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似乎市場已經消化了迪拜債券違約帶來的沖擊，投資者試圖把它淡化為一個小概率的偶然事件，畢竟最近一次主權債券違約，都是10年前的事了。但1998年那次的俄羅斯債券違約事件，后果卻是非常嚴重，它直接摧毀了全球最大的對沖基金——長期資本管理公司（LTCM），并引起了全球金融市場的持續波動。
這次的迪拜事件，直接損失情況似乎還在控制中，按瑞信估算，中東地區在歐洲銀行業總風險部位比例不會超過1%~2%，而迪拜只占其中的一小部分。其同時也指出，如果上述的50%成為實際虧損，則歐洲銀行業2010年的壞賬準備金將增加約5%。由此分析，該事件對歐洲整體銀行業的沖擊有限。
更深一層的問題是，已經在出現的新一輪廣義套息套利（carry trade）交易，即借入幾乎零利率的美元，投資或投機新興市場的資產（包括不動產、股票和債券），會不會由此轉向。盡管迪拜的“蝴蝶”對熱衷于套息交易的所有對沖基金來說都是一個警告，但在形成更大規模的系統性風險前，這些基金應當會趨于觀望。這種系統性風險可以用信用違約掉期（CDS）來衡量，事發后迪拜CDS彈升近200點至540基點，鄰近中東海灣國家CDS亦有30~50個基點不等的升幅，另外一些債務較高的新興市場國家如匈牙利、希臘其CDS也同步彈升。
我們擔心另外一個不明顯的但確實會迫使熱錢離開新興市場的因素是CDS的市場結構，除了像溫州投資團這樣喜歡靠直覺進行投資的非專業玩家，在新興市場投資不購買CDS，就如同在大冬天裸奔。讓人擔心的是這些CDS的賣家（提供者）會不會集中在幾家大機構上，這個不透明的場外市場如果還是由類似AIG的機構來維持，那極有可能會導致金融危機的第二波，從而逼迫美元資金回本土自救。
筆者判斷熱錢全面轉向的可能性并不大。對沖基金領域的明星，也是引領市場潮流的晴雨表式人物——索羅斯上個月在匈牙利發表了對中國評價甚高的演講，這很可能會在明年掀起全球熱錢對中國資產的再次狂熱。中國的貨幣無論是升息還是升值，都是極具吸引力的信號，如同2006~2007年，“錢多、人傻、快來”的局面可能會再次上演，因此中國的貨幣供應面臨兩難。與熱錢共舞，又將是明年貨幣政策和資本市場的重要主題。
（作者系西南證券研發中心副總經理、重慶研究所所長） |