所謂投資過熱，根本原因在于沒有產權約束的投資主體如一些政府部門過多地加入到市場活動中。只要這樣的投資主體不從市場活動中退出，那么宏觀調控的效應就必定會大打折扣。
　　在經濟全球化時代，我們要注意將保持中國經濟可持續增長的政策重心逐漸地從宏觀層面轉向微觀層面，即由注重宏觀調控轉向注重企業競爭力的塑造。

　　從統計數據來看，中國從2004年4月開始的宏觀經濟調控與2005年7月所采取的名義匯率升值的措施并沒有能夠達到預定的目標。造成這種后果的原因主要有二：一是從內部經濟狀況來看，各種宏觀經濟調整政策由于缺乏微觀結構的支持，成效甚微；二是從外部經濟來看，經濟全球化使得宏觀經濟政策的許多作用被外來力量所抵消了。
　　這一輪宏觀調控是針對投資增長過快而做出的決定。為了回答宏觀調控為何不能達到預定的目標的問題，我們首先需要弄清楚一個問題，為什么固定資產投資會出現高速增長的局面，從而導致所謂的“經濟過熱”�；卮疬@個問題其實并不難，其中最為關鍵的因素是沒有產權約束的國有企業和地方政府成為了投資主體。
　　沒有產權約束的國有企業成為投資主體意味著什么呢？第一，它們可以不計成本和收益而進行投資，從而使得總投資超過有產權約束時的額度；第二，假如政府有關當局對信貸加以控制，它們又可以通過將本應分配給所有者的紅利加以截留而用作新增投資�；蛟S有人會問，國有企業的經營管理者為何會有如此強烈的投資欲望，問題恰好就在于他們不是所有者，而是經營管理者，且是不受約束也缺乏激勵的經營管理者。這樣的產權結構與企業治理結構使得作為國有企業的經營管理者并不能通過努力經營、為股東或者國家所有者增加可供分配的利潤收入而獲得好處，相反他們只有通過投資本身才能獲得好處，因為只有通過不斷地追加投資他們才有機會獲得升遷或者獲得由投資過程本身所產生的各種租金。
　　同樣的道理也可以解釋中國的地方政府為何亦會有強烈的投資擴張動機。因為地方政府的官員要想獲得升遷或者獲得較高的金錢收入，就必須不斷地進行投資，只有如此，才會有GDP的增長，才會有職位的升遷或更多的工程投資與管理的租金收入。對于地方政府來說，籌措投資所需的資金在某種程度上要比國有企業來得更加容易，其中主要的有留成的稅收、土地批租收益以及用公共基礎設施之收費為擔保的銀行借貸等。
　　由上可見，所謂的投資過熱，其根本的原因就在于沒有產權約束的投資主體過多地加入到了市場活動中。只要這樣的投資主體不從市場活動中退出，那么宏觀調控的效應就必定會大打折扣。當然，我們這樣說，并不意味著凡是有產權約束的企業都一定會進行理性的投資，但是，區別就在于，只要有產權約束，它們就必定會對宏觀經濟政策的變動做出及時的反應而對原有的投資決策加以調整。所以，我們的結論是，產權約束的缺損是導致中國宏觀經濟調控效應不盡人意的一個基本原因。
　　經濟全球化對主權國家政府的宏觀經濟調控已經開始構成挑戰。這是因為經濟全球化造成了國際分工的深化與對外貿易依存度的大幅增加和全球金融的一體化。根據有關的統計資料，全球貿易占GDP的比重已從20世紀70年代初的20%提高到了2003年的約55%，由全球主要大公司組織的產品貿易逐漸成為國際貿易的主流；金融全球化自上個世紀90年代以來明顯加速，其主要特點是許多國家的國外資產和負債都迅速地同步增加，這種現象在工業化國家尤為明顯。
　　從以上的事實中我們可以得到怎樣的結論呢？第一，從貿易流量增加與貿易結構的最新變動趨勢來看，公司的力量在加強，而國家的作用則趨于弱化；第二，從金融資產日益國際化的發展態勢來看，市場的力量在加強，國家的作用同樣趨于弱化。由經濟全球化所帶來的這樣兩種變化與沖擊，使得主權國家的政府無論是對內的經濟調控還是對外的國際收支調整都將受到前所未有的制約。
　　比如，當中國政府認為國內固定投資增長速度過快，從而需要對投資規模加以控制時，外資則會因為中國存在大量過剩勞動力、實際工資水平較低而前來投資，借以獲取要素套利之收益，因此，除非中國關上對外開放的大門，否則，對內的宏觀調控必將難以奏效。
　　再如，中國政府為了減少貿易順差而實施名義匯率升值的調整措施，但是，只要匯率調整不能達到市場預期的目標，那么就會形成人民幣長期的升值預期，在金融一體化的國際背景下，就有可能吸引更多的國際游資進入中國市場進行無助于經濟結構與貿易結構調整的投機活動，由此產生的后果不是外匯儲備的下降或國際收支的狀況趨好，反而有可能導致外匯儲備的進一步增加與更加巨大的升值壓力。為了避免這樣的后果發生，政府或許可以采取匯率升值的超調政策，但是，這樣做又勢必會造成實際經濟部門因為短期內難以完成結構調整而帶來的競爭力下降的嚴重后果。
　　面對這樣的兩難，正確的選擇應當是：在充分認識經濟全球化的基本特征的基礎上，將保持中國經濟可持續增長的政策重心逐漸地從宏觀層面轉向微觀層面，即由注重宏觀調控轉向注重企業競爭力的塑造。對照一下美國，我們就會發現，美國政府對宏觀經濟的調控為何會如此淡出，關鍵就在于它擁有一大批世界級的具有強大國際競爭力的企業，因為有了如此強大的微觀經濟基礎，所以美國有能力成為全球經濟和金融的中心，美國政府也因此而能夠以成本最低的干預政策來實現長期的經濟穩定與可持續的增長。所以，我們的結論是：當一個主權國家的政府因為經濟全球化的發展而面臨宏觀經濟政策的約束時，就應當選擇有助于提高本國企業國際競爭力的政策措施來保持本國經濟的穩定和可持續增長，對于開放度已經非常之高的中國來說，這樣的選擇已經時不我待。

（作者為復旦大學世界經濟研究所所長）