前天，美國期貨市場上，本來走勢平穩的黃金、原油和銅等商品盤中大幅跳水，最近表現搶眼的黃金和原油中止了上漲勢頭，而美元弱勢反彈；昨日，國內期貨市場幾乎所有品種大幅低開。大宗商品的回調，是短期的技術調整還是趨勢性調整的前奏？
    實際上，就在國際黃金和白銀雙雙創下歷史最高紀錄的時候，大宗商品卻普遍呈現疲態，尤其是去年漲勢強勁的棉花、白糖、橡膠外盤期貨，在4月份分別下跌了10%、6%和5%；而國內市場，期貨合約價格曲線也發生逆轉，由之前近低遠高的升水結構，變為近高遠低的貼水結構。種種跡象表明，大資金的態度已發生轉變，大宗商品回調或許不是短期技術性調整這么簡單。

　　商品高價格缺乏需求支撐

　　分析背后原因，其中之一是高價格刺激生產，抑制消費，目前的商品價格已脫離基本面。
　　根據統計，目前倫敦金屬交易所（LME）銅庫存已經超過45萬噸，為歷史上中等偏高的庫存水平。銅市場供求已由2006年至2007年的短缺，變為2010年全年供應過剩3.2萬噸，2011年1至2月過剩11.8萬噸，但價格已超過了2008年的前一峰值。同樣，原油剩余產能比2008年還寬裕得多，鋁、鋅等有色金屬也是類似的高庫存、供應過剩和高價格的狀況。甚至連基本面相對較好的對苯二甲酸（PTA）、橡膠價格運行到高位，需求也受到嚴重的抑制。
　　過高商品價格引發通貨膨脹，宏觀調控又使經濟增長放緩，商品市場上曾熱炒的“中國故事”逐漸褪色。已公布一季度經濟數據的16個省份中，14個省份國內生產總值（GDP）增長低于去年同期，東部增速回落明顯。并且6年以來我國首次出現季度貿易逆差，這對于“進口原料—加工制造—產品出口”的“世界工廠”來說，可能是大宗商品需求調頭的一個信號。

    貨幣緊縮抑制商品炒作

　　一輪經濟周期中，要素市場按照正常輪動順序，一般是債券、股票率先復蘇，當閑置產能被充分利用后，通脹和大宗商品才開始上升。但2008年金融危機后，全球進行史無前例的經濟刺激，2009年全球股市、債市、商品市場同步復蘇，并在2010年加速上揚，進入2011年，大宗商品已經回到危機前的水平，甚至出現了泡沫。
    為對抗通脹，新興市場國家和資源出口國家連續多次加息和貨幣緊縮，比如去年1月份，國內央票利率上行和首次提高準備金率，市場曾出現恐慌性大幅調整。今年4月，歐洲央行啟動加息，但美國、日本仍保持低利率和寬松貨幣環境，在全球范圍繼續輸出流動性，美元指數創3年來新低，直接推升黃金、白銀價格，不過金融屬性相對弱的普通商品走勢則與之分化。
　　后危機時代，寬松貨幣環境主導了市場運行的大趨勢，也是引發動蕩的最大變量。從全球范圍來看，新興國家到年中時將進入中等利率水平，歐洲也有望進一步加息確立通脹，撇開日本災后重建貨幣刺激，美國在6月底結束第二輪量化寬松，之后美國貨幣政策動向是影響市場中期運行的關鍵。
　　3月份，美國消費者價格指數（CPI）環比上升0.5%，同比從2月的2.1%升至2.7%。生產者價格指數（PPI）環比上升0.7%，同比從2月的5.6%升至5.8%。剔除能源及食品價格的核心物價水平也均延續此前上升趨勢，核心CPI同比從2月的1.1%升至1.2%，核心PPI同比從2月的1.8%升至1.9%。照此態勢發展，美國核心CPI在今年底到明年初將接近2%的通脹目標，并且非農就業和失業率數據也都得到改善，美國第二輪量化寬松結束后，恐怕很難推出進一步的刺激措施，如果通脹加速抬頭，甚至明年第一季度還可能加息，屆時全球資金供應將全面收緊，那么，大宗商品炒作的金融基礎將瓦解，趨勢性調整將難以避免。
　　這兩天，美聯儲會議傳出何種信號將對大宗商品產生直接的影響。現在市場尚不能判斷大宗商品何時開始趨勢性調整，其中的關鍵就看美國是否實施第三輪量化寬松、何時宣布加息。
　　一旦大宗商品趨勢性下跌，所謂的成本推動型或輸入型通脹壓力將得到緩解，而未來金融市場將可能表現為：美元大幅反彈，美國債收益率上升，國際熱錢回流，日本成為全球利率洼地，套息交易和其逆向交易反復拉鋸，導致日元匯率上下震蕩。