不是“大非問題”,而是“估值問題”

　　近日,財政部發布《金融企業國有資產轉讓管理辦法》（下稱《辦法》）,規定無論通過協議還是大宗交易方式,對外轉讓上市金融企業國有股份和金融企業對外轉讓上市公司國有股份都必須遵照市價執行。財政部表示,此舉是規范金融企業國有資產轉讓行為,加強國有資產交易的監督管理,維護國有資產出資人的合法權益,防止國有資產流失。
　　《辦法》同此前國資委頒布的《國有股轉讓管理辦法》是神似的（中國的國有金融資產是不屬于國資委管轄的）:“量化控制”和“價格機制”。《辦法》明確了“審批制”,即在轉讓總股本5%的,需要財政部門批準,如果采取大宗交易方式,股份轉讓價格不得低于該上市公司股票當天交易的加權平均價格。如果按照協議轉讓的,則轉讓價格應當按照上市公司股份轉讓信息公告日前30個交易日每日加權平均價格的均價或者前1個交易日加權平均價格孰高的原則確定。
　　一般認為,《辦法》是為了“防止國有資產賤賣”。“防止國有資產賤賣”是有必要的,但《金融企業國有資產轉讓管理辦法》另有深意。坦率地說,如果過去國資委出臺的“資產轉讓辦法”是對付“大小非沖擊和民眾恐慌”的話,那么這次財政部發布的“資產轉讓辦法”亦有此意,兩者背景具有高度的相似性。
　　自2006年中國大型銀行經歷了壞賬剝離、匯金注入資本金等重大改革后順利上市,今年恰是國有大型銀行和股份制銀行的A股市場股權解禁期。以工商銀行而論,今年10月27日,將有2360億股可解禁流通,以中國銀行而論,今年7月6日將有1713億股將解禁。財政部此時下文并表態將嚴格控制匯金等國有公司的股權轉讓行為,其實也是對市場的一種明示:中國大型銀行解禁基本上是“大非”問題,而在財政部的控制下“這個問題將不是問題”。
　　財政部之所以快速出臺《辦法》,力圖給資本市場以“定心丸”。一個原因是因為美國次貸引發的金融危機深化,使得原本入股中國銀行業的外資股東開始大規模減持中國銀行業股票（H股）,套現戰略投資者的收益來獲得寶貴的現金流。例如在中國銀行和建設銀行(601939,股吧)的大力“公關”下,外資依然置若罔聞地減持中國銀行業的股票:蘇格蘭皇家銀行集團悉數拋售中國銀行股權、美國銀行大量減持建設銀行。
　　另外一個很重要的原因在于,中國經濟正處于一個“調整期”,盡管我們對中國經濟長遠健康發展非常有信心,但是短期內的暫時下滑似不可避免。而中國政府為了使經濟能夠平穩增長,采取了“逆周期”的刺激經濟政策,主要是通過4萬億財政刺激方案加上政府信用撬動的“信貸投放”。一般來說,經濟下滑時期的強烈信貸投放往往會帶來壞賬率的上升。也就是說,信貸的大幅增長的確可以支持GDP的增長,但卻容易導致銀行不良貸款的上升,從而影響中國銀行業的近期估值水平。事實上,我們已經通過近期股份制銀行的股權轉讓價格可以看出——像興業、民生等銀行的股權轉讓價格是下降的。這也說明,整個市場對銀行業的估值并不十分樂觀。