由于受制于寬松美元環境所導致的美元套利活動，傳統政策如利率、匯率調整的余地并不大，更現實的選擇是，根據各國具體的情況來適當控制流動性，并加強對相關市場和市場主體的監管，盡可能降低套利活動帶來的潛在風險

　　經濟形勢的變化總是快得出人意料。這邊對經濟危機進一步惡化的擔憂還未完全消退，那邊對全球通貨膨脹的憂慮便已開始陡然升溫。筆者認為，總體來看，目前全球經濟所面臨的通脹壓力并不大，因此，盡管已經有部分國家進行了政策調整，但主要經濟體的政策轉向還需要時日。真正值得關注的是由于寬松美元環境所推動的全球資產價格的飆升，對此，各國需要及時采取政策行動，對相關風險加以控制。
　　目前，人們對通貨膨脹的擔心不無道理。過去幾個月中，在寬松經濟政策的刺激下，各國經濟或多或少地出現了好轉的跡象。美、日、歐的經濟開始企穩，其中，日本還出現了緩慢的回升。而以中國和印度為代表的新興市場國家，經濟已經出現了較快的增長。同時，各國（尤其是新興市場國家）的資本市場、房地產市場以及大宗商品市場也都經歷了強勁的反彈，漲幅遠遠超出了人們的意料。面對這一意外局面，一些國家（如以色列、澳大利亞和挪威）選擇了政策調整，試圖通過加息來暫時平抑通脹壓力。對此，其他國家是否會跟隨，進而引起全世界的寬松政策退出，引發了市場的高度關注。
　　從表面上看，目前各國的宏觀經濟政策的確是面臨了兩難境地：繼續擴張性政策，可能會進一步助長通脹預期，并引發一系列新的風險；如果貿然轉向緊縮性政策，難免會傷及并不牢固的經濟增長基礎。下一步何去何從，成了一個讓政策制定者頭疼的問題。
　　不過，在我們看來，受全球經濟整體形勢以及未來美國貨幣政策走勢的影響，全球性的政策轉向恐怕很難在短期內成為現實，美國以外的國家（尤其是新興市場國家）將在一段時間內面臨較大的資產價格膨脹壓力，需要及時采取相應的政策加以應對，其理由如下：
　　第一，全面通脹出現的可能性不大。此次經濟危機從根本上動搖了以往失衡的全球經濟模式（即美國和其他發達國家高消費、新興國家高出口），重新平衡的過程必然意味著發達國家消費支出的大幅削減。各國所制定的財政刺激計劃，盡管能在一定程度上抵補這種消費需求的下降，但很難在長期內發揮作用。在相當長一段時間里，產能過剩和高庫存會是全球經濟增長所面臨的主要難題之一，如果考慮到目前日益升溫的貿易戰，這一問題有可能還會變得更嚴重。在這樣一個背景下，除少數國家（如受經濟危機影響較小的以色列和挪威，或資源類產業占主導的澳大利亞、巴西）外，大多數國家目前均未遭遇現實的通脹壓力，CPI仍維持在較低、甚至為負的水平，而從中長期來看，出現全面通脹或膨脹的概率也較低。
　　第二，寬松的美元政策可能催生新的資產泡沫。全面通脹形成的概率不大，并不意味著所有的價格都穩定，各國的資產市場（包括股票和房地產）、大宗商品以及黃金等價格在過去一段時間都經歷了較快的上漲。從資產選擇的角度，這種現象并不難解釋。在目前的階段，實體經濟層面的投資前景并不樂觀，同時，各國較低的利率也降低了居民和企業以現金和銀行存款保有資產的愿望，由此推動了對有價證券及其他實物資產的需求。這樣的資產價格飆升，暗含了一定的風險，而寬松的美元政策所引發的美元套利活動，進一步加劇了這種風險，并給各國政策當局的調控形成了嚴重的外部制約。
　　從目前看，由于美元利率已經逼近于零，遠低于多數新興市場國家的利率水平。相當多的投機者通過借入美元，并將其兌換為新興市場國家貨幣進行投資。在這一過程中，投機者可以通過已有的外匯市場交易來鎖定匯率風險，從而輕松獲得無風險的境內外利差收益。當然，在預期美元匯率貶值的情況下，投機者還可以保留美元債務敞口，來獲得額外的匯差收益。這種套利活動，給新興市場國家貨幣造成較大的升值壓力，同時也給新興市場的政策當局制造了一個真正的難題：如果放任本幣升值，已經極度萎縮的出口會更加惡化；如果維持匯率穩定，中央銀行就不得不在外匯市場上買入美元，由此導致本幣流動性的增加，資產價格會進一步膨脹；如果想通過提升利率來遏制資產價格，一方面可能會對實體經濟部門造成傷害，另一方面還會進一步助長美元套利活動。
　　更值得關注的是，這種美元套利活動會給新興市場國家帶來許多新的不確定性，在美元走弱時期流出的資金，在美國貨幣政策反轉和美元走強的時候，可能會出現大量的回流，屆時將給新興市場國家的資本市場以及金融體系帶來巨大的考驗。
　　筆者認為，由于受制于寬松美元環境所導致的美元套利活動，傳統的政策（如利率、匯率調整）的余地并不大，更現實的選擇是，根據各國具體的情況來適當控制流動性，并加強對相關市場和市場主體的監管，盡可能降低套利活動帶來的潛在風險。具體到我國來講，由于利率和銀行存款準備金率已經遠高于其他主要國家的水平，進一步上調空間并不大，因此，通過強化資本充足率監管和提高最低資本充足率要求等方法，在加強監管同時約束市場流動性供給，是化解和防范風險的一個重要途徑。此外，加強對跨境資金流動的監控和管理，并限制企業過度的美元負債行為，也是需要考慮的方向。
　　由于美國最重要的經濟指標——失業率，仍未見頂回落，預計美聯儲在未來很長一段時間內仍會保持寬松政策不變。這也意味著，在這段時間中，新興市場國家還不得不與美元套利“與狼共舞”。十幾年前，日元套利的泛濫埋下了亞洲金融危機的種子，今天，來勢同樣兇猛的美元套利再一次給新興市場國家頭上懸起了一把“達摩克利斯之劍”，必須要小心應對。