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東航上航以換股的方式實現重組——根據協議，東航按照1:1.3的比例向上航股東發行東航的新股，即每1股上航A股股份可換取1.3股東航A股新股。吸收合并完成后，上航將終止上市并注銷法人資格，成為東航全資子公司。至此，為迎接世博會，“一山二虎”的狀況終于邁出了實質性的一步，也讓上海市政府實在為暫時緩解內耗松了一口氣。
中國民航業由于套期保值交易損失慘重，整個2008年，虧損了282億元，東航上航雙雙進入*ST之列。會不會重組之后，繼續步擴大版*ST的后塵，我有諸多疑問。
要知道，東航一直以來深受國資委青睞。
首先，以東航為根據地，實現的重組已經達到四家之多。從通航（現山西分公司）、西北航空、云南航空到今天的上航，整合航空業的國家戰略似乎由于婆婆復雜，機構擴張過快，導致新公司運營效率無法盡如人意。作為我國民航業重組第一例，東航收購西北航空的難題至今還未消化。
其次，5月初，東航再次收到國資委20億元的注資。至此，東航總共獲得價值高達90億元的國家注血。要讓東航更好服務世博會，可見國家對東航寵愛有加、給予厚望。包括這次東航和上航最初曾討論過由東航通過現金支付的方式收購上航，但東航2008年凈虧損高達139.28億元,資不抵債達110.65億元，以自己嚴重資不抵債，拿不出那么多現金為由，最后雙方才將方案調整為換股形式。
這些都還基本上算是利好，但是更大的隱憂來自于大家期待的另一張牌——調任東航的劉邵勇先生。
很大程度上，調任劉昭勇是因為南航在08年巨虧的我國航空業套期保值業務中獨善其身。但也就是這一點加大了我們對東航今天的風險預期。
首先，根據南方航空2008年的財報顯示，全年巨額高達59億，其中靠人民幣升值賺得的匯兌收益沖抵了一部分虧損，為23億800萬，07年要好一些，但也是僅4%來自主業盈利，其余96%全部來自于匯兌收益。也就是說，南航表面的光鮮很大程度上并不是來自于賣機票的主業，而是賭對了人民幣升值。而對此，劉紹勇的解釋是：“與2004年相比，2007年的航油價格翻了一番，我們在航油上多支出將近90個億的人民幣。”對航油是否進行了套期保值，劉紹勇表示“這方面我們去年收益了6000萬元人民幣，一定程度對沖了航油成本�？梢�，重點仍在匯兌損益。
九成甚至更多的利潤或正收益來自匯兌收益，劉紹勇公開承認這是“人努力，天幫忙”。但是作為國有航空企業，國際能源價格不穩定似乎永遠可以作為虧損的主要解釋原因，而對于制衡“
價格波動太大”的原油不做套期保值業務就成了我們對劉紹勇的第一個質疑。
東航內部人士預計,2008年東航主營業務虧損大約為40億,考慮到燃油交易虧損62億,年度總虧損將超過100億元。而除去套期保值，主營業務虧損和南航59億相差不大。
而幾大航空公司08年套期保值業務上的虧損也很容易形成對大家的誤導，即開始錯誤理解航空業整體不能用金融衍生品進行航空業的套期保值服務。
這就是我的另一個質疑：問題到底是在套保業務本身還是幾大航空公司的套保方式？
東航就航油套期保值業務進行的說明稱“該公司航油套期保值期權合約采用的主要結構是,上方買入看漲期權價差,同時下方賣出看跌期權。在市場普遍看漲的情況下采用這種結構的主要原因,是利用賣出看跌期權,來對沖昂貴的買入看漲期權費,同時要承擔市場航油價格下跌到看跌期權鎖定的下限以下時的賠付風險”。在2008年的半年報中其也曾披露,在2008年6月30日簽訂的航油期權合約是:需以每桶62.35美元至150美元的價格購買航油約1135萬桶,并以每桶72.35美元至200美元的價格出售航油約300萬桶。此等合約將于2008年至2011年間到期。這樣劃定上下限的套保行為實際上是承擔了原油下跌的巨大風險，這樣的套保實際上是投機。
國航也是同樣，2008年虧損91.49億，其中燃油套期保值預計虧損達74.72億元，而國航的套期保值也是為了獲得少量權力金而承擔下跌風險的投機——在油價波動幅度不大時可以獲得較穩定收益,一旦跌幅超過套利區間,公司就會面臨不可挽回的損失。
航油成本是國內航空公司最大的一項成本，占據總主營成本的40%左右。油價波動是影響航空公司業績的最大不確定因素。而控制航油成本的世界通行做法是原油價格的套期保值，世界大型航空公司都進行了航油套期保值操作，去年，美利堅航空、英國航空、澳洲航空和新加坡航空這4家公司的套期保值業務均實現了盈利。
套期保值本來是抗國際原油價格大起大落的風險，在我國卻變異為為了少數權利金承擔大跌風險的投機，這樣不僅不能讓我們的航空業增加抗跌能力，還助長投機心態，導致巨額虧損。但是因噎廢食地就此誤讀套期保值將是更可怕的趨勢，南航單靠匯兌損益而不做套期保值的做法只能說是蒙對了一回大勢，更長久地保證我國航空業健康發展，讓東航重組后不步擴大版*ST的后塵，劉紹勇先生的長處絕不能再次發揮。 |