為規(guī)范上市公司股東發(fā)行可交換公司債券的行為，證監(jiān)會根據(jù)《公司債券發(fā)行試點辦法》制定了《上市公司股東發(fā)行可交換公司債券試行規(guī)定》，并于10月19日頒布實施。
　　毋庸諱言，可交換公司債能夠在此時獲準發(fā)行，所針對的目標就是困擾A股市場的“大小非”問題。隨著股改進入到下半場，大小非股份的解禁減持壓力直接逆轉(zhuǎn)了市場資金和籌碼的對比，這是導致股票市場一年來不斷下跌的重要原因。
　　之前，在從緊貨幣政策制約下，大小非股東自身所從事的產(chǎn)業(yè)經(jīng)營大多陷入資金困難的窘境。由于自身資金鏈條緊張，大小非股東甚至會不計成本、不考慮投資價值來拋售股票，最終加劇了股市暴跌的速度和幅度。而可交換公司債券的推出，使得大小非不再只有從二級市場賣出股份才能夠變現(xiàn)。從理論上講，可交換公司債讓大小非股份擁有了質(zhì)押變現(xiàn)的權(quán)利，而且由于債券購買者擁有換股權(quán)，可交換債券的發(fā)行利率要低于一般公司債，所以大小非股東的融資成本也有所降低。就此而言，可交換公司債有助于化解大小非股東的減持壓力，這對于A股市場而言當屬于利好消息。
　　當然，可交換公司債的實際市場作用也不宜過度高估，畢竟期望一種金融創(chuàng)新產(chǎn)品就能夠化解股權(quán)分置改革的歷史遺留問題，并不現(xiàn)實。可交換公司債的作用大小尚存在兩點疑問。其一，可交換公司債的利息保障要依靠相應(yīng)股權(quán)的分紅資金，《規(guī)定》中要求公司最近3個會計年度實現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息。據(jù)此來看，那些沒有能力分紅的大小非股東就無法發(fā)行可交換債券。其二，可交換公司債的金融產(chǎn)品特性決定其固然能夠緩解減持壓力，但是同樣也會抑制市場上揚的空間。因為一旦市場逐步企穩(wěn)轉(zhuǎn)好，可交換債券的持有人就會傾向于把債券轉(zhuǎn)為股票，然后在二級市場拋出。因此可交換債券雖然減緩了市場下跌的壓力，卻無法保證市場的持續(xù)上漲，而這會制約市場做多熱情的激發(fā)。
　　目前A股市場的弱市格局是由諸多方面原因?qū)е碌�，其中如外圍�?jīng)濟環(huán)境惡化、國內(nèi)經(jīng)濟周期轉(zhuǎn)向等問題，并非調(diào)控部門所能夠完全左右。但是對于資本市場內(nèi)部的資金籌碼平衡問題，相關(guān)證券監(jiān)管部門卻有相當多的政策作用空間，大小非問題就首當其沖。
　　事實上，針對大小非問題，調(diào)控部門并非沒有做過努力，大宗交易市場的引入、二次發(fā)售機制的醞釀，乃至可交換公司債的推出，概莫能外。但遺憾的是，由于政策語言和市場語言間存在一定偏差，這些措施并無法擊中大小非問題的要害。筆者認為，只有從兩個方面著手才能夠?qū)嵸|(zhì)性化解大小非問題：其一，取消新股發(fā)行的限售股制度，實現(xiàn)一次性股權(quán)合并；其二，從國有股權(quán)的大非股東著手，出臺主動延長其持股期限的限制性措施。
　　前者能夠從根本上割斷非流通股被不斷創(chuàng)造增加的問題，使市場對該問題最終消失形成明確的時間預(yù)期，從而穩(wěn)定市場投資心態(tài)。而對于后者，由于國有股權(quán)在名義上屬于全體國民所有，因此為穩(wěn)定金融市場付出代價可謂是理所應(yīng)當。更何況從目前情況看，國有股權(quán)的大非股東規(guī)模已經(jīng)遠遠超出了其他小非股東規(guī)模，成為市場未來解禁減持壓力的大頭。如果國有大非股東主動限制流通股解禁時間，意味著目前的市場籌碼拋售壓力獲得有效緩解，當能夠獲得投資者更加積極的認同和股價反應(yīng)。這對于羸弱的A股市場而言，才可謂是實質(zhì)性的利好消息。當然，實現(xiàn)這方面的政策突破有待于多個部委間的職能協(xié)調(diào)，而作為廣大A股市場投資者而言，只能是繼續(xù)耐心地等待和期望了。