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| 加息應(yīng)成為央行下一步調(diào)控的重要工具 |
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| 2010-01-27 作者:于建國 來源:證券時報 |
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1月初以來，央行在公開市場上4次上調(diào)央票發(fā)行利率，2次上調(diào)回購利率。目前，3個月期和1年期央票與同期存款的息差縮小至0.30和0.32個百分點。與此同時，央行1月18日提高存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點，使得調(diào)整后的存款準(zhǔn)備金率高達(dá)16%，為歷史上第4個次高點。準(zhǔn)備金率提高抽緊了銀行可貸資金頭寸，增加利率上行動力，從而使得利率結(jié)構(gòu)的調(diào)整進(jìn)程進(jìn)一步加快。而從利率結(jié)構(gòu)的變動特點來看，央行加息的時機(jī)正在成熟。
2009年第3和第4季度M1增長連續(xù)超過M2（分別為29.51%對29.30%，32.35%對27.68%），引起貨幣結(jié)構(gòu)發(fā)生很大變化，其中，準(zhǔn)貨幣占比由08年底的65.02%下降至2009年底的63.71%，下降了1.31個百分點。準(zhǔn)貨幣（即定期存款、儲蓄存款和其他存款）代表著社會長期資金供給。而銀行中長期貸款則代表了社會長期資金需求。2009年底銀行中長期貸款占比由08年底的51.09%提高至55.65%，上升了4.56個百分點。很顯然，全社會長期資金的需求和供給的變動方向發(fā)生了較大背離。在這種情況下，提高準(zhǔn)備金率將加劇長期資金供需失衡狀況，增強(qiáng)長期利率的未來上行趨勢。
我國加息周期正在形成。但是，加息周期的真正出現(xiàn)還需要具備特定的利率結(jié)構(gòu)。以2006年8月起步的上一輪加息周期為例，期間（2006年8月-2007年7月）法定存款利率、央票利率和上海銀行間市場Shibor利率自下而上呈“多頭”排列，三者遞次代表了銀行負(fù)債成本、市場無風(fēng)險收益和風(fēng)險溢價。作為風(fēng)險溢價，Shibor利率在加息周期中始終居于存款利率和央票利率之上。
當(dāng)前央票與存款利率仍處于倒掛狀態(tài)，但息差正在縮小。尤其是經(jīng)過央行最近兩次提高央票發(fā)行利率，1年期央票與存款的息差已不足1個百分點（僅為32.36個基點）。加息周期所必要的利率結(jié)構(gòu)正在形成，央行加息的時機(jī)已逐步成熟。相反，通脹只是加息的充分條件，并非必要條件。事實上，從以往歷史上我們并不難找到實際存款負(fù)利率的例子。
本輪流動性主要起因于銀行超常規(guī)貸款。2009年銀行累計新增人民幣貸款9.6萬億元，比2008年增長了130%。今年年初，銀行貸款沖動依然非常強(qiáng)烈。筆者認(rèn)為，除了提高準(zhǔn)備金率、窗口指導(dǎo)等行政性手段外，加息尤其是提高存款利率以縮小銀行息差收入，則可以降低銀行的貸款沖動。加息還將促使銀行提高實際貸款利率，從而起到抑制貸款需求的作用。當(dāng)前銀行貸款利率仍處于歷史低位。按照央行2009年3季度貨幣政策報告，當(dāng)季非金融公司貸款的加權(quán)平均利率為5.05%，比2008年1季度低3.67個百分點。貸款利率向上的空間還很大。而當(dāng)前存款準(zhǔn)備金率與2008年6月的歷史最高位相比，僅有1.5個百分點的上調(diào)空間。因此，與準(zhǔn)備金率相比，央行在加息上有更大的調(diào)控余地。加息應(yīng)該成為央行下一步調(diào)控的重要工具。總之，筆者認(rèn)為，央行加息的腳步已經(jīng)走近了。（作者單位：海通證券研究所）
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