)顯示，雙星新材擬募集資金6.62億元，實(shí)際募集資金卻達(dá)到了28.6億元，超募資金高達(dá)22億元；而作為主承銷商的光大證券，則在這個(gè)項(xiàng)目收獲了高達(dá)1.43億元的承銷及保薦收入。
　　“上市公司希望高價(jià)發(fā)行，這樣就能更多的募集資金，而保薦人和主承銷商也希望盡可能地提高新股定價(jià)。一方面，這是對投行本身實(shí)力的顯現(xiàn)，另一方面，對于超額募集的資金，按照慣例，主承銷商可以按照一定比例提取獎(jiǎng)勵(lì)，這也給了投行抬高定價(jià)，盡可能多地募集資金的動(dòng)力。”一位券商業(yè)人士告訴《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者。
　　上述人士稱，目前在新股的一級市場發(fā)行中，保薦人盡量包裝上市企業(yè)以推高發(fā)行定價(jià)已經(jīng)成為了人盡皆知的秘密，在這樣一個(gè)利益鏈條中，主承銷商和上市企業(yè)在高價(jià)發(fā)行中獲取巨額利益，而一旦上市后，其破發(fā)帶來的巨額浮虧卻是由二級市場的投資者來負(fù)擔(dān)。
　　同樣以雙星新材為例，作為此次發(fā)行的保薦人和主承銷商的光大證券給出的價(jià)格頗為離譜：“根據(jù)主承銷商出具的發(fā)行人投資價(jià)值研究報(bào)告，研究員綜合絕對估值和相對估值的結(jié)果，認(rèn)為發(fā)行人合理的價(jià)值區(qū)間為70.76～81.00元，對應(yīng)發(fā)行人2010年靜態(tài)市盈率39.31～45.00倍。”這個(gè)價(jià)格，已經(jīng)接近雙星新材目前股價(jià)的2倍。
　　董登新告訴《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者，在成熟市場中，以港股為例，新股在一級市場上的發(fā)行市盈率往往會(huì)給其在二級市場上留下15%至20%的空間。相比之下，為了獲取更大的利益，在國內(nèi)市場，保薦人和企業(yè)往往在一級市場上極力推高股價(jià)，竭澤而漁，從而導(dǎo)致其發(fā)行價(jià)格往往嚴(yán)重透支了其在二級市場上的成長空間。這個(gè)透支的嚴(yán)重后果，卻要由投資者來承擔(dān)。

　　弊端叢生　投行機(jī)構(gòu)合力推高定價(jià)

　　A股尤其是新股發(fā)行市場目前出現(xiàn)的利益失衡，與現(xiàn)行的新股定價(jià)機(jī)制的弊端有關(guān)。　
　　安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文對《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者表示，淡化了“窗口指導(dǎo)”之后的現(xiàn)存新股詢價(jià)機(jī)制隱藏了一些弊端急需要解決。
　　這種制度缺陷至少可以表現(xiàn)為幾個(gè)方面：新機(jī)制不合理導(dǎo)致詢價(jià)機(jī)構(gòu)的競相報(bào)高價(jià)：改革后發(fā)行價(jià)格的最終確定是在申報(bào)報(bào)價(jià)下限和上限之間選取一個(gè)中間價(jià)，對高報(bào)價(jià)的詢價(jià)機(jī)構(gòu)不用承擔(dān)任何后果，即使發(fā)行價(jià)格最終被大幅抬高，那也是所有詢價(jià)機(jī)構(gòu)一起買單。
　　高善文認(rèn)為，為了獲取超額的IPO發(fā)行費(fèi)用以及滿足上市公司融資的“底線”，保薦機(jī)構(gòu)有動(dòng)力對價(jià)格進(jìn)行“指導(dǎo)”，新股發(fā)行利益關(guān)聯(lián)方也有動(dòng)力為高估值發(fā)行“搖旗吶喊”。
　　“制度層面對超額申購的IPO還取消了配售，改為搖號中簽的做法，不僅加大了網(wǎng)下配售詢價(jià)競爭的激烈程度，而且變相鼓勵(lì)所有詢價(jià)機(jī)構(gòu)爭相抬高報(bào)價(jià)。所有詢價(jià)機(jī)構(gòu)的第一想法就是不能把報(bào)價(jià)報(bào)得太低，必須不惜代價(jià)殺進(jìn)有效報(bào)價(jià)范圍，才有繼續(xù)搖號中獎(jiǎng)的機(jī)會(huì)。”他說。
　　“新股發(fā)行制度對于投行沒有過多的限制，導(dǎo)致投行對于新股定價(jià)沒有約束。投行會(huì)依據(jù)上市公司以往的業(yè)績、行業(yè)狀況、資本市場對該公司上市本身的熱度來提出一個(gè)上市發(fā)行價(jià)，導(dǎo)致新股普遍定價(jià)過高。”一位券商分析師說。
　　他表示，“詢價(jià)中報(bào)價(jià)從高不從低，部分機(jī)構(gòu)為了搶籌碼，為了保障較高的中簽率，往往也會(huì)使得報(bào)價(jià)過高。”