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日前召開的中國人民銀行工作會議明確提出“適當增加貨幣、信貸投放總量，保持銀行體系有比較充足的流動性，使貨幣政策在促進經濟增長方面發揮更加積極的作用”。為了刺激經濟，拉動內需，增加貨幣信貸投放總量將是今年貨幣政策的一項重要任務。從2008年11月的央行統計數據來看，貨幣供應量增速繼續回落，2008年11月末，廣義貨幣供應量(M2)余額為45.86萬億元，同比增長14.8%，比上月末低0.22個百分點；狹義貨幣供應量(M1)余額為15.78萬億元，同比增長6.8%，比上月末低2.05個百分點。在目前的經濟形勢下，保證貨幣和信貸的穩定增長，維持銀行體系足夠的流動性是央行貨幣政策的一個重要目標，但筆者認為央行采取擴張性貨幣政策刺激經濟的有效性要受兩個關鍵因素的制約。
貨幣乘數形成障礙
貨幣能否有效擴張還取決于貨幣乘數。貨幣供應量是由基礎貨幣和貨幣乘數共同所決定的，基礎貨幣或貨幣乘數的上升都會導致貨幣供應量的增加。從央行2008年11月份的數據來看，我國央行通過減少央票的發行，同時中央政府也擴大支出，政府存款下降，基礎貨幣有迅速增加的趨勢。2009年央行將繼續通過貨幣政策工具促進流動性的增長。實際上，進入2009年，央票到期的規模較大，而央票發行量又在下降，基礎貨幣會繼續上升。
在貨幣乘數方面，央行不斷下調法定準備金率，有利于提高貨幣乘數，但如果銀行沒有把資金貸出去，資金仍然停留在準備金賬戶上，超額準備金率會上升，信貸并不能夠得到有效擴張。另外，如果企業和個人都不愿意投資，而把錢存在銀行，則定期存款增加，活期存款下降，也會導致貨幣乘數下降。也就是說，雖然基礎貨幣增加了，但是貨幣乘數可能下降，市場流動性并沒有得到大幅度上升。
基礎貨幣是央行可以直接控制的，但貨幣乘數并不完全由央行控制，央行只能夠部分控制。而在經濟不景氣的情況下，金融機構惜貸，居民和企業都不愿意投資，超額準備金率、定期存款和活期存款的比例較高，貨幣乘數都會下降。因此，即使基礎貨幣增加，貨幣供應量也可能下降或增長緩慢。實際上，央行不斷注資，如果資金沒有貸放出去，貨幣市場資金供給不斷增加，貨幣市場利率會不斷下降，而央行為了穩定金融市場，又不得不繼續回籠資金，這就出現一方面央行在投放資金、另一方面央行又不得不再吸收資金的現象。
貨幣流通速度影響較大
經濟能否有效擴張依賴于貨幣流通速度。即使銀行資金能夠貸放出去，貨幣供給增加，但是貨幣供應量增加對實體經濟的影響大小還依賴于貨幣流通速度的變動。實際上，我們從傳統貨幣數量說理論可以清楚地看出這一點。實現一定規模的國內生產總值，必須有一定數量的貨幣和一定水平的貨幣流通速度。即使經濟體的貨幣存量不變，如果貨幣流通速度下降，貨幣流通受阻，金融市場和商品市場的交易水平會下降，整個經濟規模也會下滑，實體經濟增長將變緩。貨幣流通速度下降反映了一定量的貨幣供給實現國內生產總值的水平下降了，貨幣擴張對經濟刺激的效果下降。因此為了維持金融市場和實體經濟的正常運轉，促進金融市場和實體經濟交易順利完成，刺激國內經濟的增長，必須提升貨幣流通速度。
從貨幣政策的整個傳導機制來看，央行貨幣政策工具要更有效地發揮作用，必須提高貨幣乘數（貨幣擴張的程度）和貨幣流通速度（經濟擴張的程度）。貨幣乘數的提高有利于給實體經濟注入更多的流動性，貨幣流通速度提高有利于提高貨幣政策對經濟增長的刺激效果。筆者認為可以采取以下措施：
一是降低法定準備金率的同時，必須刺激銀行貸款，限制超額準備金率增長，提高貨幣乘數。法定準備金率降低，銀行可貸資金增加，如果銀行惜貸，降低的法定準備金就會形成超額準備金，資金并不能夠有效地注入實體經濟，資金并沒有被市場所吸收。2009年1月10日，銀監會發布《關于調整部分信貸監管政策促進經濟穩健發展的通知》，對有關信貸政策進行了調整，拓寬了融資渠道，加大了融資支持力度，有利于提高貨幣乘數。
二是提升投資者的信心，鼓勵企業和居民投資，降低定期存款和活期存款的比例。企業和居民有信心投資，經濟才能恢復，銀行資金才能夠貸出去，定期存款和活期存款的比例就會下降。
三是通過金融工具創新，增加貨幣乘數。央行指出必要時還可以使用創新金融工具保持市場的合理流動性。金融工具的創新將為流動性提供了更多的渠道，為投資者提供了更多選擇的投資組合，使現金和活期存款比例、超額準備金率、定期存款和活期存款的比例都減少，將有利于增大貨幣乘數。
四是通過金融創新，直接注資于實體經濟，提高貨幣流通速度。企業和銀行應積極利用閑置的貨幣余額，通過金融創新手段發行商業票據或可轉讓定期存單等金融工具，將社會上的閑置資金吸引過來。這時，即使貨幣供應量不變，貨幣的流通速度也加快了，總需求、生產、物價都上升了。
五是進一步降低利率，刺激投資者借款意愿，提升貨幣流通速度。央行可以通過降低利率，減少借款者的成本，增強投資者的借款意愿，使得貨幣周轉速度加快，刺激經濟的進一步增長。 |