近日,國際國內期貨市場經歷暴風驟雨般的變故。無論是以黃金為代表的貴金屬期貨、以銅為代表的金屬期貨、以玉米大豆為代表的農產品期貨,以及原油期貨都呈現出不可思議的高臺跳水,此前久盤于大宗商品期貨的巨量投機資金奪路狂逃。
對此,市面上流行的解釋方式無非以下幾種。一個是"美元走勢說",美聯儲最近一次降息的幅度小于預期(只降了75個基點而不是此前市場預測的100個基點),更多的人開始懷疑美元是否要反彈。美元貶值是支持商品期貨投機勢力的基本心理坐標,一旦這個坐標反轉,期貨投機資金就開始大規模流出。另一個是"平倉效應",凱雷集團下屬的凱雷基金是農產品期貨市場的大鱷,而貝爾斯登也是債券市場和金屬期貨市場的重要角色。這兩家公司最近都遭遇麻煩,前者380億投資組合被強行平倉,后者爆發流動性危機。
如果是這樣,那么我們就必須要對此前的認知進行反思。此前主宰人們的認知圖景的就是"國際大話王"羅杰斯所鼓吹的"通脹行情"。即由美元疲軟帶來的資金避風港效應,促使以農產品為代表的期貨價格猛漲,所謂"十年大宗商品的黃金市"。實際上,通脹行情僅僅只是一個維度上的觀察,很多人沒有考慮到還有一個維度,即"經濟蕭條"帶來的"需求消失"的維度。通脹行情往往會產生對玉米價格、金價以及銅價的盲目期待和夸大,將"保值"和"增值"這兩個詞混淆,催生出大量而錯誤的推高式交易,一旦人們認識到無論是大豆、黃金還是銅,是處于一個需求不斷下降的經濟蕭條年代,而它們的供應則沒有發生顯著的負面變化,那么,通脹行情將用一種"撕裂"的方式來結束它的堅挺性。這個方法論也適用于所謂"剛性需求"的中國的房地產市場價格的分析上。
在這輪國際期貨巨變對國內期貨價格的沖擊,有一些有趣的變化。長期以來,中國人一直很郁悶于中國的期貨市場是一個"衛星市場",即只能被動式接納國外市場的沖擊而不能影響國外市場的未來變化。例如上海的銅市場就是LME的"衛星市場"。一旦成為"衛星",那么根據King和Wadhwani在其經典論文里描述的那樣:如果分割市場出現一體化的整合,市場間資金融通的限制不大,那么市場主體往往會根據一個市場的價格變化去推測其他市場的價格變化,而不管其基本面是否發生了變化,這就使得一個市場價格的巨大變動常常導致另一個市場發生相同的變動,而不管其基本面是否發生了改變。這種令人煩躁的"國外傳染效應"也迫使無數經濟報紙的文人更響亮地發出"A股應該杜絕美股的影響"、"我們應該爭奪國際定價權"的嘶吼。
令人遺憾的是,這是不可能的。以波譎云詭的銅走勢為例,此前LME銅價的狂飆僅僅因為作為世界第一大銅消費國的中國銅進口量的小幅度增長。但實際上銅從今年1月份就是過剩的,世界銅過剩大約是5.6萬噸。LME的銅庫存前一段時間小幅下降,而滬銅市場的庫存小幅增加,僅僅這一微小的變化就讓LME的銅價上躥到8800美元(在這個過程中國際炒家又放大智利罷工因素)。有意思的是,LME銅的投機性做多是以滬銅的滯脹為代價的,因為后者進口多壓制了國內的漲幅,但國際銅價的高速下跌還是照樣感染國內。這也證實了,所謂通脹行情僅僅是靠一些微弱的心理因素來支撐的。而中國作為一個典型的"衛星市場",它不僅被動接受沖擊,而且這種沖擊的題材提供者就是中國本身。
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