今年一季度，中國經濟實現了11.9%的強勁增長，引發了經濟學界對于中國經濟過熱的擔憂。最近，隨著經濟出現放緩跡象，學界情緒發生了改變。7月份，中國制造業產出增幅跌至17個月來最低水平，不少預測認為，中國第三季度經濟增長率將跌破10%。外國經濟學家開始擔心中國經濟增長乏力將危及全球復蘇。
　　對于中國經濟的短期前景不必過于擔憂。不要忘記，中國2009年經濟增長9.1%。雖然按中國的標準衡量，這一成績只能說還不錯。但在全球深陷金融災難之際，這無論如何是一項令人贊嘆的成就。增長的動力主要來自基建投資，其對GDP增長的8個百分點以上的貢獻，充分抵消了出口的大幅下滑。不過，中國龐大的刺激計劃在獲得了巨大成功的同時，也給未來埋下了嚴重隱患。
　　在匆忙中投資于道路和樓宇肯定會導致浪費。而這會給中國雖有所改善、但依然脆弱的銀行業體系帶來嚴重長期后果。投資于基礎設施，可以避免產能過剩，但只有在伴隨制造業其它領域收入增長的基礎設施投資才能帶來回報。如果八車道的高速公路上沒有車流量，通行費從何而來？如此又何以償還銀行貸款呢？
　　對于這類問題還未及充分研究，中國政策制定者已開始忙于應付房地產過熱。2009年大規模信貸擴張所帶來的低利率和流動性過剩，已將房價推升至令人眩暈的高度。從2009年1月至2010年5月，中國36個大中城市住宅價格上漲了40%。北京、上海和深圳的漲幅甚至更大。
　　無論有理與否，高房價已經讓老百姓怨聲載道。因此，中國領導人后來又嘗試回調當初的經濟刺激政策。2009年下半年中國政府就開始撤出過度擴張的貨幣政策。信貸擴張得到了遏制，隨后還出臺了抑制房地產開發熱的政策。此外，物業稅和資本利得稅也頭一次雙雙成為討論議題。
　　值得慶幸的是，這些措施似乎正在生效，房地產銷售逐漸降溫。實際上，今年的經濟增長之所以會放緩，主要原因是中國政府有意為之的政策調整。歐洲主權債務危機和全球經濟放緩對中國的影響，可能會在今年晚些時候顯現，但目前尚未出現。
　　目前，中國內部經濟辯論的焦點是：政府是否應該再次調整政策？這次是指是否應該扭轉由于政府前一時期政策所造成的增長放緩。有些人，尤其是一些西方經濟學家，擔心中國的房地產市場正開始崩盤，這會對中國銀行業體系造成沖擊。在我看來，因當前的增長放緩而搖擺不定，將是錯誤的。
　　的確，目前購房者與房地產開發商之間正在進行一場“拔河”比賽。房價是否會下降，取決于誰先松勁。而這又取決于政府政策的信譽度。如果政府立場堅定，房價就會下跌。當然，如果抑制房價過熱措施的實施沒有章法，不能排除政府面臨上述崩盤的可能性。但就目前來看，房價下跌30%已是最糟糕的結果。中國家庭負債水平較低，而且，即使房價大跌，資本雄厚的銀行也承受得住。
　　總體而言，中國短期財政狀況仍遠遠強于其它幾乎所有大型經濟體。但從長期來看，并非一切盡如人意。一個可持續發展的經濟體，不能單純依賴鋼筋水泥。中國的問題更大程度上在于資源配置不當，而非房地產泡沫破滅。目前，房地產投資(約占投資總額的四分之一)占據了太多的經濟空間。
　　所有這些因素都意味著，中國經濟有可能進入新的、常規狀態。當然，這個常規經濟仍然可能比世界上大多數新興市場更為強勁，但與過去30年相比，增長速度將適度放慢，通脹壓力則會相對增強。
　　這個過渡能否平穩完成，也還存在風險。如果政府不愿意接受比現在更低的增長速度，短期內當然可以繼續通過投資支持增長。不過這樣做的后果是，結構性失衡的矛盾會越來越突出，投資低效的問題也會變得越來越嚴重，甚至可能導致極為嚴重的銀行呆壞賬或者政府債務負擔。政府也可以通過極度寬松的貨幣政策支持經濟增長，這樣做的后果便是日益嚴重的資產泡沫以及泡沫破碎以后的經濟困境。上個世紀八十年代的日本和本世紀初的美國，已經在這方面為我們提供了前車之鑒。
　　中國經濟的下一個轉型能否順利進行，在很大程度上取決于政府的決策，但最根本的一條是，政府必須學會接受相對較低的增長速度，同時適當容忍通貨膨脹，不再不惜一切代價地追求經濟增長。政策的重點應該放在調整結構、改善質量。
　　我們建議宏觀經濟政策采取“緊貨幣、寬財政”的組合。緊貨幣是因為現在流動性太多，正在推動資產泡沫成長。寬財政是因為目前政府仍然有能力采取積極的財政政策，而政策的目標應該放在幫助經濟結構轉型，而不是修更多的鐵路和機場。羅斯福總統在大蕭條期間將政策重點放在了為民眾提供“免于匱乏、恐懼的自由”，建立了一整套的社會保障制度。正是這一套制度幫助美國民眾能夠在隨后的幾十年里平穩地應對經濟周期的起伏。這一做法值得我們學習。
　　中國經濟面臨著很多結構性問題，其中包括過分依賴投資和外部需求，無法令人接受的收入差距，公共產品匱乏，以及服務業發展不足等等。此外，反腐行動和機構改革進展緩慢，也令人憂慮。
　　然而，從長遠來看，最值得關注的依然是增長模式的轉變問題。投資和出口一直是中國經濟增長的兩大引擎。但投資增長將很快達到社會、環境及自然資源所允許的極限。這有可能造成通縮局面和增長中斷。增加出口可以推遲——但無法阻止——這種逆轉。
　　隨著中國經濟規模的擴大和全球經濟的普遍放緩，中國的出口努力將同貿易摩擦和保護主義發生正面沖突。要想保持增長，中國必須降低投資增長速度，并對經常賬戶進行重新調整。首要任務應該是改進增長的質量、而非數量。  (自《FT中文網》)