新華社記者 陳曄華 攝

　　在我國資本市場中長期偏居一隅的三板市場終于有望走出“試點”階段，系列制度改革已經箭在弦上。相關信息經本報獨家披露后，引起了眾多機構和投資者的廣泛關注。
　　市場矚目的焦點問題在于：三板市場未來如何定位，會不會成為創業板企業的“孵化器”？三板掛牌公司將來一定要向主板進行轉板嗎？新三板的大擴容如何有序推進？為此，本報記者專訪了對三板市場有著10多年研究經驗的程曉明博士。程曉明目前是西部證券投資銀行總部創新業務部總經理，亦是今年2月20日召開的三板工作會議的親歷者和作重點發言的四家主辦報價券商代表之一。

新三板將成為中國的納斯達克

　　記者：如何認識新三板？新三板的合理定位應該是什么樣子的？

　　程曉明：我們始終認為，三板的定位就是創新板，將是中國的納斯達克（NASDAQ）。
　　這里涉及一個如何理解多層次資本市場的問題。我們認為應該將“多層次資本市場”理解為“全方位資本市場”。將資本市場進行劃分無疑是必要的，但問題是，以層次的高低來描述各個板塊之間的關系不妥。如果非要按從高到低排序也應該是這樣——最高：創業板、新三板；中間：主板、中小板；最低：老三板、天津柜臺交易市場（OTC）。
　　目前的三板包括老三板和新三板，老三板為退市公司服務，可以歸于OTCBB（天津的OTC市場將來可以發展為中國的OTCBB）；而新三板完全可能成為中國的NASDAQ，為中國的創新型企業服務。新三板成為中國NASDAQ的標志就是實行做市商制度，盡管實行這一制度目前條件還很不成熟，還需要若干年的準備，但是這個方向是明確的。
　　從某種意義上講，創業板的代名詞就是做市商制度，不實行做市商制度，就不可能真正解決科技公司的估值問題，而NASDAQ之所以成為全世界惟一真正成功的創業板，關鍵就在于其以做市商制度為基本交易制度，而英國倫敦交易所高科技成長市場(即AIM，直譯為“另類投資市場”)排第二也在于其實行包括做市商制度在內的混合交易制度，可以說，香港創業板市場(GEM)、新加坡以前的創業板、現在的凱利板之所以失敗，根本原因也在于其沒有實行做市商制度。

三板掛牌公司沒有轉板必要

　　記者：新三板掛牌算上市嗎？三板掛牌公司將來有沒有轉板的必要？

　　程曉明：我們認為，掛牌其實就是上市，上市地既在深圳，也在北京，三板掛牌可以說是“結構化上市”。理由是，上市有兩層含義，一是股份交易由哪個交易所提供電腦撮合系統；二是上市公司的管理規則由哪個部門制定、由誰監管。一般說來這二者是統一的，而三板是分離的，深交所提供技術服務，而中國證券業協會是掛牌公司監管規則的主要制定者，可以說是珠聯璧合。
　　對于轉板，我們總體認為沒有這個必要。一般的理解是，企業目前業績還不夠，上不了主板，沒辦法只好先到三板委屈一下，等將來發展壯大了，再上主板。
　　我們認為這個觀點不太正確。企業的業績有好有差，但對投資者而言，業績好的企業未必是好的投資對象，還要看投資價格，要對公司的未來業績進行判斷，也就是要對公司估值。股票市場的首要功能就是估值，為上市公司提供的所有服務，無論是股份流通還是融資，其前提和基礎都市場的估值效率。
　　三板為創新企業服務，采取做市商制度來解決創新企業估值難的問題，如果創新企業非要到主板，沒有做市商來引導投資者對企業估值，結果往往是低估企業的價值。譬如：沒有40多家做市商為微軟估值，市場上一般投資者很難參與對微軟的投資，微軟也不可能發展得這么大；其實微軟最初也想上紐約證交所(NYSE)這個主板，但條件達不到被拒之門外，如今NYSE極力邀請微軟轉板，但微軟的股東們很清楚，如果真要轉板，其市值將大幅縮水，因為主板實行自動撮合，沒有專業的做市商。

三板成功與否的標志在于估值效率

　　記者：如何判斷未來的三板市場是否成功？如何評判券商相關的工作質量？

　　程曉明：這里，一定要把三板市場成功與掛牌公司的成功區別開來，這兩個問題有關系，但本質上是兩個問題。三板市場的核心功能是通過解決科技企業的估值問題來解決其股份流通、融資問題，判斷其成功與否的惟一標志就是其估值效率，即股票價格是否反映公司價值、反映公司的信息。
　　如果有一些掛牌公司業績下滑、甚至破產倒閉，并不能說明三板市場失敗。三板服務創新企業，既然是創新就必然伴隨高風險。證券市場的功能就是發掘好企業、支持好企業，并不是要搞成好企業的展覽中心，將上市當成獎勵。雖然我們都希望掛牌企業個個成功，但實際上是做不到的；如果我們的三板公司能有一半高速成長，成為真正的高科技公司，一年能培養出幾個“微軟”，那已經是相當大的成績了。
　　對券商三板業務的評判同樣如此，一個券商推薦的企業如果個個成功，只有三種可能，一是這個券商是神仙；二是造假，有些公司實際上已經出問題了，但不說真話；三是過于保守，在選擇企業時不是選擇創新企業，而是業績已經很平穩的企業，而這應該是主板的選擇。
　　當然，券商也不得以此為借口逃避責任，企業出問題，如果是正常原因，比如技術研發失敗、經營環境重大變化等不可抗力，是允許的，但如果是改制不規范、盡職調查不細致、徹底，或者由于公司治理不規范、道德風險導致的，則必須嚴格追究券商責任。

新三板的意義不亞于證券市場的建立

　　記者：建設新三板的意義和作用何在？相關券商和個人要有什么樣的準備？

　　程曉明：目前中國經濟迫切需要的是創新，提升產業檔次、提高產品附加值，所以，在繼續做好主板工作、為傳統產業服務的同時，資本市場一定要配合國家創新戰略，要建設全方位資本市場，要為中國的科技創新企業服務，而新三板就是為了承擔這一歷史使命，可以說，新三板的意義和作用絕不亞于證券市場的建立。
　　對券商而言，做新三板業務，首先是為了支持國家的創新戰略，建設中國的NASDAQ，而非簡單的一個利潤增長點。
　　實際上，三板業務項目多、收費低、投入大、風險大，在未來3年內恐怕都難以改變虧損局面。準備從事三板業務的券商一定要有充分的思想準備，做三板至少在今后幾年內很難帶來主板那樣的收益，必須有長期打算。而對做三板的個人來說，也不要指望在短期內掙到大錢。