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美國次貸危機是全球經濟長期失衡所累積的負面因素的總暴發。問題的實質是，美國過度消費，不儲蓄，通過濫發美元毫無節制地膨脹其債務，美國政府及家庭都債臺高筑，個人儲蓄率下跌至接近零，國家及家庭的總負債相當于GDP的350%。故此，如果按照一個經濟的自然調整邏輯應該是，美國政府要大幅削減其開支，房價下跌使得居民消費需求萎縮，逐步減少其對外債務的比重，這樣美元重新獲得支撐，資金才可能真正回流美國，擺脫其信用高度緊縮的狀態。
顯然，這個時間會拖得很長，而且美國經濟面臨高度的不確定性，特別是房價的進一步下跌而引發負資產問題，很可能觸發比次貸更強烈的沖擊波，從而加深美國經濟衰退的程度。可見，調整的時間拖得越長，美國為此負擔的成本越大，而且很可能是經濟較長時間衰退。
當下美國政策的自然選擇必然是，冀望找到某種方式，盡可能縮短此次全球經濟調整的時間，盡可能向外轉移經濟調整的成本。如果美國要少承擔成本，那就意味著必然需要其他人更多地承擔調整成本。
現在種種跡象表明，未來世界經濟以某種危機的方式結束這輪調整的可能性越來越大。最為重要的跡象，那就是油價的飆升。
油價飆升完全成了一個獨立的金融問題，或者是被操縱的工具。因為無論是從供需、成本、地緣政治、稀缺性、世界經濟增長對于能源剛性需求預期等等基本因素來看，已經無法解釋短期內油價急劇上漲的背景。
從供需看，世界原油產能和需求量一直是平衡的，甚至產能總是保持約大于需求；從成本看，中東產一桶原油成本僅5美元，全球平均產油成本也不會超過12美元；地緣政治只可能對油價形成短期的擾動，2003年美國打伊拉克，當年油價也就上升了7、8美元；談到資源的稀缺性和不可再生性以及能源的剛性需求，這個預期一直在，不是今天突然冒出來的，如果市場是有效率的，應該均衡地反映到原油價格的上漲中。事實上也是如此。從2002年開始，世界原油價格年均價大致以每年10美元的速率上升，但是2007年8月份以后，情況顯然發生了根本性的變化，在短短不到10個月的時間內，油價飆升了近70美元。
沒有其他解釋，弱美元、高油價——美國當前核心利益的現實選擇，市場的力量至少與美國政府的意圖形成了某種“共識”。
從短期利益看，顯然華爾街的金融資本這次是獲得了天賜的喘息休整之機，這么短時間就能擺脫次貸風暴損失萬億美元的夢魘，誰能想到。1季度，油價飆升了40％，與油品相關的衍生品價值增加數萬億美元。
坦率地講，在全球金融資本約束管理的今天，救活了美國的金融機構，就是從根本上緩解信用收縮的問題，有利于遏制經濟衰退勢頭。你如果認為，美國意圖僅限于此，那就是短視了。從根本上講，油價上升是美國解決其龐大的國家負債的重要選擇。這才是美國的核心利益所在，是美國政府制定一切政策的定位點。
市場機構總是在憧憬，油價飆升將引發美國通脹的惡化，將導致聯儲政策重心的調整，轉向升息，的確，美聯儲的官員最近也頻頻出來喊話，要關注通脹的變化。
但是，請大家永遠記住，與美國的對外負債問題相比，油價導致的通脹問題永遠是個小CASE，美聯儲很久就不把自己當成一名忠實的通貨膨脹目標制的捍衛者了（可能只有中國的央行還堅信如此），因為那不是美國政策的核心利益所在。美國的政策都是在圍繞負債問題做文章，只要有利于負債問題的解決，意味著美元獲得支撐，通貨膨脹的問題自然就消失了。油價上漲的直接效果，是不斷地消耗這些新興市場國家多年辛苦累積的儲蓄（不管是政府的、企業的還是居民的），很顯然，這些儲蓄的硬幣另一面就是龐大的美國的對外負債。
如果說當今這個世界上哪個國家最能扛住油價的沖擊，那就是美國。當前全球經濟結構與上世紀70年代兩次石油危機時發生了根本性的變化。經過20多年全球產業重新布局，美國已經完全變成了消費型經濟體，80％三產，15％制造業，該轉移都已經外移了，能源敏感度很小，經濟對抗能源價格沖擊能力很強。美國的產業都是居于世界尖端的高科技產業，軍工、軟件、傳媒、數控機床、飛機，大部分是擁有高額壟斷價格的超利潤率產品，屬于高附加值含量的產品。全球能源、原材料價格的上漲，不過是收縮了部分利潤空間，基本上可以在企業內部得以消化。格林斯潘幾年前就說過，今天美國經濟的發展，已經不存在成本推動型通貨膨脹。
反過來，油價上升的巨大成本自然很大程度上由承載著全球龐大的制造業的新興市場國家經濟體來承擔。中國、印度都是實行能源補貼的國家，全球的金融資本看到這一點，事實上已經形成對賭局面，賭你財政能撐多久，賭你敢不敢取消補貼、放開油價，反復炒作需求因素，你要是不放開，就消耗你的財政（國家儲蓄），消耗你企業和居民的財富；你要是放開，可能會冒通脹失控的風險。
面對兩難，政策當局權衡之中，
特別是可能當面臨一個比較大短期沖擊的時候，很自覺的選擇是，延續補貼，把通脹壓力延后，期望國際形勢的轉機，同時采用更強緊縮貨幣政策打需求，加快升值和大幅提高利率，信貸緊縮。
如此，經濟硬著陸風險開始顯現：企業面臨兩方面壓力，成本上升，信貸緊縮，盈利下降，實質是生產率下降，本幣的實際匯率有了貶值壓力，這時政府財政狀況開始惡化，儲蓄被大量消耗，價格上漲導致進口激增，國際收支也可能開始惡化。要命的是，通常名義匯率快速升值被當作抑制通脹的手段，這時候很可能已經被忽悠到了高位，與實際匯率貶值的趨勢形成巨大的落差，各方面條件具備了，資本就開始外流，
我們過去看到的“貨幣攻擊”的一幕其實并非虛幻。
如果新興市場國家扛不住通脹壓力，先行潰敗下來，需求驟然下降，資金自然撤出商品市場，回流美元資產，美元順勢轉強，美國通脹解決了，美國以外的世界陷入通縮，再重新開啟新一輪周期。在這個資金回流的過程中，累積在新興市場國家的龐大儲備大幅下降，與此對應的美國對外負債大幅下降。
我越來越感覺這一切，正在向我們走來。
請大家不要簡單把這一切看成是一種預謀，那樣容易使問題低級化。其實，金融發展到一個高級階段，更多的是一種默契，當各方面條件成熟的時候，市場力量和政府某種意圖形成默契，很容易達成“一致行動人”的效果。站在2007年歲末憧憬黃金十年的經濟學家們，誰又能想到僅僅半年時間，世界會變成今天這個樣子呢？
（中國社會科學院金融研究所中國經濟評價中心主任）
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